私募投资基金行业·概览篇

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2021-07-17 08:00 265 0 0
私募基金私募投资基金,是指在中华人民共和国境内,以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金。

作者:王彬

来源:负险不彬(ID:fuxianbubin)

一、私募基金概况 

私募基金私募投资基金(以下简称私募基金),是指在中华人民共和国境内,以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金。私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的。在我国,私募基金行业从20世纪80年代萌芽并发展,2014年正式以法律主体身份纳入监管视野(中国证券投资基金协会发布中基协发[2014]1号文《《私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)》),中基协成为中国私募基金行业的自律组织。2014年6月,中国证监会审议通过《私募投资基金监督管理暂行办法》(证监会令第105号,下称“私募暂行办法”),根据《私募暂行办法》中对私募基金的定义和对其投资范围的规定,私募基金包括通过非公开募集方式设立的证券投资基金及以非公开方式募集资金进行股权投资(PE)、创业投资(VC)或其他投资活动的实体。根据私募基金主要投资标的的不同,目前私募基金的类型主要有私募证券投资基金、私募证券类FOF基金、私募股权投资基金、私募股权投资类FOF基金,创业投资基金、创业投资类FOF基金、其他私募投资基金,其他私募投资类FOF基金以及私募资产配置型基金九种类型。基于不同类别私募基金管理人可发起设立/受托管理的私募基金类型将私募基金管理人划分为私募证券投资基金管理人(以非公开方式募集设立并以证券投资为主营业务)、私募股权及创业投资基金管理人(以早中期创业企业为主要投资对象)、其他私募投资基金管理人(投资投资除证券及其衍生品和股权以外的其他领域,以及红酒艺术品等商品基金、其他类基金)以及资产配置类私募投资基金管理人(底层标的为各类资产的私募基金,被允许变相突破专业化经营要求,开展跨资产类别配置的投资业务,底层标的可以是证券、股权、其他类资产)四大类。 

根据汉坤律师事务所2020年3月出具的《中国私募基金监管与实务蓝皮书》(第四版)中统计,截至2019年底,中基协存续登记私募基金管理人24471家,其中,私募股权及创投资投资基金管理人14882家,私募证券投资基金管理人8857家,其他私募投资基金管理人727家,私募资产配置类管理人5家,存续备案私募基金81739支,其中私募股权投资基金28490支,创业投资基金7978支,私募证券投资基金41399支,其他私募股权投资基金3867支,私募资产配置类基金5支。 

二、私募基金监管体系 

(一)监管及相关法律法规体系

(二)私募基金运营系统 

1、资产管理业务综合管理平台

资产管理业务综合管理平台(AMBERS系统),是私募基金管理人登记、私募基金产品备案系统,私募基金登记备案全流程均可依据该系统实现在线办理。私募基金管理机构可以通过该平台提交私募基金管理人登记及私募基金产品备案申请、后续信息更新、申请加入协会会员等事宜。

网址为https://ambers.amac.org.cn 

2、私募基金信息披露备份系统

私募基金管理人在线编制并备份私募基金定期报告及重大事项临时报告系统,投资者也可通过私募基金管理人开立账号登录查询所购买私募基金的信息披露报告。

网址为https://pfid.amac.org.cn/pof/login.jsp 

3、从业人员管理平台

对私募基金从业人员的基本情况、资格取得、从业经历、诚信记录、投资业绩、后续培训等信息实现全口径管理。

网址为https://human.amac.org.cn/web/login.html

4、远程培训系统 

中国基金业协会的远程培训课程体系平台,紧跟行业发展,提供个性化、多元化的培训服务,满足行业机构及基金从业人员的培训序曲,为维持基金从业资格,从业人员每年需要在该平台完成不少于15个学时的课程学习。

网址为https://peixun.amac.org.cn/ 

5、多边税务数据服务平台(CRS系统)

私募管理人每年5月31日前应完成当年申报,私募管理人应在尽调之后,发现如有非居民金融账户,则进行非零申报;如果没有非居民金融账户则进行零申报。

网址为https://aeoi.chinatax.gov.cn/

(三)合规事项报送节点及要求

数据来源:积募

三、私募基金开展的具体法律法规要求 

(一)私募基金管理人相关规定

内容

以非公开方式向合格投资者募集资金设立的投资基金,包括资产由基金管理人或普通合伙人管理的以投资为目的设立的公司或合伙企业。

上述规定参见中基协《私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)》(中基协发[2014]1号)

私募基金管理人不予登记的情形包括违规募集、虚假陈述、兼营冲突业务、列入严重违法失信企业名单、高管人员存在重大失信等。

上述规定参见中基协《私募基金登记备案相关问题解答(十四)》(2017年11月6日)

1、各证券公司明确各类子公司的经营边界,一类业务原则上只能设立一个子公司经营,相关子公司应当专业运营,不得兼营。各证券公司及其从事私募基金业务的子公司,应当根据上述规范的要求进行整改,每家证券公司设立的私募子公司原则上不超过一家;

2、经证监会机构部函[2017]1791号文放松,在法规无障碍、风险可控制、业务有需求、有助于服务实体经济的前提下,证券公司可以设立两家或两家以上私募子公司。

上述规定参见中国证券业协会《证券公司私募投资基金子公司管理规范》(中证协发[2016]253号);证监会《关于证券基金经营机构子公司规范整改有关工作意见的函》(证监会机构部函[2017]1791号)

保险公司设立保险私募基金,可由保险资产管理机构的下属机构担任发起人,由其自身或其指定的保险资产管理机构或保险资产管理机构的其他下属机构担任基金管理人,设立的私募基金包括成长基金、并购基金、新兴战略产业基金、夹层基金、不动产基金、创业投资基金以及上述基金为主要投资对象的母基金。

