城投平台纾困民营企业风险及对策

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2021-09-23 09:49 1463 0 0
从纾困资金来源来看,城投企业纾困民营企业的资金来源主要有三个途径,自有资金、举借债务、引入各类社会资本。

作者:吴志武

来源:中证鹏元评级(ID:cspengyuan)

主要内容

1、近年来由于民营企业陷入困境的现象增多,城投企业被赋予了一定的纾困民营企业的重任。从纾困对象的特点来看,以上市民营企业为主,也有部分优质非上市民企,这些民企近年来经营效益明显下降,陷入了一定的经营困境,同时上市民企大股东股票质押比例较高。从纾困资金来源来看,城投企业纾困民营企业的资金来源主要有三个途径,自有资金、举借债务、引入各类社会资本。从纾困方式来看,主要基础工具是债权和股权,同时在此基础上衍生出不同的纾困方式及组合。

2、城投企业纾困民企动机有主动和被动之分,被动是响应政策号召,主动是为了实现上市或企业转型。城投企业纾困民企面临众多风险,对于以债券方式纾困民营企业的城投而言,如果民企经营状况无法好转,仍然无法摆脱困境,违约风险仍然将会很高,一旦违约,则违约对象便变成了城投。民营企业陷入困境根源往往是竞争力下降,城投企业纾困民营企业,无论是提供债权纾困,还是入主民营企业,对民营企业来说都只能是暂时的救急,并不能从根本上解决民营企业竞争力不强的问题,因而,城投企业面临着纾困民企经营风险。民企道德风险较高,在政府政策的扶持下,民企道德风险也逐渐凸显,民企有强烈动机将风险转移到施救者身上,从而最小化自身风险。

3、城投企业纾困民企机遇和风险并存,对于其中的风险,应当予以积极防范,首先,城投企业纾困民企不能太盲目,应当建立在对民企及其所处行业深刻的了解上。其次,城投企业纾困民营企业要充分考虑自身实力和优势,结合自身未来战略发展目标和定位。再者,对纾困民企道德风险要予以防范。此外,城投企业应当根据纾困对象在纾困资金来源的选择以及纾困方式上做出恰当的选择,从而降低自身风险。

一、城投纾困民营企业情况

1、纾困对象

近年来由于民营企业陷入困境的现象增多,城投企业基于地方政府要求、国有企业责任、当地民生就业等多方面因素,对陷入困境的民企施以救助,一定程度上承担了纾困民企的重任。据不完全统计,2018年以来城投企业参与纾困的民企中仅上市公司就不少于40家。

从被纾困民企的特点来看,以上市民营企业为主,也有部分优质非上市民企,但这些上市公司由于拥有完善的公司治理结构和管理制度,较强的经营管理能力和完善的产业链,相比非上市民企具有明显的优势,因而成为城投企业纾困的主要对象;同时,由于外部市场环境不景气,这些民企近年来经营效益明显下降,陷入了一定的经营困境,甚至背上了沉重的债务包袱,违约和破产风险均较高;另外,这些陷入困境的上市民企大股东股票质押比例高,由于前期上市公司激进扩张,大股东往往高比例质押持有的股票进行融资,有些民企大股东股票质押比例甚至超过了95%,一旦遇上股价暴跌,由于股东没有太多股权进行补充质押,将可能陷入平仓风险和失去公司控制权风险。

以福能东方装备科技股份有限公司为例,该公司原名松德智慧装备股份有限公司,主要从事自动化设备及生产系统的研发和生产。公司自2014年起连年积极并购,投资支出大增,但并没有带来明显的收益增长,2016年后营收、净利润同比增速持续下滑,到2018年末,公司收入同比下降44.06%,净利润大幅亏损8.22亿元,公司经营困难。截至2018年6月底,大股东郭景松持有1.22亿股,质押1.24亿股,质押比例高达98.26%。2018年末公司资产负债率为55.92%,虽然不高,但现金到期债务比为-29.26%,公司现金流已近枯竭,陷入流动性危机。从事电、水、燃气等公用事业的佛山市公用事业控股有限公司(以下简称佛山公用)虽然与智慧松德的业务协同性弱,但佛山公用出于对其所处行业发展前景的认可,与公司进行两次股权交易,成为其实际控制人。根据19年中报,城投对上市公司持股比例为26.28%。

