任博宏观伦道 作者：毛小柒
来源：涛动宏观（ID：jinrongjianghu123123）
2021年8月13日银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场半年报告（2021年上）》、各家银行半年报以及近期一系列相关政策为我们讨论银行理财业务的最新情况提供了一定支撑。
虽然政策冲击明显（如近年来同业理财、保本理财与短期限理财产品等不受政策鼓励的理财产品规模持续压缩、年底前清零的可能性已非常高；募集端支撑理财产品半壁江山的现金管理类理财产品亦受到政策层面的规范约束；理财产品销售端相较公募基金而言受较为受限等等），但银行理财仍然和基金业一起成为2018年以来大资管行业中规模上仍能保持正增长的两大细分行业，与此同时银行理财的财富管理化（零售理财占比较高）和基金化特征（净值化特征突出、开放式和公募理财产品占比较高）也越来越明显。
一、分析依据：理财报告已累计发布13期，2021年以来口径和版式变化明显
整体来看，2013年至今理财市场报告已发布13期（每半年一期、其中2015年、2018年和2020年未发布半年报）。
（一）相较于其它资管行业，银行业理财的数据来源大抵只能依靠各银行年报、银保监会官网以及理财市场报告，整体比较有限，且不够透明。特别是从历史上来看，理财半年报或年报亦呈现出发布时间不稳定、发布页数偏短、分类口径多次调整、前后可比价值不高、指导意义不强等问题。不过可喜的是，2021年以来发布的理财市场报告在内容上明显更丰富。
（二）2013年以来理财（半）年报内容与口径多次调整。具体来看，2018年开始顺应资管新规要求对非保本理财进行专项分析以及2019年起不再沿用之前的客户分类法（即没有分为个人理财、私人银行理财、高净值客户理财等），而是按照资管新规规定的公募和私募、开放式与封闭式、净值化与非净值化、银行类型、底层资产类别等进行分类。
（三）理财市场2020年年报和2021年半年报，内容上基本一致，但以2020年以前相比变化较大，从风格上来看应该是借鉴了央行货币政策执行报告。
（一）银行理财在大资管行业中的地位：占比稳定在20%以上
1、最新数据显示，若不考虑保险资管行业，整个大资管行业的规模约为110万亿。其中，证监会体系下的资产管理行业（包括公募基金、私募基金、券商资管、专户等）总规模达到了63.73万亿，贡献了大资管行业的57.85%；银保监会体系下的资产管理行业总规模达了56.44万亿，贡献了大资管行业的42.15%。
2、从具体细分行业来看，银行理财、公募基金、信托、私募基金位居前列，截至今年6月底的管理规模分别达到25.80万亿、23.03万亿、20.64万亿和18.90万亿，合计达到88.37万亿。
事实上在资管新规等政策的影响下，诸如单一信托计划、券商定向资管、基金专户规模等违背资管新规理念的资产管理行业正处于规模压缩过程中。例如，券商资管和专户业务已分别从2016年底的17.58万亿和16.89万亿压缩至2021年6月的8.34万亿和7.57万亿，合计压缩了18.56万亿。此外信托计划亦从2017年底的26.25万亿压缩5.61万亿至2021年6月底的20.64万亿。
3、虽然除2017年和2018年期间被信托行业超过外，银行非保本理财在大资管行业中一直居于首位。但近年来银行理财在大资管行业中的占比稳定在23-25%之间，而公募基金和私募基金在大资管行业中的占比则呈现明显提升的态势，已分别从2016年的9.63%和8.29%快速提升至2021年6月底的20.90%和17.16%。
4、2021上半年银行理财累计募集资金规模高达62.41万亿（同比增长5.57%）、2020年全年募集124.56万亿（同比增长11.63%），这一定程度上能够说明银行理财的市场需求空间仍非常大，在大资管行业中依然是较受欢迎的一类细分行业。同时也说明居民的财富配置需求比较旺盛。
（二）整改领域：同业理财、短期限产品、保本产品与嵌套类产品压降
1、同业理财产品即将清零，目前存续余额已降至0.27万亿