上述规定参见保监会《关于设立保险私募基金有关事项的通知》(保监发[2015]89号文);银保监会《关于股权投资计划和保险私募基金注册有关事项的通知》(资金部函[2019]1号);中基协《保险私募基金注册规则(试行)》(中基协发[2019]28号)

金融资产投资公司业务涵盖资金端和资产端两个方面,资产端的业务开展以债转股业务为核心,融资端则包含了表内和表外两种不同的方式。金融资产投资公司可以设立附属机构,由其依据相关行业主管部门规定申请成为私募股权投资基金管理人,设立私募股权投资基金,依法依规面向合格投资者募集资金实施债转股。

上述规定参见《金融资产投资公司管理办法(试行)》

上市公司因不能担任合伙企业的普通合伙人,所以无法作为普通合伙人发起设立私募基金,但上市公司可以通过与第三方私募基金管理人合作,执行设立控股私募基金管理人或剥离内部投资团队的方式设立基金,并由这些主体作为基金的发起方,担任基金的普通合伙人或管理人

上述规定参见《中华人民共和国合伙企业法》

(二)投资标的相关规定 

内容

允许投资范围:以非公开方式向投资者募集资金设立的投资基金,私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的。

上述规定参见证监会《私募投资基金监督管理暂行办法》(证监会令第105号)

禁止投资范围:一是底层标的为民间借贷、小额贷款、保理资产等属于借贷性质的资产或其收(受)益权。二是通过委托贷款、信托贷款等方式直接或间接从事借贷活动的。三是通过特殊目的载体、投资类企业等方式变相从事上述活动的。

上述规定参见中基协《私募投资基金备案须知》(2018年1月在ambers系统发布)

 (三)展业资质相关规定

内容

证券期货经营机构拟聘请第三方机构提供投资建议、拟聘请的第三方机构应为私募证券投资基金管理人的,应当已加入中基协成为普通会员或观察会员

上述规定参见中基协《关于发布<证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范地1-3号>的通知》

私募基金管理机构(含私募股权投资及机构、私募证券投资机构及创业投资机构)申请做市业务的条件之一就是成为中基协普通会员

上述规定参见《私募机构全国股转系统做市业务试点专业评审方案》(股转系统公告[2016]59号)

对于享受特别锁定期安排的创业投资基金,要求其基金管理人已在中基协登记、规范运作并成为中基协会员

上述规定参见证监会《发行监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的锁定期及安排》与《私募基金监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的认定标准》

拟申请私募资产配置基金管理人的机构,应当满足受同一实际控制人控制的机构中至少有一家已经成为中基协普通会员,或受同一实际控制人控制的机构中至少包括一家在中基协登记三年以上的私募基金管理人,该管理人最近三年私募基金管理规模不低于5亿元,且已经成为中基协观察会员

上述规定参见中基协《私募基金登记备案相关问题解答(十五)》

银行理财子公司可以选择的担任理财投资合作机构的私募基金管理人须为在中基协登记满1年,无重大违法违规记录的会员

上述规定参见银保监会《商业银行理财子公司管理办法》(中国银行保险监督管理委员会令2018年第7号)

 (四)合格投资者相关规定 

内容

具备相应的风险识别能能力和风险承担能力,投资于单支私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人:一是净资产不低于1000万元的单位;二是金融资产不低于300万元或最近三年个人年均收入不低于50万元的个人;三是社会保障基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金

上述规定参见证监会《私募投资基金监督管理暂行办法》(证监会令第105号)

具体分类为专业投资者(具体包括1、经有关金融监管部门批准设立的金融机构,包括证券公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等;经行业协会备案或登记的证券公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人;2、上述机构面向投资者发行的理财产品,包括但不限于证券公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理产品、银行理财产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金;3、社会保障基金、企业年金等养老基金,慈善基金等社会公益基金、合格境外机构投资者QFII,人民币合格境外机构投资者RQFII;4、同时满足下列条件的法人或组织:一是金融资产不低于500万元,或最近3年个人年均收入不低于50万元;二是具有两年以上证券、基金、期货、黄金、外汇投资经历,或具有2年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历,或属于上述金融机构的高级管理人员,获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师)和普通投资者(除专业投资者之外的所有投资者)。

上述规定参见中基协《基金募集机构投资者适当性管理实施指引(试行)》

穿透审核要求。以合伙企业、契约等非法人形式,通过汇集多数投资者的资金直接或间接投资于私募基金的,除非为社会保障基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金,依法设立并在中基协备案的投资计划,或是证监会规定的其他投资者,私募基金管理人或私募基金销售机构都应当进行穿透核查最终投资者是否为合格投资者,并合并计算投资者人数(合格投资者累计不得超过200人,同时单支私募基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量,《公司法》规定股份有限公司的股东人数为2-200人,有限责任公司的股东人数为1-50人,《合伙企业法》规定有限合伙人人数为2-50人)

上述规定参见《证券投资基金法》;《私募投资基金监督管理暂行办法》(证监会令第105号);《中华人民共和国公司法》;《中华人民共和国合伙企业法》

员工跟投机制。投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员视为合格投资者,从而不再审核其是否满足一般合格投资者的条件。对于跟投人员,要上传其与该私募金管理人的劳动合同和/或社保缴纳证明。

上述规定参见《私募投资基金监督管理暂行办法》(证监会令第105号)

 (五)产品设计相关规定 

内容

1、投资非上市公司股权及其收/受益权产品的封闭式运作要求,并明确股权及其收/受益权的退出安排,未上市企业股权及其收/受益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。