从城投企业对纾困对象的条件来看,由于政策层面并没有统一规定,仅个别城投对纾困对象作出了公开要求。以深圳市人才安居集团有限公司为例,2018年深圳市人才安居集团有限公司分期出资 200 亿元与深圳市其他市属国企合资设立了深圳市民营企业平稳发展基金,目的是支持民营企业开展流动性风险处置工作。平稳基金要求所纾困企业必须是注册地在深圳(含深汕特别合作区)的境内外上市民营企业(不含新三板)或其他非上市本地优质民营企业。

2、资金来源

城投企业纾困民营企业的资金来源主要有三个途径:一是自有资金。虽然目前整个城投行业受到严格监管,所能获得的外部资金来源大幅减少,但部分城投企业实力雄厚,因而有充足的自有资金去纾困民营企业。二是举借债务。2018年下半年部分民营上市公司陷入股权质押危机引起广泛关注,同时也引发了政府密集的扶持政策出台,城投企业通过举借债务、发行债券为民企纾困获得了政策的允许,证监会还专门设立了纾困专项债券为陷入困境的民营企业解困。截至2021年8月底,交易所存量纾困专项债69只,规模808.5亿元,其中城投企业发行的纾困专项债33只,规模431.5亿元。三是通过产业基金等方式引入各类社会资本。比如深圳市民营企业平稳发展基金,该基金由深圳市人才安居集团有限公司所设立,公司对基金的注资来源是其通过与招商财富资产管理有限公司签署专项资产管理计划股权收益权转让及回购合同,以专项资产管理计划的方式筹集的 100 亿元资金。根据约定,深圳市人才安居集团有限公司将合法持有的深圳市平稳发展投资有限公司的股权收益权转让给招商财富,并由其用专项资产管理计划委托资金 100 亿元受让标的股权收益权,并在合同约定的期限(6 个月)届满后,发行人按约定的价格无条件回购标的收益权,回购溢价率为 4.20%。

3、纾困方式

城投公司纾困民企基础工具包括债权和股权两种模式,在此基础上衍生出不同的纾困方式及组合。债权纾困方式包括借款、偿还债务、债转股等,通过债权纾困可以缓解民营企业流动性困境,化解债务危机。以蚌埠投资集团有限公司(以下简称蚌埠投资)通过产业基金对上市公司大富科技控股股东配天投资提供借款为例,2020年3月10日大富科技发布公告称,为纾解上市公司控股股东配天投资债务风险,上市公司实际控制人孙尚传将连同关联方配天投资股东李洪利分别以其持有的配天投资97.33%股权和1.67%股权作价进行劣后投资,同时引入中国信达资产管理股份有限公司(以下简称中国信达)和蚌埠投资的联合投资,标的为安徽信富股权投资基金(以下简称信富投资),出资完成后该基金将向上市公司控股股东配天投资提供借款。该基金普通合伙人系信风投资和上市公司实际控制人孙尚传控制的配天智慧云,均出资100万元;中国信达作为信富投资的优先级有限合伙人LP1,出资额不超过5亿元,出资形式为现金出资;蚌埠投资作为信富投资劣后级有限合伙人LP2,出资21亿元,出资形式包括现金出资和债权出资,其中债权出资为9.35亿元,现金出资11.65亿元;上市公司实际控制人孙尚传和配天投资股东李洪利分别作为信富投资劣后级有限合伙人LP3、LP4。其中,孙尚传以其持有的配天投资97.33%股权作价24.58亿元进行出资,李洪利以其持有的配天投资1.67%股权作价0.42亿元进行出资。出资完成后信富投资通过配天投资间接控制上市公司43.11%股权,孙尚传仍通过信富投资实际控制配天投资,并通过配天投资控制上市公司43.11%股权。

