2021年的资产荒

西政资本 西政资本
2021-02-22 11:54 874 0 0
一边是资金机构看不到头的“资产荒”,一边是中小房企嗷嗷待哺的“资金荒”,市场最终走向了两极分化。

作者:西政资本

来源:西政资本(ID:xizheng_ziben)

笔者按: 

2021年的资产荒来得比预期更加严峻,一月份的土地出让面积为6367.8万平米,环比下降了70.78%,同比降低了20.36%,开发商拿地热情和拿地力度锐减,地产融资的需求出现了明显下滑,很多资金机构都面临找不到合适可投项目的困境。

让人倍感忧愁的是,银行受“两道红线”新规影响,有钱却投放不了(主要是没有额度的问题);信托机构受融资类信托规模压降和标品信托转型影响,产品大幅减少,非标类信托产品被秒杀、哄抢的现象频繁出现;私募因严监管的问题,可选的交易对手以及目标项目已变得少之又少(主要是抢不过成本更低的信托机构);其他民间机构尽管在成本方面已经在大幅度放松,但目前面临的最大问题也是找不到合适可投的项目。在金融强监管的背景下,各类资金机构可允许准入的交易对手和目标项目越来越少,而在准入名单之外的中小开发商却越来越多,融资也越来越难。一边是资金机构看不到头的“资产荒”,一边是中小房企嗷嗷待哺的“资金荒”,市场最终走向了两极分化。

一、银行的资产荒

受2020年12月31日央行联合银保监会发布的《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》的影响,一月份以来很多银行出现了房地产贷款额度告罄的问题,另外大多数银行出现的个人按揭贷款业务暂停或额度不足、放款周期变长等问题对市场的影响特别明显。

我们注意到,开年以来银行缺地产可投项目的情况非常普遍,从原因来看,一是近两年的金融严监管引起了银行涉房业务的大幅收缩,目前银行的开发贷、并购贷、更新贷等主流产品对交易对手及目标项目的准入条件提高(比如白名单、绿名单制),由此导致可选的交易对手和目标项目明显减少;二是银行可支配的资金主要为存款和理财,但目前面临比较普遍的“低成本存款荒”的问题,因此银行被动追求高收益资产时,因该类资产稀缺自然就容易面临资产荒的问题,而这种情况在有银行私行等参与的非标业务中尤为常见;三是楼市从严调控引起了开发商拿地量的下降,比如一月份的土地出让面积环比下降了70.78%,同比降低了20.36%,加上开发商拿地已集中往一二线城市挤压,因此总的项目数减少,优质项目竞争加剧,由此导致越来越多的银行面临资产荒的问题。

因国内大部分可支配财富都沉淀在银行体系内,银行端资金的快速理财化需求与房企的融资需求下降存在无法匹配的情况时,资产荒自然就会出现。目前来看,一方面是银行端资金太多却找不到合适的项目可投,或因监管问题无法投放;另一方面是开发商拿地更趋谨慎,融资需求下降,最终造成一边是银行抱怨业务不好做,资金无处投放,另一边却是中小开发商抱怨个个银行那里都融不到钱。

二、信托的资产荒

我们注意到,开年以来部分头部房企的资金面非常紧张(头部房企对市场非常敏感),该类房企的信托融资成本有较明显抬升,其中成本上升的主要原因在于目前信托投资地产的额度非常紧缺,个别信托公司甚至已无地产类投资额度。而早于2月7日下午3点召开的2021年度信托监管工作会议上,监管人士就在会上通报了2020年信托公司压降任务完成情况(具体是指“压降信托通道业务规模和压缩违规融资类业务规模”),并现场点名批评了近20家信托公司,其中不乏央企、国企背景信托公司,被通报的原因有的是因为融资类信托规模不降反增、有的是因为全年压降任务没有达标,有的是因为风险资产处置不力。

与银行面临的情况非常类似,在额度紧缺的大背景下,房地产信托业务目前的处境也非常尴尬。在信用市场风险加大的背景下,目前绝大多数信托公司都偏向选择高信用等级的交易对手(比如白名单制),由此导致信托公司间的竞争日渐激烈,优质交易对手的融资成本也在竞争背景下出现明显下降,也即优质交易对手的高收益的底层资产更加难以获取。值得一提的是,受楼市从严调控的影响,开发商拿地更加谨慎,拿地减少且无法再承受稍高的融资成本,由此更加剧了信托机构获取理想目标客户的难度。行业普遍认为,在宏观经济仍面临下行压力、行业监管趋严的背景下,信托业将继续面临优质资产匮乏的情况。

自2018年资管新规落地以来,信托产品向净值化、标准化转型已成确定之势。2020年5月,银保监会出台《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》,对集合信托投向非标进行了50%的比例限制,部分信托公司的非标融资类业务几乎接近停摆状态。当前信托公司仍在主动压降融资类信托规模,这进一步造成了优质非标产品供不应求的现象。从一月份的情况来看,信托公司发行的项目环比、同比都明显减少,高收益的产品则更少,小额的信托产品一发出来就被抢,信托经理甚至一再提醒客户预约排队。我们预计,在类似房地产信托产品优质标的稀缺的情况下,这种哄抢产品的情况仍将经常出现,信托经理没有产品可卖,投资人抢不到额度的情况也将成为今年的常态。