2、嵌套禁止。金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务,资产管理产品(含私募基金)可以再投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。

3、产品分级限制。一是公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级;二是分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额,中间级份额计入优先级份额)。固定收益类产品的分级比例不得超过3:1,权益类产品的分级比例不得超过1:1,商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2:1;三是发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理,不得转委托给劣后方,分级资产管理产品不得直接或间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。该规定对结构化私募金的发行构成一定的限制。

4、对私募产品的负债比例(总资产/净资产)分别设定为140%(分级私募产品)和200%(未分级私募产品)的上限,同时禁止金融机构以资产管理产品份额质押融资,放大杠杆。

上述规定参见央行、银监会、证监会、保监会外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发〔2018〕106号文)

建立层次把关、严控风险的产品分级机制。基金产品的风险等级应当按照风险由低到高排序,至少分为五个等级,基金管理人及基金销售机构对基金产品进行风险等级划分时,需要对本管理人及相关销售机构及产品的信息有明确的认识和评估,包括但不限于管理人及相关销售机构的诚信状况、经营管理能力、投资管理能力、内部控制情况、合法合规情况、产品的合法合规情况、发行方式、类型及组织形式、托管情况、投资范围、投资策略和投资限制概况、业绩比较基准、收益和风险的匹配情况、投资者承担的主要费用和费率等。

上述规定参见中基协《基金募集机构投资者适当性管理实施指引(试行)》

符合条件的创业投资基金在接受金融机构资管产品及私募基金投资时,不视为银发〔2018〕106号文中规定的一层资管产品,即不视为嵌套。

上述规定参见《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》(发改财金规[2019]1638号)

在发行人没有或难以认定实际控制人的情况下,对于非发行人第一大股东但位列合计持股51%以上股东范围,并且符合一定条件的创业投资基金股东给予锁定期优惠,即按照《中华人民共和国公司法》第141条规定,自发行人股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让,相较于通常适用的36个月锁定期大度缩减。

上述规定参见证监会《发行监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的锁定期安排》(2017年6月)

自2018年6月2日起,创业投资基金所投资企业上市解禁期与投资期限反向挂钩政策,即符合条件的创投基金,按照截至收购公开发行申请材料受理日期投资期限为36个月以下,36-48个月和48个月以上三种情况,分别可以在90天、60天和30天内减持不超过公司股份总数的1%(集中竞价交易方式)和2%(大宗交易方式)的股份。

上述规定参见证监会《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》(2018年3月)

 (六)资金募集相关规定 

内容

1、非公开募集要求:一是仅向合格投资者募集,二是合格投资者累计不超过200人,三是不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传媒或讲座、报告会、分析会和布告、传单、短信、微信、博客和电子邮件等方式向不特定对象宣传推介;

2、推介私募基金时禁止采用的两类媒介渠道:一是绝对禁止的媒介渠道,包括公开出版资料、面向社会公众的宣传单/布告/手册/信函/传真;海报/户外广告;电视/电影/电台及其他音像等公共传播媒体;公共/门户网站连接诶广告/博客等;法律、行政法规、证监会规定和中基协自律规则禁止的其他行为。二是部分禁止的媒介渠道(在设置一定程序以确保面向特定对象的情况下,仍可采用该媒介渠道。特定程序是指根据《募集管理办法》第18条规定,募集机构在向投资者推介私募基金之前,募集机构应当采取问卷调查等方式履行特定对象确定程序,对投资者风险识别能力和风险承担能力进行评估,投资者应当以书面行使承诺期符合合格投资者标准)。此类渠道包括未设置特定对象确定程度的募集机构官方网站、微信朋友圈等互联网媒介;未设置特定对象确定程序的讲座、报告会、分析会;未设置特定对象确定程序的电话、短信和电子邮件等通讯媒介。

上述规定参见《中华人民共和国证券投资基金法》;《私募投资基金募集行为管理办法》

私募基金募集主体:一是登记的私募基金管理人只能为其自行设立的私募基金募集;二是具有基金销售业务资格且为基金业协会会员的机构代销(基金销售机构主要包括商业银行、证券公司、期货公司、保险机构、证券投资咨询机构、独立基金销售机构以及证监会认定的其他机构)

上述规定参见《私募投资基金募集行为管理办法》

1、募集行为禁止性规定:一是金融机构及其从业人员都不得协助未经登记的机构开展私募基金业务;二是各私募基金管理人不得有非公平交易、利益输送、老鼠仓等损害客户利益的行为;三是不得承诺保本保收益或以承诺预期收益率等方式向投资者按时保本保收益;四是不得不适当宣传、销售产品,误导欺诈客户,不得进行商业贿赂;五是不得开展资金池业务或利用资金池借新还旧;六是不得采用P2P或众筹等方式对外募集资金。

上述规定参见《关于北京市开展打击以私募投资基金为名从事非法集资专项整治行动的通告》

2、禁止非法集资。私募基金在募资过程中不得进行非法集资、一是应关注非法吸收公众存款罪,集资诈骗罪、非法经营罪、擅自发行股票/公司/企业债券罪等刑事犯罪;二是不得有如下非法集资特征,即未经有关监管部门依法批准或借用合法经营的形式吸收资金;通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传;承诺在一定时期内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报;向社会公众即不特定对象吸收资金。

上述规定参见最高人民法院《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》(2010年12月)

 (七)私募基金内控要求 

内容

基金管理人及基金销售机构内部管理,基金管理人及相关销售机构应当制定并落实相关制度、体系,包括但不限于适当性内部管理制度、风控制度、投资者回访制度、培训考核制度机制、执业规范制度机制、监督问责制度机制、投资者投诉处理体系和档案管理制度,并不断总结经验、持续优化,完善适当性管理制度。