股权纾困方式包括协议受让上市公司股权、认购上市公司非公开发行股份、入股或重组上市公司控股股东、为上市公司控股股东提供股票质押融资支持、受让上市公司子公司股权等,通过股权纾困可以为上市公司提供资金,化解企业流动性风险和股东股票高质押风险。以武汉新能实业发展有限公司控股上市公司航锦科技股份有限公司(以下简称航锦科技)为例,该公司是一家化工企业,主要产品包括烧碱、液氯、氯化苯、环氧丙烷、聚醚及聚氯乙烯等产品。2021年1月28日上市公司发布公告称,原控股股东新余昊月信息技术有限公司(以下简称“新余昊月”)与武汉新能实业发展有限公司(以下简称“武汉新能实业”)于2020年9月16日签署了《债务重组协议书》,新余昊月拟将其持有的公司113,363,924股作价近28.1亿元通过协议转让的方式转让给武汉新能实业(占公司总股本16.43%,占新余昊月持有本公司股份的57.17%),并于2021年1月26日在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理完过户并解除质押手续。原控股股东新余昊月自2016年7月12日起将其持有的公司股份198,300,000股(占公司总股本的28.74%,占新余昊月持有本公司股份的100%)向招商银行股份有限公司武汉青岛路支行进行股票质押,随着股权协议转让的完成,股票质押也得以解除。同时,股权转让完成后,武汉新能实业将成为公司控股股东,武汉市人民政府国有资产监督管理委员会成为公司实际控制人。

二、城投纾困民企的动机和风险分析

1、城投纾困民企动机分析

城投企业纾困民企动机有主动和被动之分,被动是响应政策号召,主动是为了实现上市或企业转型。具体来看:

(1)响应政策

城投企业是政府出资设立的企业,响应政策号召、履行社会责任感也自然成了城投企业一项重要担当。2018年上半年,受经济下行、监管升级影响,民营企业陷入了一场困境,民营企业经营和融资状况均表现不佳。同时,由于股价下跌导致股权高质押民企出现平仓风险,债券集中到期下民企违约事件不断增加。为扭转局面,当年下半年开始,尤其在10-11月,支持民企的相关政策密集出炉,其中证监会创设了纾困专项公司债券,由地方政府牵头设立了缓解上市民企平仓风险的纾困基金等,为了响应政府政策号召,部分城投企业通过发行专项公司债、参与出资纾困基金等方式筹集资金积极为民企纾困。另外,2020年新冠疫情爆发,部分中小民营企业受到严重冲击,政府号召救助这些疫情中受到冲击的民企,城投企业也积极响应,为陷入困境的民营企业纾困。

(2)实现上市

城投公司数量较多,但实现上市的数量却不多。城投公司上市目前有几种方式,入主上市公司、利用子公司上市和直接IPO,在这3种上市方式中,直接入主上市公司比直接IPO或子公司IPO难度更低、时间成本更小,近年来也成为城投上市转型的主要途径。上市有利于城投公司拓宽融资方式、降低融资成本,尤其是对城投融资监管趋严的背景下,但当上市公司经营情况较好时,城投企业入主上市公司便面临较大的困难,只有当上市公司处于困境时,城投企业再出手介入,便很容易以较低的市场价格获得企业的控制权。收购上市公司后,城投企业可以将自身优质资产置换进上市公司,从而实现优质资产上市的目的。

(3)市场化转型

由于城投平台面临的转型压力较大,通过纾困民营企业来进行市场化转型,也成为一种重要的方式。以城投公司收购民营上市公司为例,城投公司通过收购民营上市公司将会出现两种情况,一种是城投公司与上市公司业务关联度高,通过收购上市公司,实现业务协同和共同发展,另一种是城投公司与被收购上市公司无业务关联性,但基于对上市公司未来前景的看好而收购,由此城投企业开拓了经营性业务,实现业务多元化,为寻求未来发展奠定基础。这两种情况均有助于城投企业实现市场化转型。

2、城投纾困民企风险分析

救助陷入困境中的民营企业充满着风险,城投企业纾困民企也概不例外,以下例举几种主要的风险:

(1)违约风险

城投企业纾困民营企业,部分民企是由于陷入债务困境下的流动性危机,如果不救助民企将会陷入违约和破产风险。在此情况下,城投企业纾困民企所采用的方式包括提供借款、担保或其他流动性支持等措施,但这种基于信用支持的纾困方式却面临民企较大的违约风险。尽管这部分民企因为城投企业纾困暂缓了违约风险,但如果民企经营状况无法好转,仍然无法摆脱困境,违约风险仍然很高,一旦违约,则违约对象便变成了城投。

