丽华谈并购第181期——长源电力发行股份及支付现金购买资产(电力资产)

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2021-02-12 14:24 311 0 0
本案例可以关注审核过程中评估方法及定价依据变更的情况。

作者:丽华谈并购

来源:丽华谈并购(ID:gh_a2ef42981f55)

摘要:

本案例是实际控制人体内资产的整合,为了解决同业竞争、提高上市公司盈利能力而执行的交易。方案不复杂,本案例最值得关注的点是审核过程中,变更评估方法及定价依据,这类情况很少见。

11月19日披露的报告书显示,公司用资产基础法和收益法对标的资产湖北电力进行评估,并最终选取资产基础法的评估结果,评估增值率42.41%,然而,报告书修订稿显示,公司采取市场法和收益法对湖北电力进行评估,并最终选取市场法的评估结果,评估增值率43.79%。两次评估的评估基准日未发生变化,均为2020年9月30日。

关于资产法问询中,关注资产基础法评估中是否嵌套收益法。由于标的账面存在大额商誉,因此资产基础法中应该有嵌套收益法的资产,根据相关规定,如果嵌套收益法,对收购大股东资产,需要履行业绩对赌,本次交易的溢价率并不高,应该不倾向于做业绩对赌。而商誉部分的评估与原收购标的资产的盈利能力相关,本次交易的评估机构对上次交易的标的作出评价,压力确实会比较大。

关于市场法,好在市场上类似交易比较多,相对能够找到可比交易和可比上市公司。但是总归市场法的系数调整总是最被关注的点,人为判断因素影响比较大,因此每年上会的案例中,采用市场法的案例,比例并不高。当然,市场法也不需要对赌,因此还是会有一些交易会采用,而且有一些具备公开市场报价的,使用市场法更能体现他的价值,但是需要做减值测试。

本案例虽然在首次董事会召开日起6个月内发出了股东大会通知,但是由于涉及资产重组项目的相关事项未取得国务院国资委的批复,取消召开股东大会。按照中国证监会《关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定》第三条的要求,上市公司于2020年12月24日重新召开董事会审议发行股份及支付现金购买资产事项,并以该次董事会决议公告日作为发行股份的定价基准日。

国电长源电力股份有限公司

发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金

中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会2021年第1次会议于2021年1月28日上午召开。国电长源电力股份有限公司(发行股份购买资产)获有条件通过。

一、本次交易方案概述

上市公司拟向国家能源集团发行股份及支付现金购买其持有的湖北电力100%股权。

本次交易上市公司在发行股份及支付现金购买资产的同时,拟向不超过35名特定投资者非公开发行普通股募集配套资金,募集资金总额不超过120,000.00万元,预计不超过本次交易中发行股份购买资产交易价格的100%;募集配套资金发行的普通股不超过本次重组前上市公司总股本的30%,即332,485,224股。

本次募集配套资金中上市公司向不超过35名特定投资者非公开发行普通股的价格不低于定价基准日前20个交易日上市公司股票交易均价的80%。定价基准日为上市公司募集配套资金发行普通股的发行期首日。

上市公司国有股权监督管理办法对发行价格另有规定,须同时遵守相关规定。若本次发行股份募集配套资金事项及其用途与证券监管机构的最新监管意见不相符,上市公司将根据相关证券监管机构的监管意见进行相应调整。

二、方案看点

1、本次重组交易对方及对价支付方式

本次重组购买湖北电力100%股权的交易对方为国家能源集团。

本次交易拟采用发行股份及现金支付交易对价,其中交易作价的85%即520,336.88万元以发行股份的方式支付,交易作价的15%即91,824.16万元以现金的方式支付。

2、募集配套资金的用途

上市公司本次募集配套资金总额不超过120,000.00万元,具体的用途如下表所示:

3、本次交易方案实施需履行的批准程序

(一)本次交易方案已获得的授权和批准

1、本次重组方案已经获得上市公司第九届董事会第八次会议、第十三次会议、第十四次会议审议通过;

2、本次重组涉及的标的资产评估报告已经国务院国资委备案;

3、本次重组方案已经获得交易对方内部决策通过。

(二)本次交易方案尚需获得的批准和核准

本次交易方案尚需获得的批准和核准,包括但不限于:

1、国务院国资委批准本次交易方案;

2、上市公司股东大会审议通过本次交易方案;

