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一个劣后投资者的2019

资管云资管云 作者:翟乐 李媛
2020-01-15 12:05 292 0 0
处理不良。

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2019年发生了很多事儿,很多人都盼着早点过年。作为国企负责自有资金劣后投资的金融民工,小李的2019年有70%的时间都花在了处理不良资产上。

1 口味最重的投资人

回想起初识劣后投资这个领域,时间可以追溯到2015年。彼时市场上愿意参与劣后级的投资人,掰着手指头都能数的过来。而到了近两年,越来越多重口味的投资人开始尝试进入这个领域,私募基金、券商自营、券商资管、地方AMC、信托、基金子、银行私行,还包括小李所在的企业自有资金。

各路资金方愿意参与的背后,是丰厚的收益和相对可控的风险。这群口味最重的投资人,主要将目光锁定在三类资产,一类是以消费信贷、房抵贷为主的零售信贷类;一类是以商业物业为主的住宅类;还有一类是资本市场的夹层与劣后投资机会。

小李所在的国有企业,是2018年初参与进来的。经过市场调研,结合董事会提出的ROE要求,最终选择了小额分散的消费信贷类资产作为投资方向。

在投资领域,进入时点的选择有时候比投了什么更重要。2018年是消费信贷行业风生水起的一年,持牌的不持牌的,有互联网基因的无基因的,都在为资金方源源不断提供着优质资产,甚至还可以提供兜底措施。劣后投资的年化收益率达到20%比比皆是。

除了企业自有资金,私募基金、券商自营、银行私行也纷纷进入。其中银行私行相对保守,受限于总行风控要求,只投向BATJ等头部主体信用高的劣后级资产。

尽管市场一派繁荣景象,但作为投资负责人的小李还是保留着一分谨慎。消费信贷行业还没有经历过完整的周期,一旦进入下行期,这背后的风险到底有多大?

2 难熬的2019年

小李的担心并非多余,2019年消费信贷行业可谓经历了一波过山车行情。前半年包括信托、城农商行在内的各大机构还在纷纷布局,势要挣个盆满钵满,但事实上从年初开始,资产不良率已经出现攀升趋势。下半年来,随着多个针对性极强的监管政策出台,行业发展进一步收紧。10月21日,两高两部共同研究制定的《关于办理非法放贷刑事案件若干问题的意见》出台,严控暴力催收,加强公民隐私保护。伴随而至的是逾期资产催回率的直线下降。

干催收的朋友跟小李诉苦,现在出个差都要在朋友圈报备航班时间,以免让他人误以为自己失联了。

小李苦笑一声,自己又何尝不苦?2019年70%的时间,不是在处理不良,就是在处理不良的路上。尽管前期一直秉承选择优质合作伙伴,投信用卡只投“5+9”,即中农工建交五大行加上9家股份制银行。投地产只选排名前20的开发商,即便这样,依旧过得心惊胆战。

唯一的好处就是,处置过才明白当初的产品结构设计哪里还不够完善,风控决策哪里其实可以做的更好。好在,目前还没有伤及本金。

不只是用企业自有资金投资的日子难过,实际上私募基金、券商自营等用不同类型资金投向夹层与劣后市场的投资人,2019年都过的不舒坦。

大家之所以愿意参与劣后投资,无非就是希望博取高收益。在优质底层资产稀缺,已经无法满足高收益要求的当下,只能通过结构化承担高风险换取高收益。但是目前投资人们不得不面对的一个问题是,只有一级半市场可以给到劣后投资人超额收益,而更多时候,劣后投资人只能拿固定收益。

为啥现在劣后投资变得越来越难?除了政策方面,小李总结起来原因有三:

一是资产负债不匹配。资金方提供的资金期限通常较短,两年以上的资金往往难以获取,反观资产端很多项目期限较长。没有合适的期限资金自然投资也会受限制,小李也因此错过不少好项目。

二是高收益资产稀缺,符合股东收益要求的资产看不懂,看得懂的收益又太低。一些商业地产项目,看似不错,但具体经营情况不清楚,现金流情况不了解,挣钱亏钱都是别人一口说了算,还不如量力而行,只投最安全的有固定收益的资产。但与此同时,也会与很多优质资产失之交臂。

三是一些资产证券化产品对劣后投资者太不友好,挣钱还八字没一撇,前期先收取一大笔的服务费,很多证券化产品还溢价发行。哪怕资产再优质,一锅红烧肉,对于小李这类的次级投资人来说也只像吃了两块土豆。