以萍乡市汇丰投资有限公司(以下简称萍乡汇丰)纾困江西星星科技股份有限公司(以下简称星星科技)为例,星星科技原控股股东为星星集团有限公司,主要生产视窗防护屏(含玻璃盖板)、触控显示模组(含压力传感模组、指纹识别模组)以及结构件类等产品,2018年星星科技受到市场因素影响,收入大幅下降,录得大额亏损,净利润为-17.59亿元;与此同时,星星科技资产负债率由年初的61.68%上升到79.57%,现金到期债务比为-2.49%,公司陷入了流动性困境。为对其进行纾困,萍乡市经开区管委会下设公司萍乡范钛客网络科技有限公司出资收购了星星科技,同时,萍乡市经开区管委会下面平台企业萍乡汇丰也积极参与星星科技纾困,先后为星星科技提供担保余额合计2.95亿元和提供拆借资金5.5亿元。但今年8月20日,星星科技发布公告披露2020年财务报表会计差错更正,由之前的盈利0.52亿元修正为亏损25.45亿元,2021年6月末星星科技净资产为-21.77亿元,已严重资不抵债。因而,萍乡汇丰面临星星科技严重的违约风险。

(2)经营风险

民营企业陷入困境,原因是多方面的,但企业竞争力不强、经营风险较大,却是普遍存在的问题。城投企业纾困民营企业,无论是提供债权纾困,还是入主民营企业,对民营企业来说都只能是暂时的救急,并不能从根本上解决民营企业竞争力不强的问题。一方面,陷入困境中的民营企业大多是由于行业状况不景气所导致,能否摆脱困境,取决于行业状况能否好转,而行业状况的改善非城投企业所能左右;另一方面,如果城投入主民营企业,能否完成对民营企业的完美整合,且在此基础上提高民营企业竞争力也是一个突出的问题,即使是市场化的民企对其他企业整合都是一个很大的难题,何况城投企业过去所从事的大多只是公益性项目,对经营性项目、经营性企业的运作缺少市场积累。

以廊坊市投资控股集团有限公司(以下简称廊坊投控)纾困廊坊发展股份有限公司(以下简称廊坊发展)为例,廊坊发展原名华夏建通科技开发股份有限公司,实际控制人为孙向东,主营业务为电子产品销售和房地产运营和咨询,该公司2010年陷入困境,收入大幅下降,净利润为-3.4亿元,出现大幅亏损。廊坊投控前身廊坊市国土土地开发建设投资有限公司出资收购了廊坊发展,后来虽然置入了一些燃气等能产生稳定现金流的业务,但廊坊发展经营状况仍然没有多大起色,2011年年底到2021年6月末,廊坊发展所有者权益由3.15亿元下降到2.55亿元,下降幅度为19.2%。

(3)道德风险

民营企业由于追求利润的本性,导致其道德风险也较高。而随着2018年下半年给民企纾困政策的落实,民企经营外部环境明显好转,民企获得了一系列政策的扶持,但也就在政府政策的扶持下,民营企业看到了政府防范系统性风险的强烈动机,道德风险也逐渐凸显,民企有强烈动机将风险转移到施救者身上,从而最小化自身风险,像转移纾困基金、高位套现或利益输送等道德风险便可能发生。

以博天环境集团股份有限公司(以下简称博天环境)为例,该公司主要业务为水环境治理,该公司债务压力较大,资产负债率常年在75%以上,2016年末到2018年三季度末每季度公司现金短期债务比均为负值,现金流状况明显堪忧。2018年11月8日,北京市海淀区国资委与江苏银行北京分行签署《关于支持优质科技上市公司发展的战略合作协议》,博天环境就属于受扶持的企业之一,当天该行向海淀区上市公司博天环境发放了战略合作协议框架下的首笔贷款5000万元。随后几天,博天环境股价一路上扬。但在此关键节点,博天环境的三位股东却拟清仓式减持约1.26亿股,累计金额超过20亿元。虽然在舆论的压力下,股东减持行为有所收敛,但民营企业纾困过程中的道德风险不容忽视。

三、对城投纾困民企的建议

城投企业纾困民企机遇和风险并存,对于其中的风险,应当予以积极防范,在此对城投纾困民企提出几点建议:

首先,城投企业纾困民企不能太盲目,应当建立在对民企及其所处行业深刻的了解上。有些民企由于竞争力已经衰退,像一些民企产品技术落后,技术提升难度很大或几乎不太可能,这样的企业已落入面临被市场淘汰的境地,如果城投企业施以援手,最终自己可能反而被拖累。虽然民营上市企业相比未上市民企整体质量上要比较好,但纾困时也不能盲目,毕竟上市民企财务造假、内控制度不健全等案例层出不穷,同时,还要选择一些有行业发展前景、产品技术较为先进、只是暂时陷入困境的民企予以施救。