3、国务院反垄断执法机构关于经营者集中的反垄断审查;

4、中国证监会核准本次交易方案。

4、业务资质瑕疵的风险

截至本报告书签署日,湖北电力已取得的业务资质中,尚存5项取水许可证、3项水电站大坝安全注册登记证/水库大坝注册登记证证载权利人与实际权利人不一致的情形,主要系相关发电资产未及时办理业务资质更名手续,相关资产权属清晰,不存在争议。上述业务资质中,部分业务资质取得了有关主管部门出具的证明文件,证明相关资产权属清晰,业务资质未作更名不影响相关电站正常展业。上述业务资质瑕疵事项提请投资者特别关注。

另外,湖北电力下属二龙山水电站尚未取得取水许可证,主要系二龙山水电站大坝正在办理大坝安全鉴定审查,恩施水电已递交大坝安全鉴定报告,目前正在审理过程中,预计取得取水许可证不存在障碍。当地主管单位来凤县水利局出具了《情况说明》,证明在审理期间不影响二龙山水电站正常取水。二龙山水电站装机容量1.6MW,占标的公司装机容量比例仅为0.05%。二龙山水电站未取得取水许可证对标的资产持续经营能力不构成重大影响,对本次重组亦不存在重大不利影响。但仍不排除湖北电力未来存在被有权机关认定为违反相关法律规定而进行罚款,或承担其他形式的法律责任造成经济损失的风险。

5、土地房产权属瑕疵的风险

截至本报告书签署日,湖北电力已取得的不动产权属证书中,尚存在5项房产、5宗土地权属证书证载权利人与实际权利人不一致的情形,该等房产、土地使用权总面积占湖北电力及其控股子公司拥有土地、房产使用权总面积的比例较小,且其对应的不动产均不属于相关使用单位生产、经营所必须的设施或地块,不会对湖北电力的生产经营产生重大不利影响,不会对本次交易构成实质性法律障碍。上述土地房产权属瑕疵提请投资者特别关注。

此外,湖北电力尚有33项房产及5宗土地未取得权属证书,该等权属瑕疵的土地、房产确系湖北电力及其控股子公司所有,各单位能够正常占有及使用前述资产,不存在任何第三方提出异议或主张权利的情形,也不存在权属争议或纠纷。虽然部分未办证房产、土地系湖北电力生产经营性厂房、土地,根据有关主管部门出具的证明文件,确认该等土地、房产未能办理权属证明系由于历史遗留问题,其权属不存在争议,相关方亦在积极配合解决该等不动产权属瑕疵问题。上述权属瑕疵的土地、房产面积占湖北电力及其控股子公司拥有土地、房产使用权总面积的比例较小,根据有关主管部门出具的证明文件,湖北电力可以继续使用相关设施,不会对湖北电力的生产经营产生重大不利影响,不会对本次交易构成实质性法律障碍。报告期内,湖北电力未受到有权机关作出的针对该等土地、房产的行政处罚、责令搬迁或强制拆除其上房产等影响土地、房产实际使用的决定。但仍不排除湖北电力未来存在被有权机关认定为违反相关法律规定而进行罚款,或要求对相关房产进行拆除、搬迁、重建或承担其他任何形式的法律责任造成经济损失的风险。

6、鄂坪水电环保处罚

鄂坪水电因水电站配套环境保护设施未经验收,建设项目即投入生产,构成违反《建设项目环境保护条例》第十七条规定的违法行为。2018年7月16日,竹溪县环境保护局出具《行政处罚决定书》(溪环罚字〔2018〕2号),依据《建设项目环境保护管理条例》第二十三条规定“违反本条例规定,需要配套建设的环境保护设施未建成、未经验收或者验收不合格,建设项目即投入生产或者使用,或者在环境保护设施验收中弄虚作假的,由县级以上环境保护行政主管部门责令限期改正,处20万元以上100万元以下的罚款;逾期不改正的,处100万元以上200万元以下的罚款;对直接负责的主管人员和其他责任人员,处5万元以上20万元以下的罚款;造成重大环境污染或者生态破坏的,责令停止生产或者使用,或者报经有批准权的人民政府批准,责令关闭”,对鄂坪水电罚款人民币25万元整。

