十年来的捐款、投资与利息

地产三哥 地产三哥
2021-10-06 08:32 1131 0 0
在目前恒大面临的巨大困难的时候,碧桂园今年以来已经多次“欣然”宣布进行了多次重大并购和投资:50亿元收购蓝光嘉宝物业、15亿美元入股万达商管轻资产公司、100亿元收购富力物业。

作者:地产三哥

来源:地产三哥(ID:dichansange)

2016年10月19日,香港市场失当行为审裁处判决:

美国做空机构香橼(Citron Research)创办人Andrew Left因发布有虚假成分的做空报告,被判禁止参与香港市场5年,并被命令交出其沽空恒大股份而获得的约160万港元利润。

Andrew Left因为在2012年做空恒大、恒大报案而后而被立案调查。

5年的期限,还剩下最后两周。现在的恒大已经不需要被做空了,各种负面消息甚嚣尘上,不知真假。

2012年,恒大被Citron做空的时候,市场上有这样一种说法:

“恒大在什么方面被质疑”并不重要。

重要的是:“为什么恒大被质疑”。

当时有市场观点认为:恒大的经营策略过分进取、充满侵略性,营运与财务上都趋于极限,容易成为空头的目标。

本文是笔者对恒大的管锥之见。

一、四个被擦去的字

2005年8月,河南省太康县聚台岗村为许家印立了一块功德碑。

功德碑还在,只不过这两天上面少了四个字:

“流芳百世”。

立碑毁碑这种事情,是这块土地上最常见的现象之一。比这反差更大的事情,过去半个月内被商、政两界的两位声名显赫的人物相继验证。

同是一个人,前后不相当。

人情看冷暖,世态逐炎凉。

也许是太康县聚台岗村的老家人觉得“流芳百世”这个词的确不妥,尤其是在眼下这个恒大面临很大困难、结局未定的时刻。

好在,功德碑没有被彻底推倒,毕竟,许老板当初捐的钱不是假的。

这块功德碑立碑的时间是2005年8月,恒大全国化扩张的前夜。

恒大2006-2007年的全国化扩张,谋求在港上市,2008年3月20日,恒大叫停了香港的上市计划。

对此,潘石屹当时说:

“恒大IPO叫停,是2008年中国房地产界最具标志性的事件,未来100天是很多房地产公司发生剧变的100天。”

在全球金融危机的影响下,急剧的扩张和超高的负债率是恒大当时不被市场认可的主要原因。

假如恒大没有趟过2008年那一道关口;或者,没有2008年下半年开启的大水漫灌;这块碑上的字也许当年就被涂掉了,甚至早已被推到了。

对商人来讲,慈善有时候是初心和目的,有时候是手段和过程,外人自然无法分辨。一组数据中也许能看出来一些区别:

2011年-2020年,恒大捐款总额172亿元。同期,碧桂园捐款63亿元,万科捐款17.5亿元(十年年报数据汇总)。

功利论的说法是:有些公司需要通过捐款证明自己,有些不需要。但从结果上来说:恒大的确捐了更多的钱。

对于许家印和恒大因为慈善事业获得的荣誉,从事实上无法否认,从文化上也必须认可:这个逻辑详见于《吕氏春秋》记载的子贡赎人的故事:

鲁国有一道法律:如果鲁国人在他国见到同胞遭遇不幸,沦落为奴隶,只要能够把这些人赎回来帮助他们恢复自由,就可以从国家获得补偿和奖励。

孔子的学生子贡,把鲁国人从他国赎回来,但拒绝了补偿。

孔子说:“子贡,你错了!向国家领取补偿金,不会损伤到你的品行;但不领取补偿金,鲁国就没有人再去赎回自己遇难的同胞了。”

子路救起一名溺水者,那人感谢他送了一头牛,子路收下了。

孔子高兴地说:“鲁国人从此一定会勇于救落水者了。”

二、两个朋友圈合作案例

华人置业9月23日公告:8月23日-9月21日出售中国恒大股票,总对价2.465亿元港币,占恒大总股本的0.82%。

四年多以前,2017年7月19日,华人置业公告以总代价81亿港元从公开市场购入中国恒大总股本的5%。

这个价格相较华人置业的购入成本亏跌甚多。

华人置业的老板刘銮雄是许家印香港朋友圈中的一个。

2008年,当恒大叫停IPO、资金陷入危机、许家印在香港寻找私募的时候,郑裕彤、刘銮雄、张松桥等富豪最终成为了许家印的朋友、恒大当时的金主。

香港朋友圈帮助了许家印,也从恒大拿走了商业回报,这些事实都见于公司公告和严肃的商业报道中。

两件事情能说明恒大和香港朋友圈之间的关系:

案例一:

2015年11月12日,恒大以125亿港元收购华人置业旗下的美国万通大厦,付款方式为10%定金、30%首付,余款分六年付清。此外,华人置业为恒大提供17.25亿港元贷款。

美国万通大厦就是后来恒大的香港总部:中国恒大中心。

案例二:

2015年12月29日,恒大发布公告,收购香港新世界位于成都、贵阳2个项目,收购周大福位于北京、上海、青岛3个项目,新世界、周大福都是郑裕彤旗下的企业。

5个项目总建筑面积851万平米,总金额204亿元,刷新当时中国房地产收购金额纪录。

204亿交易资金安排如下:

透过恒大发行的、由新世界、周大福认购的永续债支付约50%;剩下50%约100亿的收购价款,恒大先期只需支付其中的约30%,就可获得5个项目的所有权益。

2015年是上一轮房地产全面调控的尾声,以“棚改+货币化安置”为开路先锋的“去库存”大戏即将上演。

从恒大IPO重启开始,恒大和香港朋友圈之间达成了默契:

各取所需,相互成就。

对香港富豪来说,既能把手中的资产变现,同时还能让资金获得稳定的回报,在宏观向上的周期中,把这些钱借给信得过的伙伴成人之美,这是一件双赢的事情。

对恒大来说,能够利用这些资金增加土地规模,在全国“去库存”大幕拉开之前,完成从三四线到一二线的跳跃式布局。

需要特别指出的是,笔者不认为这中间有阴谋论。

现代的市场经济理论认为:任何生产要素都会流向最有效率的地方,资本也是生产要素之一。所以资本合谋是一种正常的市场现象。

司马迁在《货殖列传》中说过,早在汉朝,正常放贷利息在年化20%,1万钱一年利息2000钱。

恒大当日发行的永续债利息大约在年化10%左右。

从2013年初到2015年末,恒大的永续债从0增加到757亿元,同期恒大的借贷总额从603亿元增加到3276亿元(含永续债),三年五倍。

同期,碧桂园的借贷从369亿元增加2015年末的1092亿元(含永续债),三年三倍。

在恒大通过永续债实现土地储备跳跃式发展的时候,2015年的碧桂园做了一件大事:

当年4月,碧桂园引入平安集团成为第二大股东,中国平安以62.95亿元入股碧桂园,占股本的9.9%。

在目前恒大面临的巨大困难的时候,碧桂园今年以来已经多次“欣然”宣布进行了多次重大并购和投资:50亿元收购蓝光嘉宝物业、15亿美元入股万达商管轻资产公司、100亿元收购富力物业。

2021年8月23日,据多家媒体报道,恒大寻求以105亿元港币出售香港的中国恒大中心予越秀地产, 就是当初以125亿元港币购买的美国万通大厦。本金亏损16%。

不知道今日之结局和当初的选择到底有多大关系。

这时候,“细节决定习惯、习惯决定性格、性格决定命运”,这句话总不自觉成为笔者有限认知下非逻辑的直觉。

选择差之毫厘,结果失之千里。

如果就此认为许家印和恒大没有杨国强和碧桂园这样的想法和格局,后来的事实证明这是错误的。

三、三个对外投资案例

2015年只是高潮来临时的铺垫。

2016年才是烈火烹油的恒大时刻。

案例一:

从2016年8月开始到2016年11月29日,恒大入场收购万科企业14.07%的股份,总代价363亿元。

2017年6月9日,恒大出售其于万科的全部14.07%股份予深铁集团,总代价约为人民币292亿元,亏损71亿元。

对于这笔料定之中的亏损,2017年3月的恒大业绩会上,许家印面带微笑:

“哪能说做不甘心的事情呢?做的都是愉快的事情。”

案例二:

2016年,恒大收购盛京银行股份有限公司已发行股本的17.28%,总代价为人民币99.38百万元。

案例三:

2015年11月1日,恒大收购中新大东方人寿保险有限公司(其后易名为恒大人寿保险有限公司)50%的股权,代价为人民币39.39亿元。恒大随后分别于2015年及2016年向恒大人寿保险额外注资30亿元及人民币90亿元。

恒大2016年年报的扉页中第一句话是:

“集团已完成地产、金融、健康、文化旅游四大产业布局......”

