政府“借新还旧”的进度能赶上融资平台死亡的速度吗？

作者：susu

来源：评级的艺术（ID：Rating-Utopia）

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《财爸的爱：地方债可“借新债、还旧债”》声称发现了重大政策变动及风险点：财政部首度正面明确：地方债可以“借新债、还旧债”。换言之，地方政府只要还上利息，本金可以借新还旧滚动。

其实这是误读，政策一直是连续的，并没有出现大的变动。43号文以来，中央政策是允许地方政府“借新还旧”的。国发43号文里规定，地方政府举借的债务，可用于“适度归还存量债务”；而后续债务预算管理办法里也允许债券本金通过发行新债偿还（第六条）；省、自治区、直辖市发行债券偿还到期债务本金计划，由省级财政部门统筹考虑本级和各市县实际需求提出，报省、自治区、直辖市政府批准后按规定组织实施（第十二条）。因此，是否“借新债、还旧债”由各发债区域根据自身财力及债务情况而定，中央政策并未禁止。

“借新还旧”是资本市场主体降低资金成本、拓展多元化融资渠道、优化债务结构、扩大经营和实现流动性管理的正常手段，其本身并不必然带来风险。与完全没有实体支撑的金融体系空转的“旁氏骗局”不同，“借新还旧”只是一种融资管理手段，是否带来风险主要取决于主体的偿债能力。资本市场上恰恰是信用资质比较优质的主体，能获得投资人的认可，才能实现稳定持续地“借新还旧”。这就是为什么高速公路企业、基础设施融资建设企业多次被曝“借新还旧”，但仍得到资本市场青睐的原因。

“借新还旧”是地方政府以时间换空间、平滑债务期限结构，实现渐进式去杠杆的有力举措。以政府低利率的债务替换融资平台高利率的债务，有助于有效降低融资平台的资金成本，缓解融资平台大量隐形债务带来的系统性风险。要我说，就是因为中央政府之前该开门不开门，导致像融资平台之类的类政府融资不断涌现。一方面抬升了资金成本，更重要的是积累了系统性风险。

在地方政府融资“堵偏门、开正门”的政策要求下，融资平台面临的政策环境将进一步收紧。但这是一个渐进的过程，既然是以时间换空间，政策还是会留给融资平台转型的足够时间，不大可能会全面切断融资平台的资金链，任凭其违约。毕竟，地方政府“借新还旧”的进度要与融资平台消亡的速度匹配，否则会危及中央政府的信用体系，带来系统性的冲击。从整个意义上来说，随着地方政府债务举借的透明度、规范化和市场化程度显著提升，系统性风险明显缓释。但经济下行叠加去杠杆，违约企业增加也将成为常态。闭着眼睛靠吃政策红利投资的时代已经一去不复返。问题就变成，如果真的进入到了排队违约的时期，谁会排在第一梯队，谁又会坚持到周期反转？

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