鄂坪水电被处25万元的罚款,属于《建设项目环境保护管理条例》第二十三条第一款规定的相关罚款区间的下沿,情节较轻,不属于逾期不改正或者造成重大环境污染或者生态破坏的情形。2018年10月,鄂坪水电厂已全额缴纳了相应罚款,并于2019年7月1日在全国建设项目竣工环境保护验收信息系统完成备案。2020年11月,十堰市生态环境局竹溪分局出具了《证明》,确认鄂坪水电已经在规定的期限内接受行政处罚,该次行政处罚不属于重大违法违规行为,且最近三年内鄂坪水电未发生其他环保违法违规行为。因此,鄂坪水电上述违法违规行为不属于重大违法违规行为,上述行政处罚不属于重大行政处罚。

7、主要财务指标

单位:万元

8、过渡期间损益归属及滚存未分配利润安排

自评估基准日(不含当日)至资产交割完成日(含当日)为过渡期。根据上市公司与交易对方签署的《发行股份及支付现金购买资产协议》,标的资产在过渡期间所产生的盈利,或因其他原因而增加的净资产部分由国家能源集团享有;过渡期间所产生的亏损,或因其他原因而减少的净资产部分由国家能源集团承担。

上市公司于本次发行前的滚存未分配利润由本次发行完成后上市公司的新老股东共同享有。

9、减值补偿安排

本次交易减值测试补偿期间为本次交易实施完毕(以标的资产交割至上市公司为准)的当年及后续两个会计年度(以下简称“减值承诺期”)。在减值承诺期内任一会计年度结束后,由上市公司聘请评估机构或估值机构对湖北电力进行评估或估值,并出具专项评估报告或估值报告。根据评估结果或估值结果,由上市公司对湖北电力进行减值测试,并聘请具有业务资格的会计师事务所对此出具专项审核意见。

10、标的资产评估概况

本次交易中,标的资产的评估基准日为2020年9月30日,根据中企华出具的“中企华评报字(2020)第1552号”《资产评估报告》,标的资产于评估基准日的评估情况如下:

(1)市场法评估结果

湖北电力评估基准日母公司口径总资产账面价值为552,045.77万元,总负债账面价值为126,319.37万元,净资产账面价值为425,726.40万元。

市场法评估后的股东全部权益价值为612,161.04万元,增值额为186,434.64万元,增值率为43.79%。

本次交易的标的资产交易价格以经国务院国资委备案的资产评估报告载明的评估价值为基础,经交易双方友好协商,确定以上述市场法评估价值612,161.04万元为本次交易标的资产之交易价格。

(2)收益法评估结果

湖北电力评估基准日母公司口径总资产账面价值为552,045.77万元,总负债账面价值为126,319.37万元,净资产账面价值为425,726.40万元。

收益法评估后的股东全部权益价值为563,806.67万元,增值额为138,080.27万元,增值率为32.43%。

11、评估方法和评估结论改变的原因及合理性分析

评估标的为电力企业,属于重资产企业,通常采用资产基础法和收益法进行评估,近年来资本市场公告的电力企业评估报告也均是采用资产基础法和收益法进行评估,11月19日披露的报告书中涉及的评估报告亦采用资产基础法和收益法进行评估,最终结果选用资产基础法评估结果;但本次评估标的特殊点在于母公司报表口径有35,979.79万元商誉,评估实务操作中,因商誉属于不可辨认无形资产,难以独立产生现金流量,无法单独评估,通常在企业整体价值评估中体现;本次资产基础法评估时,考虑到该商誉对应的实体企业全资子公司恩施水电已采用资产基础法进行了整体评估,为避免重复考虑,将母公司报表口径35,979.79万元商誉评估为零。

在后续国资委组织的专家评审会评审过程中,评估机构组织专业人员对母公司报表商誉问题进行了多次讨论,考虑到资产基础法是以企业资产负债表为基础对各项资产和负债单独评估后加和确定评估对象的价值,可能存在无法充分考虑各项资产之间协同对整体价值影响的情形以及资产基础法难以量化考虑的各种无形资产的价值,因此本次最终将资产基础法修改为更能完整考虑上述因素的市场法。调整后,湖北电力市场法评估结果为612,161.04万元,与原资产基础法评估结果606,287.52万元相比,差异为5,873.53万元,差异率0.97%,差异较小。

12、资产基础法和市场法下标的公司评估增值率差异情况

湖北电力市场法评估结果为612,161.04万元,评估增值率43.79%;资产基础法评估结果为606,287.52万元,评估增值率42.41%;两种方法评估结果增值率差异仅为1.38%。