从信托产品的结构调整方向来看,目前标品信托浮动型产品比重明显增加,传统非标中房地产业务转向股权投资的趋势非常明显,而固收类产品的比重却在明显下滑,这些都在一定程度上影响了信托产品的整体平均预期收益率,但上述规模和收益的下滑却并没有影响投资者的热情。自《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》发布以来,信托公司的非标产品日渐紧俏,产品时不时遭哄抢断货,主要还是底层资产和交易对手难找的问题。比如在我们与信托公司合作的“信托+基金/有限合伙”的优先股业务中,信托计划认购西政发起设立的基金或有限合伙的份额,基金或有限合伙以增资或股权受让的方式取得项目公司的股权,如果项目公司取得的是招拍挂用地的项目,那我们挑选的交易对手基本都只能为百强中排名稍靠后的房企(排名较前的房企一般较难接受我们年化11%-13%的成本);如果项目公司取得的是城市更新的项目,那我们在风控要求上基本上都要求有强主体的担保(或差额补足、流动性支持),能有其他抵押物则更好。按上述准入条件进行业务开展的过程中,我们深切地感受到好项目的难找,毕竟可选择的交易对手和目标项目都非常有限,而这对我们这类财富端能力较强的机构来说也是格外心塞。

三、私募、资管机构的资产荒

地产私募有多难做,从最近两年的行业爆雷就可窥见一斑,目前备案的地产基金更是少之又少。自2019年12月23日中基协发布《私募投资基金备案须知》后,中基协于2020年2月28日发布了《关于便利申请办理私募基金管理人登记相关事宜的通知》,2020年3月20日继续发布《关于公布私募投资基金备案申请材料清单的通知》,2020年12月30日又接着发布《关于加强私募投资基金监管的若干规定》。合规监管越来越严,存量和新增产品越来越少,加上地产私募相比银行、信托的融资成本会明显高出一些,因此地产私募的发展遇到了历史以来的最大瓶颈。与地产私募类似,自从中基协于2017年2月13日发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号-私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》后,资管机构的地产投资也几乎走向了终点。

在我们的私募同行中,不少机构都在尝试着产品方向的转型,比如目前个别金交所仍可操作的定融产品、收益权类产品(不过目前对金交所的监管也越发严格),尽管跟中基协强调的专业化经营要求相冲突,但在生存压力的背景下通过体系外主体的操作仍旧是不得不考虑的一种选择,毕竟财富端的客户要维护、员工也要生存,只是实际操作的产品和项目已少之又少,毕竟能接受上述产品形式和融资成本的开发商更加有限。

四、外资和国央企机构的资产荒

我们注意到,以资金体量较大作为显著特点的外资机构和国央企机构缺项目的情况更为严重。国央企机构的地产融资类业务以稳健、安全为操作前提,且大多情况下都要求有抵押担保,该类风控要求在激烈的市场竞争环境下已明显处于下风。即便是我们与国央企机构搭建双GP架构操作地产前融业务时,国央企机构对集团担保(指不需抵押的情况下)仍保留着最低底线的要求。总的来说,国央企机构资金体量巨大,一般也偏好融资金额较大的项目,但对交易对手的资质要求以及对投资收益(指融资成本)的要求却无法降低下来,因此在资产端争夺激烈的情况下找不到可做项目也就再正常不过。

在外资机构普遍性的“重主体信用”的操作逻辑下,房企的评级、主体信用等才是他们关注的重点,因此在操作业务时房企的集团担保(一般为上市主体或发债主体)基本都必不可少。在我们近两年操作的土地保证金与土地款前融业务中,因我们财富端的大部分外资机构都偏向于信用类的贷款,且放款方式基本都为明股实债或股加债,因此对房企集团层面担保的依赖度非常高。值得注意的是,因涉及到公告和入表的问题,我们目前在房企集团担保的设置上经常会面临比较大的谈判障碍。以土地保证金资金池融资业务为例,我们设立有限合伙企业后,有限合伙企业与开发商共同设立平台公司(SPV),有限合伙对平台公司提供股东借款并由开发商提供集团担保。因开发商的上市主体或发债主体直接为借款提供担保存在很多敏感的问题(主要是公告和披露等问题),因此我们更多的得沟通开发商上市或发债主体的承诺回购、差额补足、流动性支持甚至暗保等形式,不然经常会因这个担保的问题导致业务无法继续推进。

有个值得注意的事项,在资产荒的背景下,我们发现越来越多的外资和国央企机构将眼光瞄准了城市更新项目的前融,但在我们实际的募集业务中,我们发现很难让那些不了解城市更新的国央企领导或者外国的朋友搞明白城市更新的内在逻辑以及风控抓手,因此我们认为城市更新项目的前融任重而道远。事实上,除了我们的“信托+基金/有限合伙”的优先股产品以及民间机构的明股实债等主流产品外,我们暂未发现其他类型的核心资金可以对城市更新项目的前融提供足够的支持。

注:文章为作者独立观点,不代表资产界立场。

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原标题: 2021年的资产荒

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