上述规定参见中基协《基金募集机构投资者适当性管理实施指引(试行)》

私募基金管理人为防范和化解风险,保证各项业务的合法合规运作,对经营过程中的风险进行识别、评价和管理的制度安排、组织体系和控制措施。并将其贯穿私募基金的资金募集、投资研究、投资运作、运营保障和信息披露等各个环节中。

上述规定参见中基协《私募投资基金管理人内部控制指引》

信息披露要求。管理人除应按时在AMBERS系统上对管理人信息和已备案基金信息做定期更新外,还应就已备案的私募证券投资基金和私募股权(含创业)投资基金通过私募基金信息披露备份平台(http://pfid.amac.org.cn)进行信息披露备份,备份系统已于2016年10月10日和2017年1月13日分两个阶段上线。目前,该备份系统已实现私募证券投资基金的月报、季报、年报和重大事项临时报告等私募基金信息披露报告等私募基金信息披露报告的备份功能以及私募股权(含创业)投资基金的半年报、年报和重大事项临时报告的备份功能。针对私募证券投资基金,投资者可以登录查询相关备份信息,针对私募股权(含创业)投资基金,该系统仅用作中基协备份及私募基金管理人下载使用,不面向社会公众和私募基金投资者公开查询。  

上述规定参见中基协:《私募投资基金信息披露管理办法》;《私募投资基金信息披露内容与格式指引1号》;《私募投资基金信息披露内容与格式指引2号——适用于私募股权(含创业)投资基金》;《推进信息披露工作,积累私募行业信用——私募基金信息披露备份平台全面上线运行》(2017年1月)

估值披露:一是要求私募基金管理人应履行与基金估值相关的披露义务,应当在半年度和年度报告中披露估值程序,估值技术及重大变化、假设、输入值、对基金资产净值及当期损益的影响等对基金估值有重大影响的信息;二是要求私募基金管理人参照《估值指引》中的估值原则和估值法按时对私募基金持有的非上市股权进行估值,否则应当在相关的合同或协议中进行约定并依据相关法律法规、会计准则和自律规则履行相应的信息披露义务;三是自2018年9月30日起,私募基金管理人未按时在备份系统信息披露报告累计两次的,中基协将其列入异常机构名单,一旦被中基协列入异常机构,即使整改完毕,至少6个月后才能恢复正常机构公示状态。

上述规定参见证监会《中国证监会关于证券投资基金估值业务的指导意见》;中基协发布《私募投资基金非上市股权投资估值指引(试行)》、《关于加强私募基金信息披露自律管理相关事项的通知》

资金托管。契约型私募基金应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管,基金合同约定设置能够切实履行安全保管基金财产职责的基金份额持有人大会日常机构或基金受托人委员会的托管人托管,私募基金通过公司、合伙企业等特殊目的载体间接投资底层资产的,应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管,托管人应当持续监督私募基金与特殊目的载体的资金流,事前掌握资金划转路径,时候获取并保管资金划转及投资凭证。管理人应当及时将投资凭证交付托管人。

 (八)周边中介服务相关规定 

内容

1、明确基金管理人委托私募基金服务机构提供份额登记、估值核算、信息技术系统、基金募集和投资顾问五类服务业务的共同原则性要求,并重点规定份额登记、估值核算、信息技术系统三类服务业务的资质条件和业务规范

2、明确拟从事服务业务的服务机构应当向中基协申请登记,在私募基金服务业务登记系统中按要求填报信息和文件,并提交由中国律师事务所出具的法律意见书。

上述规定参见中基协《私募投资基金服务业务管理办法(试行)》(中基协发[2017]4号)

律师对私募基金进行尽调必须核查的内容包括但不限于实缴资本、治理结构、从业人员、营业场所、内控制度和风险管理机制,申请机构及高管诚信记录及涉诉情况等。

上述规定参见中基协《私募投资基金服务机构登记法律意见书指引》

 四、私募基金组织形式 

(一)公司型私募基金

公司制私募基金典型如如中非发展基金,中国-比利时直接他股权投资基金,中古政企合作投资基金、黄山市安元现代服务业投资基金。其基本架构如下:


内容

内部决策

投资者出资成为公司股东,公司需依法设立董事会(执行董事)、股东大会(股东会)以及监事会(监事),通过公司章程对公司内部组织结构设立、监管权限、利益分配划分作出规定。公司型基金的最高权力机构是股东大会(股东会),在公司型基金中投资者权利较大,可以通过参与董事会直接参与基金的运营决策,或者在股东大会(股东会)层面对交由决策的重大事项或重大投资进行决策。由公司内部的基金管理运营团队进行投资管理时,通常是在董事会之下设投资决策委员会,其成员一般由董事会委派;聘请外部管理机构进行投资运营管理时,董事会决定外部管理机构的选择并起监督职能,监督投资的合法、合规、风险控制和收益实现。在新的全球性“董事与经理分权”框架下,具体的项目投资决策等经营层面的决策也可通过公司章程约定,由经理班子或者第三方管理机构行使,只有涉及保护投资者权益的重大决策才必须由董事会之类的机构作出。

收益分配

分配时为“先税后分”,即按年度缴纳公司所得税之后,按照公司章程中关于利润分配的条款进行分配,收益分配的时间安排灵活性相对较低;同时,公司型基金的税后利润分配,如严格按照《公司法》,需在亏损弥补(如适用)和提取公积金(如适用)之后,分配顺序的灵活性也相较低。

