没有茅台的地方政府，是强力兜底还是破而了之？

2020年国企高评级债券接连违约，刚性兑付不再，让市场直呼国企信仰破灭，永煤集团到期债券本金展期，华晨集团闪电破产。

让债券持有人纳闷的是，一个个坐拥千亿资产的大国企，连10个亿的私募债都还不起吗？尤其是华晨集团破产事件，很多债权人觉得，这边刚打个喷嚏，那边就悄无声息进入重症ICU了，这引发了市场对华晨集团借助破产程序逃废债的质疑。

对地方政府来说，救还是不救，这是个两难的选择。2月23日，山西省国资委高调表态：“确保无论企业如何重组、规模如何变化，都绝不发生一笔违约”。在这个信心比黄金更重要的时代，这无疑为当地营商环境大大加分。

正常来说，儿子在外面闯了祸，搁你管不管，铁定管啊，不过得看什么事儿，管不管的来。

国企破产并不是近一两年才引起人们关注的，早在2014年信用风险便已深入债市腹地，最开始违约尚属个案，发展到如今已是险象环生。华晨集团的债务困局，2018年时辽宁省政府就已经介入；海航集团的流动性危机也历时近3年，政府也是煞费苦心。很多时候我们只看到了它坐拥千亿资产，却忽略了它同样也负债千亿。尤其是庞然大物，流动性风险是非常严重的事，指不定哪根稻草，就压垮了这千金之躯。

当市场还在观望各地政府的救市态度时，不妨将更多目光放在地方经济上，毕竟，兜底不是想兜就能兜的。

不是每个地方都有茅台这样争气的国企，大笔一挥就划出去几百个亿，活脱脱的摇钱树，而非吞金兽。随着产业结构升级不断深化，从体量型经济过渡到质量型经济，所需的操刀水平绝非一般，要让这一个个庞然大物调转航向，难免遇到很多尾大不掉的问题。

所以，再想想1992年克林顿的竞选金言，放在今天国企债务拯救上同样适用——“It's the economy,stupid!”

其实国家层面更看重的是总体风险可控，同时不要出现一些“大而不倒”企业倒逼现象，就像2020年9月份网传的《恒大集团有限公司关于恳请支持重大资产重组的情况报告》，虽然恒大已辟谣，但不可否认的是，巨型企业风险点爆所可能引发的社会动荡是不言而喻的，将反噬社会与政府。所以对于国企来说，债务危机早出现早解决，解决不了的，破产重整其实可能还是个共赢的选择。

以华晨集团为例。

华晨集团的债务困局一直存在，只是在2020年集中爆发而已。当债务危机爆发时，若华晨集团不尽早进入破产，会出现什么情况呢？

虽然有债权人可能对华晨集团的债务化解还报以希望，认为只要缓口气可能还能重新站起来，没必要选择这种较为极端的破产方式，但在这巨大的危机之下，恐慌已经形成，先发者制人。所以从理性经济人的角度考虑，必是争先恐后，饿虎扑食，疯狂挤兑。如此，债权人将陷入囚徒博弈的困境中。先行一步的债权人可以通过诉讼、仲裁或借助优势地位获得更高的债务清偿，迟疑的或债务尚未到期的债权人只能被动挨打。

从公开查询到的涉及华晨集团的诉讼案件已明确表明了这一点。2020年华晨集团涉案数量激增，从2019年的66件增加至2020年的359件，增长率443.94%，其中华晨集团作为被告或被申请人身份的案件数量达90%。而这还只是已经公开的诉讼案件，未公开的仲裁案件或潜在的案件肯定也不在少数。

若任由债权人撕咬，华晨集团的流动性在债务履行的过程中将彻底枯竭，资产的整体性在债务执行过程中将会被击碎，整个庞然大物将会被蚕食殆尽。而破产程序的尽早介入便能以最快速度发挥破产程序的保护功能，将企业现有状态进行锁定，执行中止，个别清偿无效，防止企业在债权人的博弈过程中坍塌式损耗，从而使债权人在有限资源分配过程中处于一个公平位置，并能保存企业的持续经营价值。为后续东山再起保存实力。

破产重整的价值在“立”不在“破”

在我国社会的认知当中，破产是件惊天动地的大事，就像宣告死亡一样，但美国等国家对破产的态度与我们并不相同。

美国的个人与公司似乎并不将破产视为最后一搏，因此他们并没有不惜一切代价避免破产的发生。没有人想落得一个破产的下场，但美国的债务人只是把破产视为通向欣欣向荣彼岸的一个途径，而非“剧终”。

——小戴维·A·斯基尔《债务的世界》（赵炳昊译）

商业风险是任何市场主体都不可避免的，若不有效建立市场退出机制，则逐渐累积的债危企业将慢慢淤塞整个市场的血管，并导致经济停滞。在个体情感上，谁都不愿意面临破产这事，但若不在制度安排上进行有效干预，不论是债权个体、企业自身还是整个市场经济环境，都将陷入巨大的囚笼。

强势兜底还是破而了之？留给困境国企的选择不多，留给债权人的空间又有几何呢。各地政府在没有充足弹药的情况下，是苦心维持地方体面（投资信心）与还是狠心解决实际问题，也该做出抉择了。

2020年末，评级机构惠誉(Fitch)在一份报告中表示，由于中国可能收紧融资，2021年国有企业违约数量可能小幅上升。

故事一直在继续，我们拭目以待吧。