截至2021年6月，同业理财产品存续余额已降至0.27万亿，较年初下降0.12万亿，占全部非保本理财产品的比例已降至1.05%，较2016年底的5.99万亿（历史高点）更是大幅下降至5.72万亿（累计压降了5.50万亿）。
从数据上看，2015-2020年的同业理财产品存续余额分别为3万亿、5.99万亿、3.25万亿、1.22万亿、0.84万亿和0.39万亿。要知道，2014年6月的同业理财产品余额才仅为5148.51亿元，因此2014年下半年至2016年这一年半的时间里，同业理财余额净增了5.48万亿元。
2、3个月（含）以下封闭式产品存续余额可能已压降至零
资管新规与理财新规均鼓励延长理财产品期限，以匹配底层资产。这主要是因为，封闭式产品的期限延长有助于理财产品净值的维护和打破刚兑，避免受金融市场大幅波动、客户频繁赎回带来的冲击。同时理财产品期限的延长有助于理财公司配置长期资产和采取更加灵活多样的投资策略。
（1）2018年、2019年与2020年新发行封闭式理财产品的平均期限分别为173天、198天和228天，今年上半年封闭式理财产品的平均期限为281天，可以看出期限上呈现出逐渐延长的特征。
（2）2020年底3个月（含）以下的封闭式产品存续余额降至1529亿元，同比下降63.67%，仅占全部理财产品存续余额的0.59%。今年上半年没有再公布3个月（含）以下的封闭式产品存续余额，因此我们推测其可能已经降至零。
3、保本型理财产品即将清零，目前存续余额降至0.15万亿
截至2021年6月底，保本型产品存续余额已降至0.15万亿，同比大幅压降1.46万亿，较2014年的历史高点12.65万亿大幅压降12.50万亿，较资管新规前的7.37万亿（2017年底）更是压降了7.22万亿。因此年底清零问题应不大。
4、嵌套类资管产品较资管新规前压降2.53万亿，不过上半年逆势增长
去通道是政策导向，其中最主要的任务便是压降嵌套类资管产品规模（政策层面鼓励投资于公募基金的FOF型理财产品）。不过考虑到理财产品投资公募基金的比例正有所提升，因此上半年有些变化。
截至2021年6月底，理财产品持有各类资管产品规模合计为9.49万亿，较资管新规发布前压降了21.02%，但较2020年底净增了0.56万亿。今年上半年嵌套类投资规模逆势上升，可能与理财产品投资公募基金的比例上升有关，即FOF型理财产品，FOF型理财产品通过公募基金间接实现了对权益类资产的配置。截至2021年6月底，银行及理财公司共存续FOF型理财产品153只，存续规模为1144亿元（理财公司FOF型产品占全部FOF型产品的70.94%）。
（三）理财产品财富管理化：零售理财已成为银行理财的最主要支撑力量
虽然2018年以来再未披露过理财客户分类存续规模数据（之前均会披露个人类、机构专属类以及同业类理财的规模情况），但零售端理财地位正逐步提升的结论是可以得到支撑的（零售端理财主要包括一般个人类理财、高资产净值客户类理财、私人银行类理财），这意味着银行理财正逐步呈现出财富管理的特征。
1、公募理财产品占比提升至95.71%
除同业端理财规模持续压降外，主要面向零售端的公募理财产品（按产品发行方式）保持着明显增长。如2019年6月、2019年12月、2020年12月以及2021年6月的公募理财产品存续余额分别为21.08万亿、22.33万亿、24.75万亿和24.63万亿，占全部非保本理财产品的比例依次为95.04%、95.43%、95.71%和95.93%，呈现逐步提升的态势。
2、受销售起点降低等因素影响，一年以来理财产品投资者数量大幅增长
受理财新规后理财产品销售金额大幅降低等因素影响，近年来持有理财产品的投资者数量大幅增长，特别是现金管理类理财产品推动的个人投资者数量，增长尢为明显。截至2021年6月底，持有理财产品投资者数量达到6137.73万个，较年初增长47.45%，同比更是大幅增长137.71%，要知道2020年同期的理财投资者数量才仅为2582万人。其中，个人投资者数量达到6114.09万人，占全部理财产品投资者数量的99.61%。