其次,城投企业纾困民营企业要充分考虑自身实力和优势,如果自身资源禀赋有限,纾困民企可能会出现“消化”不了的情形,因为救助民企可能需要较大的资金投入。另外,收购民营上市公司不能仅是出于转型需要或上市需要,应当结合自身未来战略发展目标和定位,入主民营企业时最好能选择一些业务方面互补性强、协同性强的企业,这样既有利于整合上市公司,也有利于实现城投企业战略目标。

再者,对纾困民企道德风险要予以防范。如果纾困目的不是为了实现控股,那么纾困要以大股东自救为前提,如果大股东没有尽最大努力自救,甚至大股东在上市公司之外还有体外实体,则城投企业纾困面临的风险较大。同时,还应当明确股东在纾困期间所承担的责任和义务,比如因纾困而引起上市公司股价上涨,股东股份减持尽量不在纾困后的较近时间内进行。另外,还可以采取一些措施,比如要求股东将股份转让公司价款作为资金支持转借给公司等来约束股东。

此外,城投企业应当根据纾困对象在纾困资金来源的选择以及纾困方式上做出恰当的选择,从而降低自身风险。比如纾困资金如果是自有资金,可以开展长期投资,相比借来的资金,就不用承担还本付息的压力,如果撬动一些社会资本,引入券商、社保资金,不仅可以分散风险,还可以充分利用这些金融机构的专业性,降低风险。再比如纾困方式,有些城投企业纾困民企主要是为了实现转型,不过上市公司整体质量不佳,但其子公司资产质量较好,可以只采用收购子公司资产的方式,这样可以避免了收购整个上市公司所带来的风险,也容易实现转型。

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原标题: 城投平台纾困民营企业风险及对策

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    蒋阳兵,资产界专栏作者,北京市盈科(深圳)律师事务所高级合伙人,盈科粤港澳大湾区企业破产与重组专业委员会副主任。中山大学法律硕士,具有独立董事资格,深圳市法学会破产法研究会理事,深圳市破产管理人协会个人破产委员会秘书长,深圳律师协会破产清算专业委员会委员,深圳律协遗产管理人入库律师,深圳市前海国际商事调解中心调解员,中山市国资委外部董事专家库成员。长期专注于商事法律风险防范、商事争议解决、企业破产与重组法律服务。联系电话:18566691717

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    刘韬

    刘韬律师,现为河南乾元昭义律师事务所律师。华北水利水电大学法学学士,中国政法大学在职研究生,美国注册管理会计师(CMA)、基金从业资格、上市公司独立董事资格。对法律具有较深领悟与把握。专业领域:公司法、合同法、物权法、担保法、证券投资基金法、不良资产处置、私募基金管理人设立及登记备案法律业务、不良资产挂牌交易等。 刘韬律师自2010年至今,先后为河南新民生集团、中国工商银行河南省分行、平顶山银行郑州分行、河南投资集团有限公司、郑州高新产业投资基金有限公司、光大郑州国投新产业投资基金合伙企业(有限合伙)、光大徳尚投资管理(深圳)有限公司、河南中智国裕基金管理有限公司、 兰考县城市建设投资发展有限公司、郑东新区富生小额贷款公司等企事业单位提供法律服务,为郑州科慧科技、河南杰科新材料、河南雄峰科技新三板挂牌、定向发行股票、股权并购等提供法律服务。 为郑州信大智慧产业创新创业发展基金、郑州市科技发展投资基金、郑州泽赋北斗产业发展投资基金、河南农投华晶先进制造产业投资基金、河南高创正禾高新科技成果转化投资基金、河南省国控互联网产业创业投资基金设立提供法律服务。办理过担保公司、小额贷款公司、村镇银行、私募股权投资基金的设立、法律文书、交易结构设计,不良资产处置及诉讼等业务。 近两年主要从事私募基金管理人及私募基金业务、不良资产处置及诉讼,公司股份制改造、新三板挂牌及股票发行、股权并购项目法律尽职调查、法律评估及法律路径策划工作。 专业领域:企事业单位法律顾问、金融机构债权债务纠纷、并购法律业务、私募基金管理人设立登记及基金备案法律业务、新三板法律业务、民商事经济纠纷等。

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