税负

一是增值税。在股权投资业务中,项目股息、分红收入属于股息红利所得,不属于增值税征税范围;项目退出收人如果是通过并购或回购等非上市股权转让方式退出的,也不属于增值税征税范围;若项目上市后通过二级市场退出,则需按税务机关的要求,计缴增值税。
 二是所得税,在基金层面,根据税法的相关规定,公司型基金从符合条件的境内被投企业取得的股息红利所得,无需缴纳企业所得税;股权转让所得,按照基金企业的所得税税率,缴纳企业所得税。  公司型基金的投资者作为公司股东从公司型基金获得的分配是公司税后利润的分配。对于公司型投资者来说,以股息红利形式获得分配时,根据现行税法的相关规定,不需再缴纳所得税,故不存在双重征税;  对于自然人投资者来说,需就分配缴纳股息红利所得税并由基金代扣代缴,因而需承担双重征税(公司所得税与个人所得税)。

(二)有限合伙型私募基金 

有限合伙制企业如红杉、鼎晖、弘毅等基金,其基本组织架构如下图所示:


内容

内部决策

基金的投资者以有限合伙人的身份存在,汇集股权投资所需的大部分资金,以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任,对外不可以代表合伙企业,仅在法律和监管约定的适当范围内参与的合伙企业事务可不被视为执行合伙事务。普通合伙人对合伙企业的债务承担无限连带责任,合伙企业投资与资产处置的最终决策权应由普通合伙人作出。合伙人会议是指由全体合伙人组成的、合伙企业合伙人的议事程序。在实务中,合伙协议中会对合伙人会议的召开条件、程序、职能或权力以及表决方式进行明确,合伙人会议并不对合伙企业的投资业务进行决策和管理。

收益分配

分配为“先分后税”,即合伙企业的“生产经营所得和其他所得”由合伙人按照国家有关税收规定分别缴纳所得税,在基金层面不缴纳所得税。在实务中,合伙型基金的收益分配原则、时点和顺序可在更大自由度内进行适应性安排。

税负

一是增值税。合伙企业层面的项目股息、分红收入属于股息红利所得,不属于增值税征税范围;项目退出收人如果是通过并购或回购等非上市股权转让方式退出的,也不属于增值税征税范围;若项目上市后通过二级市场退出,则需按税务监管机关的要求计缴增值税。  普通合伙人或基金管理人作为收取管理费及业绩报酬的主体时,需按照适用税率计缴增值税和相关附加税费。

二是所得税。根据《合伙企业法》等相关规定,合伙企业生产经营所得和其他所得采取“先分后税”的原则。合伙企业合伙人是自然人的,缴纳个人所得税;合伙人是法人和其他组织的,缴纳企业所得税。合伙型基金的投资者作为有限合伙人,收人主要为两类:股息红利和股权转让所得。如果有限合伙人为自然人,两类收入均按照投资者个人的“生产、经营所得”,适用5%~35%的超额累进税率,计缴个人所得税;如果有限合伙人为公司,两类收人均作为企业所得税应税收人,计缴企业所得税。在实务中,有限合伙型基金通常根据税法的相关规定,由基金代扣代缴自然人投资者的个人所得税。合伙型基金的普通合伙人通常情况下为公司法人,如果普通合伙人同时担任基金管理人,其收人大致包括两类:按投资额分得股息红利和股权转让所得、基金的管理费和业绩报酬,按照现行税务机关的规定,均应作为企业所得税应税收入,计缴企业所得税。如果普通合伙人本身为有限合伙企业,则同样按照“先分后税”的原则,在合伙制普通合伙人层面不缴纳企业所得税,需再往下一层由每一位合伙人作为纳税义务人。

(三)契约型私募基金

契约型私募基金如渤海产品投资基金以及大多数私募基金,其基本组织架构如下图所示: 


内容

内部决策

基金合同当事人遵循平等自愿、诚实信用、公平原则订立基金合同,以契约方式订明当事人的权利和义务。在契约框架下,投资者通常作为“委托人”,把财产“委托”给基金管理人管理后,由基金管理人全权负责经营和运作,通常不设置类似合伙型基金常见的投资咨询委员会或顾问委员会,即使有设置,投资者也往往不参与其人员构成,契约型基金的决策权归属基金管理人。

收益分配

收益分配安排均可通过契约约定,但在实务中相关约定同样需参照现行行业监管和业务指引的要求。

税负

《证券投资基金法》第八条规定,基金财产投资的相关税收,由基金份额持有人承担,基金管理人或者其他扣缴义务人按照国家有关税收征收的规定代扣代缴,但进行股权投资业务的契约型股权投资基金的税收政策有待进一步明确。《信托法》及相关部门规章中并没有涉及信托产品的税收处理问题,税务机构目前也尚未出台关于信托税收的统一规定。实务中,信托计划、资管计划以及契约型基金通常均不作为课税主体,也无代扣代缴个税的法定义务,由投资者自行缴纳相应税收。由于相关税收政策可能最终明确,并与现行的实际操作产生影响,中国证券投资基金业协会要求私募基金管理人需通过私募投资基金风险揭示书等,对契约型基金的税收风险进行提示。

五、私募基金架构模式 

(一)平行基金 

平行基金又称“Parallelfunds”架构,是由基金管理人作为普通合伙人发起设立两个及以上的合伙企业,以分别接纳不同类别的投资人,共同开展对外投资,不同合伙企业之间,互为平行基金。