3、零售投资者持有理财规模与地区经济发达程度高度正相关
根据理财年报披露的信息，零售投资者持有理财产品总金额排名前5的地区分别为浙江、江苏、山东、上海和广东，总体与经济发达程度显著正相关。根据最新数据，2020年浙江GDP为6.46万亿、江苏为10.27万亿、山东为7.31万亿、上海为3.87万亿以及广东为11.08万亿。这说明一个地区的经济总量与相应的理财产品规模之间有着较强的相关性。
4、超过21%的投资者持有不止1家机构理财产品，且分散比例有所上升
从数据上看，投资者理财资产分布集中程度较2020年底有所下降，分散比例有所上升，即越来越多的投资者倾向于选择投资不止一家机构发行的理财产品。具体看，仅持有1家机构发行理财产品的投资者占比由2020年底的80.87%降至78.69%，同时持有2家机构发行理财产品的投资者占比由2020年底的14.16%升至14.71%，同时持有3家及以上机构发行理财产品的投资者占比由2020年底的4.97%升至6.60%。这说明越来越多的投资者倾向于分散类投资，即其它银行的存量客户是有争取空间的。
（四）理财产品逐渐基金化：开放式与净值型理财占比不断提升
资管新规和理财新规要求资管产品实行净值化管理、以推动银行理财打破刚兑、回归资管本源。从发行端来看这一导向比较明确，除零售理财外，开放式理财（按产品运作模式）与净值型理财（按收益体现和估值形式）在银行理财中的地位亦在逐步提升，而封闭式理财产品和非净值型理财产品的比例在逐步降低。
截至2021年6月底，
（1）开放式理财产品存续余额达到20.32万亿元，同比增长11.82%，占全部理财产品存续余额的78.74%；封闭式理财产品存续余额为5.48万亿，占全部理财产品存续余额的21.26%。
（2）净值型理财产品存续余额为20.39万亿，占全部理财产品存续余额的79.03%，较年初提升11.75个百分点。
因此基本可以认为，银行理财的基金化特征正越来越突出。
（五）投资端：债券配置比例提升至67%、信用债配置比例超过50%
1、固定类占比逐步提升，权益类占比较低且稳定、混合类占比逐步下降
根据资管新规和理财新规要求，理财产品按照投资性质的不同分为固定收益类、权益类、商品及金融衍生品类和混合类理财产品。
目前从数据上看，正呈现出固定收益类理财产品占比逐步提升、混合类理财产品占比逐步下降、权益类产品占比相对较低且比较稳定等特征。例如，
（1）固定收益类理财产品占比已从2019年6月底的72.99%逐步提升至2019年底的78.06%、2020年底的84.34%和2021年底的88.18%。
（2）混合类理财产品占比已从2019年6月底的26.68%逐步降至2019年底的21.59%、2020年底的15.36%和2021年6月底的11.47%。
（3）权益类产品占比一直处于0.30%左右的水平，2019年、2020年底和2021年6月底分别为0.34%、0.30%和0.33%，略有下降。
2、债券配置比例明显提升、信用债配置比例超过50%
目前银行理财资金的资产投向主要有债券、非标债权、权益类资产、拆放同业及买入返售、现金及银行存款、公募基金、权益类资产、理财直接融资工具、QDII、新增可投资资产、金融衍生品以及另类资产等11大类。从数据上看，
（1）债券的配置比例已由2017年底的42.19%逐年提升至2020年底的64.26%和2021年6月底的88.18%。其中，在债券类资产中，利率债（地方政府债）占比则有所下降，信用债（含一般金融债）配置比例提升至50%以上。
（2）权益类资产则由2018年底的9.92%逐年降至2020年底的4.75%和2021年6月底的4.08%。现金及银行存款、拆放同业及买入返售的配置比例分别为9.67%和2.62%。
（3）非标债权资产的配置比例已由2019年底的15.63%降至2020年底的10.89%和2021年6月底的13.08%。
3、投资杠杆率：基本稳定在110%左右
资管新规及其配套文件明确了资产管理产品应当设定负债比例上限（总资产/净资产）和分级杠杆（优先级/劣后级），且要求同类产品适用统一的负债比例上限以及禁止金融机构以受托管理的产品份额进行质押融资。