资产基础法是以企业资产负债表为基础,合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象的价值。资产基础法是国内评估普遍使用的评估方法,方法运用成熟,评估结果易于理解;可反映资产的形成过程和单项资产的现时价值但不能完整体现资产的组合效应;资产基础法适用于拥有大量固定资产的企业,但不适用于固定资产较少,拥有大量难以量化的无形资产的企业。

市场法是通过与市场上已成交的可比交易案例进行对比、分析、调整后确定评估对象的价值。市场法数据直接取材于市场,评估过程直观,说服力强,结合了企业整体价值的市场交易情况,能完整体现资产的组合效应。市场法适用于所有企业,但使用前提是需有充分活跃的市场、三个以上的可比公司和相关价值影响因素信息。

本次两种方法差异较小的原因为电力企业属于重资产企业,主要价值还是体现在固定资产、土地等实物资产上,这些资产的价值已在资产基础法结果中体现,因此市场法与资产基础法的结果差异较小。

13、市场法评估具体情况

(1)交易案例的选取

评估人员对标的公司的资产规模、业务类型、交易背景等方面进行了分析,通过充分的市场调查,在所能获取公开信息资料的基础上,选取了近期三个交易实例作为可比案例,具体情况如下:

(2)选择PB作为价值比率的原因和依据

根据《资产评估执业准则——企业价值》,价值比率通常包括盈利比率、资产比率、收入比率和其他特定比率。

标的公司属于电力行业,通常采用的价值比率主要有盈利比率(P/E)、(EV/EBITDA)和资产比率(P/B),标的公司包含有39座小型水电站,装机容量58.51万千瓦,水库库容较小,水量调节能力较弱,收益有一定的波动性,不适宜采用盈利指标;电力企业属于重资产企业,净资产规模是决定电力企业资产价值及收益规模的重要因素,故本次评估价值比率选用资产比率(P/B)。

(3)价值比率模型介绍

本次评估采用价值比率公式相关参数进行修正。市净率(P/B)计算公式如下:

其中:ROE—净资产收益率

d—股利支付率

g—增长率

r—权益资本成本

考虑到股利支付情况受公司自身股利支付政策选择影响,主观性较大,对权益价值的反应存在较大局限性,故本次不纳入该指标。

本次交易案例已选取了规模接近的电力企业,权益资本成本主要差异在财务风险上,因此选取资产负债率指标替代,另本次选取的交易案例在电力细分业务上稍有差异,因此将装机结构作为修正因素;综上本次评估交易修正因素选取净资产收益率、收入增长率、资产负债率、装机结构。

14、详细预测期折现率的确定

将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式,计算得出被评估单位的权益资本成本Ke为11.38%。

由于被评估单位评估基准日的目标资本结构和可比公司平均目标资本结构差异较大,故本次债务资本成本按照2020年9月22日公布的1年期市场报价利率(LPR)3.85%乘以可比公司短期贷款金额占总贷款金额的比率加上2020年9月22日公布的5年期市场报价利率(LPR)4.65%加上浮动点数0.23%乘以可比公司长期贷款金额占总贷款金额的比率确定。可比公司长期和短期贷款的金额占比分别为17.85%和82.15%。经计算,湖北电力的债务资本成本为4.69%,将上述确定的参数代入加权平均资本成本计算公式,计算得出被评估单位的加权平均资本成本为7.41%。

15、标的公司估值水平与可比交易比较

可比交易选取标准为:标的公司主营业务与发电业务相关,包括但不限于火力发电、水力发电、光伏发电、风力发电、核力发电等;根据标的公司盈利能力可比性,计算可比交易市盈率平均值和中位数时不考虑评估基准日前最近一个会计年度静态市盈率为负值或畸高(市盈率超过100倍)的标的公司(计算市净率时未剔除)。按照上述标准,本次交易评估基准日前五年内可比交易估值情况如下:

单位:万元

16、上市公司重新召开董事会审议发行股份及支付现金购买资产事项

2020年5月19日,上市公司召开第九届董事会第八次会议、审议通过了《国电长源电力股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案》;2020年5月20日,上市公司公告了上述预案。2020年11月17日,上市公司召开第九届董事会第十三次会议、审议通过了《国电长源电力股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易草案》;2020年11月19日,上市公司公告了上述草案并发出了召开2020年第六次临时股东大会的通知,拟审议包括公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易方案等议案。