平行基金的特点是通过组建不同实体接纳更多的投资人或实现投资人以及投资人所对应的底层资产的隔离。该模式主要用于如下几种情形:一是私募基金投资人中存在穿透后存在外资、三类股东等特殊资金来源,且该等资金性质可能导致投资人不能对特定项目进行投资,或投资后可能对被投资企业的运营造成不利影响的情形。通过设立平行基金,对于不受上述资金背景限制的项目,可由各平行基金进行共同投资,对于受限的项目,则可由不含有特殊资金背景的主体单独进行投资;二是基于各种因素需要在不同的地区分设私募基金实体的情形,在不同设立地点组建私募基金实体实行相同的投资策略、由相同的管理人进行统一投资。平行基金不便之处在于:一是私募基金实体增多必然导致工商设立、账户开立及基金备案运营成本提高,募集过程中,增加与投资人的沟通成本;二是需要注意不同平行基金投资进度的把控,以及投资机会在不同平行基金间的合理分配,必要时可能需签署共同投资协议以进行明确。三是不同实体均参与投资,将会导致投资主体增多,或需下设特殊投资载体进行投资,交易结构复杂;四是由不同基金对应的底层标的可能不同,相应投资人最终取得回报也有差异。

(二)母子基金

母子基金采用“Feeder-Master”架构,是指由基金管理人专门发起设立一直上层私募基金(又称“联接投资载体”),并作为有限合伙人,投资于下层的另一私募基金,然后通过下层私募基金进行对外投资的结构,其中上层作为有限合伙人的基金常称为联接基金,即Feeder funds,下层实际开展对外投资的基金承做主基金,即Master funds。

该模式的主要特点在于通过结构的搭建,满足了部分投资人的监管要求,或简化了管理人在下层基金的管理负担,目前该架构的应用场景常见于私募基金的潜在投资人中存在两个及以上的对基金注册地有明确要求的投资人;私募基金中存在较多自然人投资者的情形,就前者而言,通过在不同地区分别设立基金,并最终作为有限合伙人投资于下层私募基金,一方面满足了落户要求,另一方面私募基金也可以统一开展对外投资,就后者而言,通过对自然人投资者进行收集,一方面可以对其进行统一管理,在条款和出资进度上给予不同的安排,另一方面可以满足部分归集人自然人投资人,投资者人数的穿透核查与合并计算等监管要求。但是这一模式将会天然存在一层嵌套,《资管新规》明确要求,资产管理产品可以再投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。如果严格适用该规定,母子基金将会受限于两层嵌套的要求。 

(三)伞型基金 

伞型基金架构是在上述平行基金和母子基金架构上的一种更为复杂的结构安排,系指基金管理人发起设立一支母基金,同时通过在母基金下设多个不同的基金开展对外投资,子基金层面可以接纳主基金以外的投资者,各子基金也可以对应不同的投资标的。

该种结构主要适用于出资意向明确,且金额较大的投资人,通过为该等投资人设置上层基金,可以锁定其认缴出资,同时通过在下层设立不同的子基金,进行相对独立的后续募集并开展投资,但是由于该等结构较为复杂,对于管理人的管理能力以及协议中权益约定有较高要求。

(四)QFLP基金

《合伙企业法》和《外商投资合伙企业管理办法》共同为外国投资者在中国境内参与设立企业提供了制度依据。然而由于中国对外商投资和外汇的严格管控,在上海于2011年初开启合格境外有限合伙人(Qualified Foreign Limited Partner,简称QFLP)试点项目以来,外国PE/VC机构难以真正利用有限合伙企业这一组织形式来参与人民币PE/VC基金的设立。QFLP试点项目为境外PE/VC机构打开了以有限合伙企业形成在中国境内参与设立人民币PE/VC基金的大门。深圳市金融办、市经贸信息委、市场和质量监管委及前海管理局联合于2017年9月22日发布的《深圳市外商投资股权投资企业试点办法》(深金规[2017]1号),在此之前的“外资管外资”模式(即外商投资股权投资管理企业管理外商投资股权投资基金)基础上,允许外资管内资和内资管外资的新QFLP模式。2018年3月27日,福建省平潭综合实验区管委会办公室发布《开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法(试行)》(岚综管办[2018]50号),在境外投资者自有资产规模及管理资产规模、股权投资企业认缴出资额方面,对港澳台投资者相对于非港澳台境外投资者提出了更加优惠的条件。QFLP基金通常采取三种基本架构安排:

QFLP基金虽然有优势,但仍存在一些制度安排层面的问题,面临一些有别于纯内资人民币基金的特殊限制,其中一个重要的问题就是QFLP基金在对外投资时是否使用外商投资产业准入政策的问题。尤其是合资模式和纯外资模式架构安排的QFLP基金在中国现行法律框架下被视为境外投资者(参见《商务部关于外商投资管理工作有关问题的通知》(商资函[2011]72号)规定),所以其在投资过程中应该和离岸基金采用相同的外商投资程序;对于准内资模式,是否被视为境外投资者进而在对外投资时适用外商投资产业准入政策限制存在一定的争议,目前尚未定论。目前《深圳新QFLP办法》第16条规定,外商投资股权投资企业应当以《外商投资产业指导目录》为导向,直接投资于事业,不允许以母基金模式设立外商投资股权投资管理企业。同时作为QFLP试点政策在广州落地实施的原则性指引,《广州QFLP指引》明确就外商投资股权投资类企业(包括外商投资股权(创业)投资管理企业、外商投资(股权)投资企业)不设最低注册资本或认缴出资额限制,在首次出资比例、货币出资比例、出资期限等方面均无限制。然而,因《广州QFLP指引》仅仅只是原则性指引,除明确外商股权投资类企业出资方案不设特别限制外,在试点企业申请程序、管理企业投资人或高管资质、是否适用外资管内资、试点企业能否通过专项基金投资于实业等仍有待于金融工作部门进一步答疑。

