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财政“明牌”遇上监管“暗语”，市场是否在过度惊慌？

债市邦

5小时前 20 0 0

今天债券市场特别是长端利率债，经历了一场剧烈的“颠簸”。

作者：阿邦0504

来源：债市邦

今天债券市场特别是长端利率债，经历了一场剧烈的“颠簸”。

盘面上，超长期国债成为风暴中心，活跃券大幅上行4BP，期货主力合约全天单边下行，最终收跌0.91%，创下近期最大单日跌幅。

另一方面，1年期短债则在ym宽松的资金支持下显得风平浪静，曲线形态呈现出显著的“熊市走陡”特征。

许多投资者在问：为什么是今天？为什么跌得这么急？

市场普遍认为这是“财政供给冲击”与“监管风控约束”在特定时点产生共振的结果。

财政定调后的“供给焦虑”

刚刚结束的全国财政工作会议，为2026年的财政政策定了调。

会议通稿中明确提到：“2026年继续实施更加积极的财政政策”，并特别指出要“扩大财政支出盘子，确保必要支出力度”以及“优化政府债券工具组合”。

这在债券投资经理眼中，似乎意味着以下两点：

首先是量增： “扩大盘子”意味着2026年的赤字率和专项债规模大概率会突破常规预期。市场原本预期的“供给空窗期”消失，取而代之的是对一季度天量供给的担忧。

其次是结构变： “优化工具组合”往往对应着超长期特别国债的常态化发行，在EVE等监管指标不放松的情况下，这将打击30年期国债脆弱的供需结构。

现在，市场是在信息真空期，对“未知的供给规模”进行了防御性定价。既然预期供给要来，机构的第一反应自然是“先卖出长债腾出仓位”。

《金融稳定报告》的利空解读

在市场机构的眼中，如果说财政工作会议影响的是“供给”，那么ym最新发布的《2025金融稳定报告》则深刻地影响了“需求”。

在《报告》中，监管层对“利率风险”给予了极高的关注度，以及不甚明确的降息态度，构成了今天市场调整的深层逻辑：

对“久期错配”的敲打：《报告》重点分析了商业银行及非银机构的利率风险管理。在低利率环境下，部分机构通过拉长久期（购买30年国债）来博取资本利得。

监管层显然注意到了其中的风险隐患——一旦市场反转，这些长久期资产将面临巨大的估值回撤，这实际上是在警告机构不要过度追高长债。

降息预期的降温：细心的投资者发现，报告中关于融资成本的表述，从过去的“促进社会综合融资成本降低”，悄然改为“促进社会综合融资成本低位运行”。

这一词之差，结合报告中对银行净息差收窄、贷款利率“内卷式”竞争的担忧，被市场解读为降息意愿的显著削弱。

“财政供给洪峰”叠加“央行降息落空”的预期，两股利空逻辑在今天形成了完美的共振，导致了长端债市的踩踏。

思考：切勿误读央行的“分工”

但在市场的一片悲观声中，我们或许需要保持一份清醒与独立思考。

当所有人都盯着《金融稳定报告》中的风险提示看空债市时，我们必须指出一个被情绪掩盖的关键逻辑：切勿混淆“金融稳定局”与“货币政策司”的职能差异。

我们需要明白，《金融稳定报告》的牵头撰写部门是金融稳定局。在ym的内部架构中，稳定局是”安全员“的角色，其核心KPI是防范系统性风险，关注的是银行的死活、息差的厚度以及债市杠杆的风险。

因此，他们在报告中提示“息差太窄不利于银行稳健经营”，提示“利率风险”，是其职责所在的本能反应，这依然属于审慎管理的范畴。

然而，真正决定中国货币政策走向、决定是否降息的部门，是货币政策司。货政司的核心目标是稳增长、保就业、促物价。在当前经济复苏基础尚不牢固、物价亟待回升的宏观背景下，货币政策“支持性”的大方向很难因为一份防风险报告就发生根本性逆转。

是“不降息”，还是“换种方式降”？

当下市场认为的逻辑链条可能是：“稳定局担心息差，所以央行为了保护银行，将停止降息”。但这显然忽略了政策工具箱的丰富性。

如果我们将视角拔高一层，会发现逻辑完全可以是另一条路径：稳定局担心息差，而ym为了在保护银行的同时又要稳增长，可能会推动存款利率下调，为LPR下调腾挪空间。

换句话说，监管层保护息差，不代表要通过“维持政策利率不变”来实现，完全可以通过“压降负债成本”来达成。

如果未来的剧本是存款利率先行大幅下调，那么对于债市而言，资金成本的中枢依然在下移，这依然是长期的利好。

今天的市场大跌，某种程度上是交易情绪在信息不对称下的“抢跑”。市场把“安全员”的风险提示，误读成了“司机”的刹车指令。

虽然短期内，财政供给的冲击客观存在，波动率回归在所难免，但我们不能因为一份报告中的审慎措辞，就轻言“宽货币”周期的终结。

对于投资者而言，当下的策略不应是盲目恐慌，而是要读懂政策体系内部的博弈与平衡。与其在情绪宣泄中追涨杀跌，不如静待供给节奏落地，以及观察后续存款利率政策的实质性动作。