2016年,中国恒大的投资现金流净流出接近1200亿元,除了必不可少的房地产相关投资之外,上述三项投资550亿元以上。

远超同期的碧桂园和万科。

在面临70亿亏损的时候,依然如坐春风,要么这钱不是自己的,要么不图小利必有大谋。

钱当然是恒大自己的。

恒大的动作表明:它想进行一次升维攻击,与碧桂园和平安的牵手不同,恒大寻求的不是企业层面的战略投资,而是希望在更高的维度完成资源配置渠道的布局。

助攻深铁集团拿下万科控制权,既是恒大地产重组深深房A、回归A股的现实考虑,更是携手国资的战略意图;发力恒大金融,是偏重于战术层面的布局。

2016年,恒大融资现金流净流入达到令人咋舌的2731亿元。借款从2015年末的3276亿元飙升到6480亿元(含永续债),几乎翻了一倍。

差一点成功了。

没成功的原因是因为随后到来的金融监管风暴,几位明星公司都被2017年的风暴击中:安邦、明天、海航、复星、万达等等。

2017年报中,恒大金融业务也不再高调。

2020年,拖了4年的深深房A重组、恒大地产回归A股进程宣布中止。

2021年9月29日,盛京银行公告:恒大将持有的19.93%盛京银行股份以99.93亿元转让于沈阳国资背景的盛京金控。按照此次交易价格,盛京银行现在估值501亿元。恒大投资本金亏损21%。(2019年,恒大再次出资132亿元增持盛京银行,增资后恒大占盛京银行股份为36.40%。按照恒大两次入股的股本代价,盛京银行2019年当日估值636亿元。)

这三笔投资,共同构成了恒大2016年之后对外投资的剪影:

不图小利,必有大谋。

这种风格延续到后来对新能源汽车的投资。

如果回顾2016年之前恒大的更单纯金融资产投资,其实恒大的战绩并不差。

这时候,笔者想起一句话:

“谁都以为自己是例外——在后悔之外。”

如果恒大2016年末开始踩下刹车,尽量避免非房地产的投资,能不能避免今日的后果?

四、恒大流动性危机的根源

把今日困境之中的恒大和四处出击的碧桂园做一个对比:

融资现金流:恒大明显依靠融资驱动,十年来,恒大比碧桂园多借了5000亿元。

经营现金流:碧桂园经营性现金流长期为正,恒大经营性现金流一直为负,2020年转正的很大一部分原因是应付账款增加了1000多亿元。

投资现金流:恒大对外投资的现金流流出明显高于碧桂园。

再来看公司不能避免的三项现金支出:利息、税收、股息。

利息支出:

恒大高于碧桂园2354亿元。

分红支出:

恒大高于碧桂园642亿元。2016年引入战投之后,恒大的分红中有400多亿元是支付给战略投资者的,按照2016年开始引入战投时恒大总裁夏海钧的表态和对赌协议,这一部分战略投资的回报类似于保底8%-9%年化利息的永续债。

所得税支出:

碧桂园高于恒大409亿元。

如果把利息支出和分红支出超额部分加在一起,大约3000亿元左右。这3000亿元如果放在恒大现在的货币资金中,还会有流动性危机吗?

庞大的借贷带来的庞大的利息拖垮了恒大,这是肯定的。但这只是数据告诉我们的表面原因。庞大的借贷背后,一定有更深层次的原因。

回看十年的现金流量数据,在恒大和碧桂园之间有两次非常明显的分水岭:

一次是2013年,一次是2016年。

2013年,恒大开始大量借入永续债。

2016年,恒大当年借贷规模翻一倍。

再往前追溯呢?2006年一年扩张10倍的土地储备、2008年和国外投行对赌上市、2009年上市后和投资人对赌股价。

创始人的气质以及恒大的经营模型,从一开始就和碧桂园不同,和很多公司不同,随着这个模型不断的成功、扩大、再成功、再扩大......,这条路最终成了独特的恒大之路。

一直延续到今年的流动性危机爆发。

这里,笔者想到两个关键词:“依赖”与“反噬”。

失败了,这就是:“手里拿个锤子,看什么都是钉子。”

成功了,这就是独孤九剑的最高境界:“草木竹石均可为剑。”

塞翁失马的年代,人嘴两张皮,翻来又翻去。

最后

电视剧《风筝》的最后,宫庶说:

“这盘棋,开局开错了,怎么走都是一盘死棋。”

“六哥”郑耀先开始帮扶你、最后抛弃你,那是因为六哥始终没有变过,因为六哥始终是为最广大人民群众谋利益的。

而宫庶,却只认他们眼里的那个六哥。

六哥手下不止一个宫庶,也不止一个人像宫庶这样想的。六哥对他们是降维交流。

电视剧中,六哥和宫庶都是笔者喜欢的人物。如果说我能从宫庶那里学到点什么:

百折不挠、雷厉风行。这是经验。

不赌天意,不猜人心。这是教训。

注:文章为作者独立观点,不代表资产界立场。

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原标题: 恒大丨十年来的捐款、投资与利息

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