评级的艺术 
中国最专业、最具规模的信用评级机构之一。 业务包括对多边机构、国家主权、地方政府、金融企业、非金融企业等各类经济主体的评级，对上述经济主体发行的固定收益类证券以及资产支持证券等结构化融资工具的评级，以及债券投资咨询、信用风险咨询等其他业务。
作者：susu
来源：评级的艺术（ID：Rating-Utopia）
先讲个故事吧。几年前，博主尽调一个城投项目，该主体在资本市场上尚有存续债，希望再发一期新债。募集资金用途就是借给财政花。企业地位毋庸置疑，财政、发改领导访谈说安排就安排了（这是当初判断城投地位的重要标准，也是城投所谓信仰的扎实基础）。转折点出现在核心子公司访谈上。企业对接人很为难地表示，子公司是当初政府划拨进来的，我们吧，不实际管理，也没什么业务往来，就是到时间把表要来汇总一下。访谈他们可以，但聊的时候尽量别提发新债，就说是上次债的例行跟踪。当下内心一惊，你这偿债来源很大一部分可是人家的资产啊。
这就引出我们今天要探讨的问题：偿债分析看合并报表还是母公司报表？
需要明确的是，合并报表只是个“想象的共同体”，现实中并不存在。合并报表里的总偿债资源，只是会计意义上的存在，并不意味着集团内任一主体（包括母公司）可以自由支配。就像是业已分家的家族，孩子们已经成家立业，形式上，可以把父辈和孩子们的资产、收入、现金流合并做成家族财务报表，但表上的资产却不单独属于任何一家。
如此，父债便不能直接子偿。假设有一天并表家族里爸爸家欠了一屁股债，能直接把账上儿子们的房产变卖抵债吗？显然不能。因为，这个房子并不完全属于儿子，其中有按揭贷款背后的银行，有支付了三分之一首付和装修费的儿媳，有儿子需要支付费用的学校……，爸爸能用来偿债的，是孩子们日常支出之余孝敬的钱；同理，子公司的资产首先要用来保障其利益相关方（债权人—银行或其他朋友，另外的股东—儿媳）的权益，母公司能动用的也只是其中以分红等形式存在的部分。
对于资产主要集中在子公司层面的集团来说，母公司债权人相较于子公司债权人，债券具有明显的次级性。这个逻辑下，俄罗斯套娃式地举债，保障最弱的是最外层的债权人，虽然其资产规模很可能是其中最大的。
那问题就来了，既然如此，为什么现有的评级方法还是会以合并报表为主来计算偿债指标？俄罗斯套娃最外层的风险是最高的吗？
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原标题： 合并报表VS母公司报表