六、国内私募基金主要类型

根据汉坤律师事务所2020年3月出具的《中国私募基金监管与实务蓝皮书》(第四版)显示,目前国内主要私募基金类型包括私募FOF基金、资产配置型基金、二级私募股权基金(S基金)、纾困基金、常青基金和占股基金等。

(一)私募FOF基金 

私募基金中的基金(PrivateEquity Fund of Funds PE-FOF)(私募FOF基金)也叫私募母基金,是一类特殊的组合投资基金类型。不同于一般私募基金直接以股票、债券、股权等作为主要投资对象,私募FOF基金主要以其他私募基金(子基金)作为投资对象,通过子公司间接投资于股票、债券、股权等。但同时私募FOF基金也可自行进行直接投资。 

中国现行法律法规对于私募FOF基金并没有专门定义,没有对其设立、管理和运营制定专门的法规,但针对政府出资产业投资基金相继颁布的一系列规章对作为私募FOF基金重要类型之一的政府引导基金的运作和管理进行了一定程度上的规制,如《政府出资产业投资基金管理暂行办法》、《政府出资产业投资基金信用信息登记指引(试行)》、《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》等,中基协所发布的《有关私募投资基金“基金类型”和“产品类型”说明》则依据投资标的的不同将私募FOF基金分为私募证券类FOF基金(私募证券类FOF基金主要投向证券类私募基金、信托计划、券商资管、基金专户等资产管理计划的私募基金);创业投资类FOF基金(创业投资类FOF基金主要投向私募基金、信托计划、券商资管、基金专户等资产管理计划的私募基金);私募股权投资类FOF基金(私募股权投资类FOF基金主要投向股权类私募基金,信托计划、券商资管、基金专户等资产管理计划的私募基金);其他私募投资类FOF基金(其他私募投资类FOF基金主要投向其他类私募基金、信托计划、券商资管、基金专户等资产管理计划的私募基金)并分别进行了定义,但《类型说明》仅为中基协AMBERS系统的填报参考条件之一,并不属于法规范畴。目前中国境内的私募FOF基金主要分为政府引导基金和市场化FOF基金两类,其中政府引导基金占大多数。 

(二)资产配置型基金 

2018年8月29日,中基协发布了《问答十五》,明确自2018年9月10日起新的申请机构或已登记的私募基金管理人,可以向中基协申请成为“私募资产配置基金”。私募资产配置基金应当主要采用基金中基金的投资方式进行证券、股权等跨类别资产配置投资,80%以上的已经投资于已备案的私募基金、公募基金或其他依法设立的资产管理产品。 

(三)二级私募股权基金(S基金) 

私募基金份额二级交易市场,是以合伙企业份额等私募投资基金份额为标的进行买卖、转让和流通的市场,是私募股权二级市场的组成部分。私募股权二级市场(PE二级市场)的组成部分,私募股权二级交易(PE二级交易)可分为两种类型,即针对私募基金所持有的直投项目投资组合的交易和针对私募基金份额的交易。其中二级私募股权基金(secondary fund 简称S基金)作为专业的PE二级市场投资者,在PE二级交易中非常活跃。 

二级私募股权基金主要存在于PE二级市场,该市场主要有三方,一是目标基金(即财产份额被买卖、转让或流通的私募基金);二是转让方(即持有目标基金财产份额并拟将其全部或部分财产份额出售,转让的主体);三是受让方(即拟购买、受让目标基金财产份额的主体)。S基金通常是PE二级市场的受让方。不同于一般交易,PE二级市场的交易虽然也是在转让方与受让方之间进行,但通常都需要目标基金的管理人甚至目标基金其他现有投资者的同意,因此,目标基金、转让方及受让方为PE二级市场的共同参与者,需要相互协调一致,方能达成交易。

S基金的主要投资策略是从转让方手中购买私募基金份额,和传统基金与投资组合公司进行交易不同,S基金的主要交易对象主要为拥有私募基金份额的投资者。一般而言,投资于转让的私募基金份额可能出于以下考虑:一是该等目标基金已经存在一段时间,因此剩余存续期限较短,受让方能更快的获取投资回报,也能在相对较短的时间内退出,提高资金的利用率;二是在选择投资于私募基金份额转让之前,买方可以通过观察该等私募基金的已投项目,判断该等私募基金的投资质量,相较于在私募基金初始募集时参与投资,对预期收益的判断更为准确;三是私募基金的原投资者往往是处于资金周转的需求而不得不转让其持有的私募基金份额,此时受让方就获得了较强的溢价能力,有可能以较低的价格受让该等私募基金份额,从而给受让方带来了更高的收益空间;此外,S基金可以选择投资不同产业,不同年份的私募基金份额,分散化投资,从而达到多领域配置资产,降低潜在风险,具备一定的抗周期能力。

(四)纾困基金

2018年10月19日,证监会明确鼓励地方政府管理的各类基金,合格私募股权投资基金、券商资管产品分别或联合组织新的基金参与纾解上市公司股票质押平仓困境,鼓励私募股权基金通过参与上市公司的非公开发行、协议转让、大宗交易等方式,购买已上市公司的股票,参与上市公司并购重组,进而实现纾解上市公司股票质押平仓困境的目标。2018年10月21日,中基协发布了《关于对参与上市公司并购重组纾解股权质押问题的私募基金提供备案“绿色通道”相关安排的通知》,支持私募基金管理人和证券期货经营机构(含证券公司私募基金子公司)募集设立的私募基金和资产管理计划参与市场化、法治化并购重组,纾解当前上市公司股权质押问题,对符合条件的私募基金和资产管理计划特别提供产品备案及重大事项变更的“绿色通道”服务。 