具体来看开放式公募、封闭式公募、分级私募和其他私募资管产品的杠杆率分别不得高于140%、200%、140%和200%，也即四类资管产品的资产负债率分别不得高于2/7、50%、2/7和50%，同时禁止对资管产品进行质押。
整体上看，受理财产品规模呈现“季度内前高后低”的季节性特征影响，理财产品的投资杠杆率在季度内亦呈现季度内上升的特征。2020年底，银行理财的杠杆率为111%，2021年6月底则为110.74%。不过自2018年以来理财产品的杠杆率基本上保持在108-115%的区间内。相较而言，理财公司的杠杆率则在108-109%之间，更低。
（六）打破刚兑：“破净”问题频现，净值波动幅度加大将是常态
1、受净值化、特别是2020年5-6月债券收益率大幅上行等因素影响，部分银行和理财公司发行的净值型理财产品出现净值波动幅度较大、甚至跌破初始净值的现象，引起市场一片热议。根据理财年报和半年报的披露，
（1）2020年新发行的产品中共有2164只产品曾发生过跌破初始净值现象、约占全部产品总数的3%，2020年底仍有428只产品仍低于初始净值（占当年发行产品总数的0.60%）。
（2）2021年上半年新发行的理财产品中合计有1173只产品曾发生过跌破净值现象，约占全部新发产品总数的4.59%。而到2021年6月底，仍有139只产品低于初始净值，其中“破净”产品以长期限、封闭式为主，配置资产则以“固收+”策略居多。
2、市场应认识到，随着采用公允价值定价的净值化产品占比越来越高，投资端底层资产的波动一定会对应传导至产品端，因此金融市场的大幅波动势必会造成理财产品净值的波动幅度加大。特别是，加强“收益自享、风险自担”的投资者教育、强化理财产品信息披露和风险揭示、做好投资者适当性管理也是打破刚兑的主旨所在，因此从中长期来看，打破刚兑并非只是口号。
考虑到合资理财公司以及摆脱银行影子等因素，2020年理财市场报告正式以“理财公司”取代“理财子公司”。
（一）已有29家理财公司获批筹建（全国性银行17家、合资4家）
目前共有29家理财公司已获批筹建，具体包括国有6大行、11家股份行（仅余浙商银行）、7家城商行、1家农商行以及4家合资理财公司。不过，2020年11月26日浙商银行宣布拟出资20亿元在杭州设立浙银理财。同时从理财公司获批筹建的时间分布来看，2018年获批筹建2家、2019年理财公司获批筹建15家、2020年获批筹建7家、2021年获批筹建5家。
1、8家地方性银行获批筹建，其中前7大城商行中有6家获批
目前有8家地方性银行的理财公司已获批，其中城商行7家、农商行1家（即重庆农商行）。这7家城商行按获批筹建时间先后顺序依次为杭州银行、宁波银行、徽商银行、江苏银行、南京银行、青岛银行以及上海银行。
可以看出，前七大城商行中，仅北京银行的理财公司未获批。同时除青岛银行外，其余获批筹建理财公司的6家城商行按总资产规模分别位列城商行第2-7位，且均位于长三角地区、区域分布上较为集中。
2、4家合资理财公司获批，注册地分布于京、青岛以及长三角等地
（1）目前已有四家合资理财公司获批，分别为汇华理财（中银理财与东方汇理合资）、贝莱德建信理财（建信理财与贝莱德金融合资）、施罗德交银理财（交银理财与施罗德投资管理合资）以及高盛工银理财（工银理财与高盛资管合资）。
（2）从注册地的分布情况来看：（1）国有6大行中有4家位于北京、1家位于深圳（建信理财）、1家位于上海（交银理财）；（2）股份行中2家位于北京（华夏理财与民生理财）、3家位于上海（浦银理财与信银理财以及广银理财）、2家位于深圳（招银理财与平安理财）、1家位于福州（兴银理财）、2家位于青岛（光大理财）、1家位于天津（渤银理财）。
3、招银理财成为第1家引进战略投资者的理财公司
2021年3月19日，招商银行发布“关于引入战略投资者对招银理财有限责任公司增资的公告”，宣布摩根资产管理对招银理财（2019年11月1日成立、注册资本为50亿元）现金增资（持股比例达到10%）。此次引入战略投资者之后，招银理财将成为第一家引入战略投资者的理财公司。具体来看如下：