由于涉及资产重组项目的相关事项尚未取得国务院国资委的批复,上市公司于2020年12月1日发布公告,取消了2020年第六次临时股东大会审议公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易方案等议案。按照中国证监会《关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定》第三条的要求,上市公司于2020年12月24日重新召开董事会审议发行股份及支付现金购买资产事项,并以该次董事会决议公告日作为发行股份的定价基准日。

三、审核关注重点

1、关注关联交易及对本次交易的影响

报告书显示,标的资产报告期内关联采购金额占采购总额的比例均超过50%,请你公司:(1)结合标的资产的盈利模式,详细说明关联采购的具体内容、必要性、定价公允性,是否对关联方产生依赖;(2)说明本次收购是否会增加关联交易,交易完成后交易规模出现大幅增加可能产生的经营风险、整合风险等,以及公司拟采取的应对措施。

2、关注资质

报告书显示,截至报告书签署日,标的资产已取得的业务资质中,尚存在1项电力业务许可证、5项取水许可证、4项水电站大坝安全注册登记证/水库大坝注册登记证证载权利人与实际权利人不一致的情形,此外,标的资产下属二龙山水电站尚未取得取水许可证。(1)说明上述业务资质瑕疵对标的资产生产经营及业绩的影响,以及截至目前上述业务资质办理的最新进展;(2)说明上述业务资质瑕疵对本次评估作价的影响;(3)说明如无法取得相关业务资质,你公司的风险应对措施。

3、关注财务情况

报告书显示,标的资产最近两年一期的营业收入分别为529,057.08万元、582,122.1及333,677.4万元,归属于母公司所有者的净利润分别为6,840.66万元、35,354.27万元及65,411.92万元,销售毛利率分别为8.62%、12.98%及19.19%,销售净利率分别为1.15%、6.08%及19.6%,经营活动产生的现金流量净额分别为129,207.60万元、129,776.71万元、52,873.34万元。此外,标的公司2018年非经常损益超过当年归母净利润,2019年及2020年1-9月的非经常性损益占当年归母净利润近50%。报告期扣非后归母净利润分别为-1,429.58万元、21,588.9万元及35,199.47万元。(1)结合行业特点、标的公司的经营情况及收入结构等,说明销售毛利率及销售净利率在报告期波动相对较大的原因,是否偏离同行业可比公司;(2)说明标的公司2020年1-9月营业收入没有显著增幅的情况下,归母净利润远高于2018年度和2019年度且大幅增加的原因及合理性;(3)结合标的公司成本、费用的分摊计提等说明其2020年1-9月销售净利率高于销售毛利率的原因和合规性;(4)说明标的公司报告期经营活动产生的现金流量净额波动较大的原因,以及其变动情况与报告期营业收入和净利润变动趋势不一致的原因及合理性;(5)报告期内标的公司非经常性损益占比较高,且2018年扣非后归母净利润为负,请说明标的公司非经常性损益的具体来源,占比较高的原因,是否存在归母净利润依赖于非经常性损益的情况,主营业务是否具有持续经营及持续盈利能力。

4、关注商誉情况

截至2020年9月30日,标的资产商誉账面余额为8.3亿元,报告期减值390万元。(1)说明商誉所对应资产在报告期内的经营情况及主要财务数据;(2)按照《会计监管风险提示第8号——商誉减值》的相关要求,补充披露资产组及资产组的构成以及资产组是否发生变化、商誉减值测试的具体过程及方法等;(3)说明标的资产报告期内商誉减值计提是否充分、合规。

5、关注应收账款转让

报告书显示,报告期内,标的资产向金融机构以不附追索权的方式转让应收账款分别为50,000.00万元、63,000.00元和8,000.00万元,请你公司结合标的资产持有相关金融资产的业务模式,说明报告期内转让大额应收账款的原因。

6、关注往来款项

报告书显示,截至2020年9月30日,标的资产其他应收款期末余额为2.98亿元,其中单位间往来款1.23亿元、征迁补偿款1.75亿元。(1)说明单位间往来款的款项性质、形成原因、交易对方是否为你公司及你公司5%以上股东、董监高的关联人,相关款项是否构成财务资助或非经营性资金占用;(2)说明征迁补偿款的款项性质、形成原因及结算周期,报告期末未收回的原因及对标的公司确认相关拆迁补偿款收入的影响;(3)结合其他应收款的信用风险等,说明报告期内计提坏账准备是否充分。

