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下注并购重组之春,这个春天有点儿难

资管云资管云 作者:智信研究院 郑斌
2019-11-07 18:11 209 0 0
这次下注,绝对不能只凭财大气粗。

10月证监会松绑上市公司并购重组门槛,被看多A股的各路资金方视为监管层从银行理财、地产平台等非标融资领域向资本市场引流资金的重要里程碑。科创板有限,并购重组标的够多。并购重组的投融资能否成为明年下注重点?

从2016年前的“鲜花着锦、烈火烹油”,到之后两年的“长夜守望”,再到以2019年10月重组新规发布为标志的监管“松绑”,并购重组业务冬去春来的呼声越来越高,众多金融民工赶紧脱掉笨重的大棉袄二棉裤,撸起袖子埋头冲进去。但是,这一次可不是当年的“遍地繁荣”,并购重组的春天里,仍有很多难题需要注意。

1、并购重组的春天真的来了

上一次春天来到是在2014年。彼时IPO重启,并购重组市场利好消息不断,上市公司借并购基金快速做高估值的热情高涨,一时间并购概念股风光无两。然而2016年“最严借壳标准”出台,紧接着是一套组合拳,重组新规、再融资新规、减持新规,并购市场突然从备受市场宠爱的“小甜甜”变成了“牛夫人”。

之后,2018年四季度起,政策开始“松绑”。定向可转债作为定增的替代方式首次明确获得政策支持,民营企业首发上市和再融资审核进度加快,再到重组新规落地,恢复重组上市配套融资,创业板借壳破冰,令人不得不感叹,并购重组的春天来了。

图1:并购重组的春天来了

从历次重大资产重组管理办法的修订时间点上可以很明显看出,每次监管趋严都顺应着收紧资本市场的大背景,而每次政策的松绑则意味着市场从冷回暖的大趋势。重组新规的落地沿承我国资本市场改革的大方向,在从严规范借壳上市的同时,继续鼓励和支持资本市场并购重组。且从政策鼓励的方向来看,本轮并购重组松绑周期旨在鼓励上市公司实现产业升级和科技创新,这与近年来我国深化资本市场改革、增强金融服务实体经济能力、增加经济新动能的大环境是分不开的。

图2:历次《上市公司重大资产重组管理办法》修订情况

资料来源:智信研究院根据证监会政策文件整理

2、关注政策本质

但本次重组规则的修订,在适当放宽重大资产重组门槛的同时,“弦外之音”同样值得关注:

并购与借壳监管的放松,

01、绝不意味着以往“炒壳”和乱并购的回归

取消“净利润”指标、允许部分资产在创业板重组上市、恢复重组上市配套融资,新规对借壳的监管适当放松,但并不是代表对炒壳的放纵。

首先,证监会态度明确,完善并购重组规定并不是放任恶意炒壳;其次,市值在50亿以下的A股个股数量为1912家(数据截至2019年11月5日),占全部A股个股数量的一般以上,市值在30亿以下的也有近千家,A股小市值公司众多意味着壳资源并不稀缺;再次,并购重组所带来的的溢价问题会以商誉形式反映出来,若几年内未达到预期收益水平,则会带来商誉损失,影响上市公司业绩;最后,8月23日,证监会发布《科创板上市公司重大资产重组特别规定》,明确了科创公司发行股份购买资产实施注册制,未来不排除向主板市场推行的可能,届时“借壳”价值将进一步缩水。

02、继续严控套利行为,关注企业“三高”问题

并购本质上就是买东西,要考虑并购资产本身的质量,监管层仍严格监管并购重组上市的“高估值、高商誉、高业绩承诺”等“三高”问题,严控套利行为,要求并购重组时所做的业绩承诺不可变更、不可调整,通过股东大会对已完成的并购重组约定的业绩承诺进行调整,也要被严控。

而A股前期“三高”并购导致的近万亿商誉累积,将对“忽悠式重组”、“跟风式重组”和“盲目跨界重组”在二级市场带来一轮“证伪行情”,只有当大潮退去,才能知道谁在裸泳,这也是金融机构做并购重组相关业务时所面临的核心风险,无论政策是松绑还是收紧。

03、并购重组监管甫一放开,容易激发上市公司短视行为

以往严而又严的规定给上市公司“老板们”上了一道又一道的枷锁,政策甫一放开,大批资金入场,很容易带来“老板们”心态膨胀的问题,一则盲目扩张经营规模,二则开辟副业,若无有效的实施计划,则有可能带来亏损和商誉减值,影响并购进展。

04、近年来A股行情不稳定,各方重组标的实际资产价值的判断可能出现差异,进而影响并购进展

并购对二级市场的股价拉升作用,不再是简单的正向脉冲刺激作用,叠加投资锁定期的拉长,以“并购”作为题材炒作股价的“赚快钱模式”难以为继,重组方和被重组方之间的行为回归理性,进一步刺激双方的博弈行为。而对于交易的方式的纠结,是选取对重组方更有利的股权交易还是对被重组方更有利的现金交易,无疑会影响并购进度,甚至出现终止并购的局面。

3、结语

上市并购过程中有多辛苦,有多难,有多磨人,只有广大并购老司机方能体会。或许并购重组监管有所放开,但是仍要警惕市场行情、重组流程、投资价值等方面的风险。春天将至,但这次下注,绝对不能只凭财大气粗。

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