（1）摩根资产管理出资约26.67亿元人民币，其中5.56亿元计入招银理财的注册资本（招银理财注册资本增至55.56亿元），剩余的约21.11亿元计入招银理财资本公积。
（2）增资完成后，招行与摩根资管分别持有招银理财90%和10%。
（3）摩根大通集团间接持有摩根资产管理100%股权（注册资本6000万港币），截至2020年底的总资产为2.63亿美元、营收和净利润分别为3.85亿美元和0.15亿美元。
（二）“母重子轻”结构问题逐渐扭转，理财公司已跃居最大理财机构类型
1、截至2021年6月底，理财公司存续规模已达到10.01万亿，占理财市场的比例达到38.80%，较2019年底的0.80万亿和2020年底的6.67万亿增长明显，远超股份行的6.95万亿、国有大行的3.92万亿、城商行的3.78万亿以及农村金融机构的1.05万亿，因此数据上看理财公司已成为全理财市场产品存续规模最大的机构类型，考虑到国有大行、股份行以及城商行的存续规模正在逐步向其理财公司转移，这意味着“母重子轻”结构已基本得到扭转。
2、从理财公司与银行机构的理财产品类型来看，二者虽然共性较为明显，但也存在一些差异：（1）理财公司相较于银行机构更喜欢FOF型理财产品，在理财市场的全部FOF型理财产品中，理财公司贡献了70.94%；（2）理财公司相对而言更倾向于固定收益类产品；（3）风险等级上看，理财公司与银行机构均以一级、二级和三级为主，但理财公司分布相对来说更均衡。
（一）商业银行（含非上市）：28家超1000亿元、41家超过500亿元
如果将一些排名较为靠前的非上市银行（以其2020底的非保本理财规模数据代替）也纳入进来，则会发现目前有非保本理财规模超过2万亿的银行有3家、超过1万亿的银行有9家、超过1000亿元的银行有28家、超过500亿元的银行有41家、超过200亿元的银行有59家。其中，
1、非保本理财规模超过万亿的银行有9家，分别为招行、工行、农行、建行、兴业银行、中行、中信银行、浦发银行与交行。其中，招行、工行、农行的非保本理财规模超过2万亿，分别为2.57万亿、2.37万亿和2.15万亿。
2、19家银行的非保理财规模位于1000-10000亿元之间，包括上海银行、江苏银行、北京银行、南京银行、杭州银行、宁波银行、徽商银行、青岛银行、重庆农商行与上海农商行等10家地方性银行。
3、此外另有13家银行的非保理财规模超过了500亿元，从高到低依次为天津银行、贵阳银行、广州农商行、中原银行、苏州银行、齐鲁银行、汉口银行、成都银行、长沙银行、盛京银行、哈尔滨银行、广州银行以及重庆银行。
（二）非保理财规模达到500亿但尚未获准筹建理财公司的银行还剩15家
目前市场已经有共识的是，设立理财公司的基本前提是非保本理财规模超过500亿元。考虑到目前已有25家银行的理财公司获批筹建，意味着非保本理财达到500亿元门槛且没有获批筹建理财公司的银行还有15家。这15家银行按非保本理财规模从高到低依次为北京银行（3317.70亿元）、浙商银行（2425.59亿元）、上海农商行（1361.08亿元）、天津银行（980.68亿元）、贵阳银行（839.86亿元）、广州农商行（757.87亿元）、中原银行（741.95亿元）、苏州银行（666.01亿元）、齐鲁银行（642.29亿元）、汉口银行（599.75亿元）、成都银行（577.23亿元）、长沙银行（548.53亿元）、盛京银行（532.21亿元）、哈尔滨银行（529.60亿元）、广州银行（515.14亿元）、重庆银行（513.02亿元）。
（三）非保本理财规模低于500亿元的银行获准设立理财公司的概率很低
1、从目前的情况来看，非保本理财规模低于500亿元的银行获批筹建理财公司的可能性基本上为0。主要理由如下：
（1）监管部门在推动商业银行成立理财公司的同时，对于商业银行传统理财业务的监管会愈发严格，特别是资管新规过渡期后，银行体系内部开展理财业务的合规风险将会不断加大，后续设立和未设立理财公司的商业银行亦将会形成明显的剪刀差效应，后者理财业务的生存空间会被不断被挤压，直至消亡。