7、关注资金占用或财务资助

报告书显示,截至2020年9月30日,标的资产预付账款期末余额为1.51亿元,其中前五名预付款余额占比达97.91%。请你公司说明前五名预付款对应的交易对方名称、交易性质及内容、交易对方是否为你公司及你公司5%以上股东、董监高的关联人,相关款项是否构成财务资助或非经营性资金占用。

8、关注资产评估

(1)关注资产法使用

报告书显示,你公司用资产基础法和收益法对湖北电力进行评估,并最终选取资产基础法的评估结果,评估增值率42.41%。资产基础法下的主要增值项目为长期股权投资增值56.89%、无形资产——土地使用权增值51.22%。其中长期股权投资的增值来源于标的资产下属子公司的土地使用权的增值。请你公司:(1)说明资产基础法评估中是否嵌套收益法,如是,进一步说明嵌套收益法评估的具体项目、评估假设、折现率等主要参数的选取过程及合理性;(2)详细说明土地使用权增值的具体原因和评估过程,是否嵌套市场法等其他评估方法,如是,请说明相关评估方法的评估过程、评估参数以及评估增值合理性。

(2)关注子公司评估情况

报告书显示,标的资产下属子公司汉川发电按照资产基础法评估增值35,642.00万元,增值率为21.78%,其中固定资产评估增值32,381.02万元,增值额占比90.85%。固定资产中,房屋建筑物及构筑物评估增值14,274.54万元,机器设备评估增值17,532.44万元,增值原因为部分房产、设备的折旧年限小于评估经济寿命年限。标的资产下属子公司恩施水电按资产基础法评估增值为85,622.09万元,增值率为102.49%,其中固定资产评估增值48,987.14万元,增值额占比57.21%。固定资产中,房屋建筑物及构筑物评估增值35,267.19万元,评估净值增值的原因一是评估原值增值,二是企业会计计提折旧的年限短于其耐用年限。请你公司:(1)说明汉川发电房屋建筑物及构筑物、机器设备评估增值额较大的合理性,其会计折旧年限与评估经济寿命年限的具体情况,两种折旧年限的差异及差异原因,相关折旧年限是否偏离同行业可比公司;(2)说明恩施水电房屋建筑物及构筑物原值增值的具体情况,会计折旧年限与耐用年限的具体情况,两种折旧年限的差异及差异原因,相关折旧年限是否偏离同行业可比公司。请独立财务顾问及评估师核查并发表意见。

(3)关注标的公司评估方法变更

11月19日披露的报告书显示,你公司用资产基础法和收益法对标的资产湖北电力进行评估,并最终选取资产基础法的评估结果,评估增值率42.41%,然而,报告书修订稿显示,你公司采取市场法和收益法对湖北电力进行评估,并最终选取市场法的评估结果,评估增值率43.79%。两次评估的评估基准日未发生变化,均为2020年9月30日。

(1)说明评估基准日未发生变化的情况下,对评估标的改变评估方法的和评估结论的原因及合理性,是否存在前次评估方法的选取不审慎、不适当的情形,如是,请结合标的公司的行业特点、经营情况、财务状况等详细说明前次评估方法不适用的原因及合规性,如否,请说明具体原因;(2)资产基础法和市场法下标的公司评估增值率差异仅为1.38%,请结合两种评估方法的特点和适用范围,说明两种方法下增值率差异较小的原因。

(4)关注市场法估值

报告书修订稿显示,你公司选取神皖能源、江苏电力及国电安徽作为市场法下的可比公司,并选取了PB作为价值比率进行评估。可比公司的业务结构可比性部分显示,江苏电力有25%的新能源发电业务,而标的公司不涉及新能源发电,标的公司有18%的水电业务,而三家可比公司却不涉及水电业务。可比公司的主要财务指标部分显示,三家可比公司近两年的平均ROE、近年收入增长率以及近两年平均资产负债率差异较大。 (1)说明选取神皖能源、江苏电力及国电安徽作为市场法下的可比公司的原因,可比公司范围的确定依据及标准;(2)结合三家可比公司业务结构与标的公司的差异情况,以及三家公司财务指标差异较大的背景,进一步补充说明上述三家公司是否具有可比性;(3)说明选取PB作为价值比率的原因及依据,是否符合标的公司所处行业特征及经营特点。