纾困基金在架构设计上与一般私募基金(尤其是政府引导基金或政府引导基金的子基金)相似,通常由具有国资背景的企业作为普通合伙人发起(国资合作方),并引入券商私募子公司、各省属企业、银行、保险机构及其他社会资本共同参与。纾困基金的投资标的通常是已经或即将发生明显的流动性困难且流动性困难将对上市公司的运作造成实质影响,并且该上市公司具有市场前景和发展潜力。就纾困基金投资方式而言,中基协就“私募股权投资基金参与上市公司并购重组”相关问题答记者问时指出,私募股权投资基金可以通过开立证券账户参与非公开发行,协议转让,大宗交易等方式,购买已上市公司股票,参与上市公司并购重组,针对私募股权类纾困基金而言,其主要投资方式包括:协议转让(即上市公司股东让渡其所持有的部分/全部上市公司股权,纾困基金通过受让该部分股份成为上市公司的新股东);定向增发(纾困基金认购上市公司通过非公开方式发行的股票);大宗交易(单笔交易数量/交易金额达到规定的最低标准,由纾困基金与转让方经过协商一致并经上交所/深交所确定成交)。 

(五)常青基金

常青基金(EvergreenFund)系除固定期限的私募股权投资基金的运作模式之外另一种寻求优质项目的长期持有并兼顾投资流动性的私募股权投资基金的运作模式。目前市场上实际采用常青基金模式运作的基金相较于典型私募基金仍属于少数,但其良好的资金流动性及对被投资企业的长期稳定投资等特点确实为不少需要长期研究、测试、开发、投入的领域所需要,如软件技术开发、生命科学研究、学校等。 

常青基金与典型私募基金同为私募股权投资基金可选择的运作模式,但基于常青基金的运作需求,其在基金设置的诸多细节方面存在特殊性。主要集中在如下几个方面:一是投资的稳定性,常青基金对投资者的资金可能有超长期的占用,从而在投资者对管理人的信任度以及对该常青基金的价值理念认可度方面有着很高的契合度要求。常青基金的投资者需要有承受资金长期锁定、无流动性的能力,还要有足够的盈利能力或资金获取能力以支持对常青基金的投资。从当前的市场情况看,常青基金的投资者大多来自于全球顶尖大学的捐赠基金,主权财富基金,养老基金、海外家族基金或家族企业集团等。二是无固定存续期限,常青基金通常会设置20年以上的存续期限且其延期可由管理人自行决定,亦或不设置固定期限。由于运作不受限期终止的限制,常青基金原则上不作投资和退出期划分,不设特定期限内强制非现金分配的机制,因此投资端一般没有短期退出的压力。三是循环投资与不定期分配。循环投资是常青基金的核心机制之一,因此常青基金的循环投资通常不设金额或期限等方面的限制,回收资金原则上均可用于循环投资,分配与否取决于管理人的判断。四是开放式运作或半封闭运作与投资者的选择权,尽管常青基金的投资者极具接受被长期锁定的能力,但是也需要适当开放给予投资者用脚投票的机会,部分常青基金采取定期开放运作模式。但这类金投资者在退出时如果基金没有足够多的现金支付,需要采取延期支付形式。更多的常青基金则按照一定的周期对常青基金的投资表现进行评价,给予投资者相应选择继续持有或退出的权利。市场上的常青基金以境外常青基金为主,如Sutter Hill Ventures、General Atlantic Partners、Oak Tree Capital等,中国背景管理团队的常青基金也多为境外基金,如今日资本、成为资本、高瓴资本发起和管理的常青基金。

(六)占股基金

自2000年,高盛、路博迈、黑石等知名全球私募管理机构开始设立以占股其他GP为策略的基金(GP Stake Fund)并投资全球范围内的优质私募股权基金管理机构,一种全新的另类投资的模式应运而生。在这种模式下,占股基金的投资方与被投资方以各自深厚且互补的业内资源强强联合,实现双赢。早期大多数投资占股交易都集中在对冲基金领域,但由于对冲基金的资产管理规模波动较大,在经济下行时会面临较大的赎回压力,导致占股基金的投资面临较大的风险,为了降低这种风险,许多占股基金逐步将投资标的转移至流动性更低的私募股权投资基金管理机构。占股基金最基本的投资结构如下图: 

投资人直接收购优质管理机构的份额,包括多数股权(majority stake)收购和少数股权(minority stake)投资两种情形。多数股权收购一般是指收购管理机构50%以上份额或导致管理机构实际控制权变更的情况,通常为战略投资人所采用的收购方式,不常见于财务投资者。少数股权投资一般是指收购管理机构不超过50%的股权,且不会导致管理机构实际控制权变更的情况,包括占股基金在内的大多数财务投资者通常选择收购管理机构的少数股权,且不主动参与管理机构的内部管理及对基金的投资运作。

在投资目标上,占股基金的投资标的原则上以机构化(institutionalized)的私募基金管理人为主,即已拥有成熟的管理团队和健全的内部管理机制,而非过度依赖于特定关键人士(Key person)的私募基金管理人,以避免特定关键人士的离职等个人因素影响被投资私募基金管理人的正常运营;收益分配上,管理机构的收益由管理费收入、投资收益和绩效收益组成,而若想同时获得集中来源的收益;退出方式上,对于一般的私募股权投资基金而言,通过被投资企业上市、份额转让和回购是最为常见的退出方式,但是私募基金管理机构不同于一般投资项目的特殊性,目前占股基金的退出渠道还是不够顺畅。

注:文章为作者独立观点,不代表资产界立场。

本文由“负险不彬”投稿资产界,并经资产界编辑发布。版权归原作者所有,未经授权,请勿转载,谢谢!

原标题: 私募投资基金行业·概览篇

负险不彬

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