除此之外,优质资产荒及收益率下行也成为2019年劣后投资变难的原因。

不仅是消费信贷类资产,商业地产也面临同样的情况。北上广深一线城市的写字楼空置率上升,已不是什么秘密。这跟今年监管对P2P行业的严查力度有关,以往P2P企业都喜欢租市中心的高档写字楼,今年很多企业被一锅端后,直接导致空置率上升,进而影响到部分商业物业的现金流稳定性,对投资人的投资收益也产生了不利影响。

年初股东下达的ROE要求,像一把“达摩克里斯之剑”,时刻悬在小李的头顶,敦促他不断寻找合适的资产。四季度以来,周围的朋友纷纷开始关注CLO(抵押贷款证券化)和NPL(不良债权)的投资机会,小李也开始琢磨起来。

3 CLO及不良资产,该不该投?

说起这个CLO,曾经倒是风光无限,2014年的时候几乎占到了国内同期信贷资产证券化规模的75%以上。但是最近几年随着消费贷款和住房抵押贷款的发行量激增,CLO的发行量越来越少。究其原因,小李分析出两点:一是目前市场对银行信贷底层资产定价存在不合理,导致银行拿出来的优质资产稀缺。二是通常银行拿出来发CLO的资产少则20-30笔,多则可能有70-80笔。而海外的这一类资产包,底层一般有上百笔贷款组成,这就更加分散了风险。而国内的几十笔是个略尴尬的数字,既没有足够分散风险,又导致投资人需要花时间和精力了解多笔贷款的情况。对专业能力要求高,也导致了适合的投资人较少。

另一类NPL资产,相比之下投资价值更高。首先从规模来看,可供投资人选择的资产数量较大。据银保监会发布的统计数,2019年三季度末商业银行不良贷款余额为2.367万亿元,较上季末增加1320亿元。

其次,不良资产证券化试点参与机构在扩大。2016年首批不良资产证券化试点机构仅有6家,2017年试点机构扩大到18家。小李11月底看到有媒体报道,不良资产证券化第三批试点正在启动,将由此前的18家扩充到40家。而这两年金融行业对于Fintech的重视程度逐渐加大,从估值到司法的流程将在金融科技的推动下大大提高效率并且降低成本。

随着国内经济发展进入产业调整期,资本流动性减弱、信贷违约率提高,不良资产规模扩大,资产类别也更加丰富。不良资产的供给端也从银行、非银金融机构扩展至企业等非金融实体。小李听说,NPL资产的劣后投资收益可观,只怕这块市场很快就要被聪明的投资者们变成红海了。

4 劣后投资究竟注意点啥?

小李回顾这一年,有欣喜的时刻,也有惶惶不可终日的时候。尽管劣后投资变得越来越难,但仍有利可图、有迹可循,小李总结起来可以从4个方面入手:

一是资金层面上,负债久期和资金久期必须匹配。首先要确保机构存活,哪怕收益再高,也不要为此去投和资金期限不一致的资产。小李看到过太多的公司“眼见他起高楼,眼见他宴宾客,眼见他楼塌了”,只有存活下去后期机构才有机会等待资产价值回升或螺旋性改善。

二是资产层面上,投资人挑选资产时应选择现金流稳健,情况可以判断的资产,同时还可通过合理的资产配置来规避风险。另外还需不断提升自己主动管理的能力,日后的市场可能更多考量的是投资人资产配置和管理的能力。

三是风控层面上,投资人需要严守风控标准,不要随便加杠杆!不要随便加杠杆!不要随便加杠杆!杠杆一方面放大收益,另一方面也放大了风险系数。另外地产处置时还可以设置更有力的风控抓手,如清盘时的回购权和资产处置权。

四是专业层面上,投资人可在存量市场做到产业的细分领域有效率的最大化,最大限度的挖掘资产的使用价值。比如在消费金融方面做到定位更精准,客群画像更清晰,层次更鲜明,场景看的更透。

新的一年又要开始了,小李不知道前面还有什么在等着自己。但劣后投资这条路,小李越发肯定,只要投资一定会发生风险。也只有当大家不再把劣后投资看作保本保收益的时候,投资手段推陈出新的时候,或许才是这个市场真正进化的时刻。

miya

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