(5)未取得权属土地房产的评估情况

报告书显示,你公司将部分未取得权属证明的土地、房屋及建筑物纳入本次评估范围。请你公司说明将未取得权属证明的相关资产纳入评估范围的原因及依据,量化分析该部分资产对评估作价的影响程度,并说明该部分资产是否在财务报表反映,如是,进一步说明账面价值与评估价值的差异及差异原因。

9、关注合规性

报告书显示,标的资产下属主要子公司因环保问题受到行政处罚,请你公司说明标的公司相关的内部控制制度执行情况,处罚整改情况,截至目前是否仍然存在相关问题。请独立财务顾问核查并发表意见。

四、并购重组委审核意见

请申请人补充披露本次交易配套募集资金使用安排的内控保障措施。

请申请人补充披露标的资产2020年盈利水平上升的原因及其可持续性。

五、关于中国证券监督管理委员会反馈意见的回复

2021年1月28日,经中国证券监督管理委员会2021年第1次并购重组委工作会议审核,国电长源电力股份有限公司(以下简称“上市公司”)发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易获有条件通过。

2021年2月1日,上市公司收到中国证券监督管理委员会上市公司监管部(以下简称“上市部”)发出的关于对环保相关事项进行补充信息披露及核查的反馈意见。

问题一、请补充披露标的公司报告期内二氧化碳等挥发性有机物的排放量,并说明是否高于行业平均水平?

问题二、标的公司目前是否存在燃煤小锅炉和环保不达标的燃煤机组,标的公司的工艺和设备是否被纳入产业结构调整指导目录中的淘汰类和限制类名单?

问题三、标的公司目前是否存在尚未完成建设、已开工或者确定建设的火电项目?若存在,请补充披露,前述项目是否符合产业政策、“三线一单”和规划环评等要求?是否已落实环评、能耗、煤炭消费减量替代、污染物排放区域削减等要求?

问题四、补充披露标的公司报告期内火电机组平均发电利用小时数,说明是否存在产能过剩的情况?

问题五、结合国家对两高企业的相关要求,说明标的公司的耗能及污染情况,说明标的公司是否属于高耗能高污染企业?

问题六、本次交易完成后上市公司总体污染物排放情况、电源结构以及环境保护管理措施。

问题七、报告期内标的公司因为环保原因被处罚的情况及整改措施。

六、丽华观点

本案例是实际控制人体内资产的整合,为了解决同业竞争、提高上市公司盈利能力而执行的交易。方案不复杂,本案例最值得关注的点是审核过程中,变更评估方法及定价依据,这类情况很少见。

11月19日披露的报告书显示,公司用资产基础法和收益法对标的资产湖北电力进行评估,并最终选取资产基础法的评估结果,评估增值率42.41%,然而,报告书修订稿显示,公司采取市场法和收益法对湖北电力进行评估,并最终选取市场法的评估结果,评估增值率43.79%。两次评估的评估基准日未发生变化,均为2020年9月30日。

关于资产法问询中,关注资产基础法评估中是否嵌套收益法。由于标的账面存在大额商誉,因此资产基础法中应该有嵌套收益法的资产,根据相关规定,如果嵌套收益法,对收购大股东资产,需要履行业绩对赌,本次交易的溢价率并不高,这个交易本身应该不是非常倾向于做业绩对赌。而商誉部分的评估与原收购标的资产的盈利能力相关,本次交易的评估机构对上次交易的标的作出预测,压力确实会比较大。

关于市场法,好在市场上类似交易比较多,相对能够找到可比交易和可比上市公司。但是总归市场法的系数调整总是最被关注的点,人为判断因素影响比较大,因此每年上会的案例中,采用市场法的案例,比例并不高。当然,市场法也不需要对赌,但是需要做减值测试。

本案例虽然在首次董事会召开日起6个月内发出了股东大会通知,但是由于涉及资产重组项目的相关事项未取得国务院国资委的批复,取消召开股东大会。按照中国证监会《关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定》第三条的要求,上市公司于2020年12月24日重新召开董事会审议发行股份及支付现金购买资产事项,并以该次董事会决议公告日作为发行股份的定价基准日。

注:文章为作者独立观点,不代表资产界立场。

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原标题: 丽华谈并购第181期——长源电力发行股份及支付现金购买资产(电力资产)

丽华谈并购

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