（2）从目前已设立理财公司的银行来看，银行体系的理财业务正逐步向旗下的理财公司转移（部分银行甚至已经实现完全转移），而银行体系内的理财业务正处于持续萎缩阶段，资管新规过渡期后萎缩步伐可能会进一步加快，预计这一趋势是行业特征，而非个案。
（3）银行体系内的理财业务实际上很难摆脱银行的影子，而监管部门似乎亦认为只有通过理财公司开展理财业务，才能从根本上规范理财业务，打破传统银行理财业务的影子银行特征。因此资管新规后的政策方向很明确，即不断压缩银行体系内的理财业务，推动理财公司朝着真正资管方向转型。
（4）可能从金融管理部门的角度来看，并非所有银行都需要设立理财公司，也并非所有银行都有必要开展理财业务。对于无法独立设立理财公司的银行来说，通过区域内银行联合设立或开展代销可能是未来的方向。
2、因此对于因规模限制等因素而无法设立理财公司的银行来说，未来的希望可能主要在于两点，即大力开展代销业务（但这个只和零售部门有关）以及与区域内其它银行联合设立。显然当自营理财业务无法支撑银行自身零售业务以及财富管理业务的发展时，代销便成了不得已且必要的选择，否则零售业务也会受到比较大的影响，毕竟零售业务的高级阶段是财富管理业务以及私行业务。
2020年7月31日，央行会同发改委、财政部、银保监会、证监会和外管局等部门决定将资管新规过渡期延长至2021年底。虽然资管新规过渡期结束仅剩不到四个月的时间了，但资管新规明确需要整改的同业理财、保本理财、短期限理财等领域已近完成整改，净值化理财占比亦提升至80%左右、商业银行理财向理财公司转移的步伐明显加快，应该说留给银行理财的时间已经不多了，银行理财将在四个月后迎来真正大考。
（一）支撑银行理财的现金管理类理财产品参照货基产品被规范
1、现金管理类产品支撑了近年银行理财的绝大部分增量，甚至一些银行的非保本理财80%由现金管理类理财产品构成。根据理财报告的统计，今年上半年现金管理类理财产品存续余额达到7.78万亿元（存续产品数量达351只），上半年累计募集金额达到33.97万亿，占全部理财产品募集金额的54.53%，也即现金管理类理财产品募集端对全部理财产品的贡献比例接近55%。
截至2021年6月底，现金管理类理财产品与货基余额分别为7.78万亿和9.27万亿，较2020年底分别增加0.20万亿和1.22万亿（全部非保本理财产品下降-0.06万亿）。而2020年全年现金管理类理财产品与货基产品分别增加3.42万亿和0.64万亿（全部非保本理财产品增加2.46万亿）。
2、但现金管理类理财产品与货基产品的本质是一样的，理应适用同样的监管规则。2021年6月11日，银保监会和央行联合发布《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（银保监发（2021）20号），将现金管理类理财产品的过渡期延长至2022年底（较资管新规多了一年），同时参照货基产品强化了现金管理类产品的监管标准。20号文的发布意味着目前关于货基（隶属于证监会体系）与现金管理产品（隶属于银行体系）的监管框架已经搭建完毕，两大产品基本实现了规则上的统一，而现金管理产品的监管规则基本上完全参照了货基。
（二）《理财公司理财产品销售管理暂行办法》对理财产品销售进行规范
2021年5月27日，银保监会官网发布《理财公司理财产品销售管理暂行办法》，短期内将销售机构局限于理财公司和吸收公众存款的银行业金融机构（同时明确适时将理财产品销售机构范围扩展至其他金融机构和专业机构）。此外办法明确应向投资者充分披露信息和揭示风险，防止变相宣传预期收益率，促进净值化转型，致力于打破刚兑预期，并提出了18个禁止事项，其中重要的六个禁止事项如下：
1、不得直接或变相宣传、承诺保本保收益。
2、不得损害国家利益、社会公共利益和投资者的合法权益。
3、禁止使用未说明选择原因、测算依据或计算方法的业绩比较基准。
4、禁止单独或突出使用绝对数值、区间数值展示业绩比较基准。
5、禁止在理财产品销售过程中强制捆绑、搭售其他服务或产品.
6、禁止提供抽奖、回扣、馈赠实物、代金权益及金融产品等销售理财产品。
（三）理财产品估值：摊余成本法理财产品受挫、空间持续被挤压
2021年1月19日，中银协召开了《理财产品会计核算实用手册》与《理财产品估值操作指南》两项课题结题评审会，意味着这两份文件亦即将发布。不过更为重磅的政策信息是，2021年8月24日银保监会召集国有六大行开会，部署摊余成本法理财产品的后续安排，同时据悉上述规定已经扩展至股份行与城商行。
这一导向意味着，在离资管新规过渡期（2021年底）结束仅有四个月的这段时期，市场和政策部门之间的博弈在不断加剧，政策层面正着力推动净值化转型进入冲刺期，非净值型理财产品将加速退场，“伪净值”产品将面临清理整顿。
（四）窗口指导银行下架理财转让业务
理财产品转让功能的推出旨在解决持有长期限理财产品投资者的流动性问题，银行在其中承担着撮合的角色，转让方需要牺牲一定的收益，受让方则相应获得一定的收益补偿。不过2021年一季度以来，监管部门便开始窗口指导商业银行纷纷下架理财转让业务。我想原因大致如下：
1、开展理财转让业务的理财产品大多处于整改型产品，在整改过程中，理财产品的转让会给整改带来不必要的干扰。
2、理财产品在转让时定价存在不确定性，通常情况下若投资标的以市价法估值资产为主时，理财产品的定价则变得很困难。
3、理财产品转让方与受让方在投资者适当性与风险揭示等方面存在隐患。
4、公募基金本身只有申购与赎回两种，不存在转让这种业务类别，因此参照公募基金变革方向来说，理财产品多了一个转让功能似乎没有依据。
（五）对与银行理财没有关系的“雪球结构理财产品”的简要讨论
1、2021年3月以来雪球结构理财产品较为火爆，但市场对雪球结构理财产品有个误解，实际上雪球结构理财产品既非理财产品，也非雪球旗下产品，而是券商发行的障碍看跌期权，或被理解为券商所发行的非保本收益凭证（即相当于是券商发行的表内负债产品）。因此雪球结构理财产品实际上与银行理财的关联性不大，其名称应该更正为“雪球结构期权产品”，不应带有“理财”二字。
2、这里也对雪球结构期权产品进行简要剖析。2021年8月以来，监管通报发文要求“券商强化雪球产品风险管控，并提醒该产品存在投资者销售适当性、证券公司对冲不充分、表内亏损等风险”。今年8月31日，中基协更是对券商资管、基金子公司等资管机构进行窗口指导：
（1）单只产品投资雪球结构期权的比例不超过25%，全部为专业投资者且单个投资者超过1000万的封闭式集合计划可豁免；
（2）做好投资者适当性工作，产品风险等级要和雪球的风险相匹配；
（3）加强信息披露，在合同中明确产品敲入的风险，产品运行期间发行敲入的，要对投资者进行特殊风险解释；
（4）不建议独立基金销售机构对雪球产品进行代销；
（5）9月份开始对不符合要求的雪产品不予备案，不影响存续产品运作。
3、雪球产品之所以好卖，主要原因可能有以下几个：
（1）雪球产品设置了敲出价（等于或高于期初价格的一定比例）、期初价、敲入价（通常为期初价格的80%左右），只有标的资产价格（目前雪球产品挂钩的标的资产以中证500为主）不跌破敲入价或即便跌破敲入价、观察期内重新回到期初价时，投资者便可获得相应的收益。因此在标的资产不大幅持续下跌的情况下，雪球产品表面上成为了无风险的固收类资产。
（2）资管新规背景下，破刚兑成为大方向，而预期收益型产品日渐稀缺，投资者对收益相对较为确定的产品有比较大的需求，雪球结构产品顺势产生。
（3）雪球结构产品由于相对较高的固定票息和比较容易被淡化的风险条件，使得客户经理易于向投资者宣传，因为这种产品设计很容易让投资者忽视风险。
（六）数据上看，多数银行的理财业务转型压力仍比较大
虽然过渡期仅剩不到四个月，但从主要银行公布的数据来看，除少部分银行转型步伐较快外，大部分银行的理财业务转型压力仍然比较大，如净值型占比还不够高、非标资产投资规模以及银行体系内的理财规模还比较大等，这意味着未来银行理财业务的转型仍然是一段漫长的道路。
具体来看，工行、中信银行、建行、农行、中行、交行的银行体系理财规模仍分别高达1.12万亿、1.11万亿、0.90万亿、0.57万亿、0.55万亿和0.42万亿，合计仍高达4.68万亿。再比如，建行和农行的非标债权投资占比仍分别高达34.66%和33.40%。
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原标题： 银行业理财手册（2021年版）
