杨老师的基建课堂 作者：杨晓怿
来源：杨老师的基建课堂（ID：msyangteacher）
市场上长期流传着一种说法，认为一些区域的政府为了维持地方金融的稳定性、避免触发系统性金融风险，会对下属地区的债务进行无条件的兜底和救助。但从实际情况来看，只要不出现恶劣的骚操作，零星的、个别违约现象并不会直接扩散成区域性系统风险。
尤其是在去杠杆的大背景下，一些过度举债、明显超过兑付能力的城投主体，出现违约、导致债务重组将是大概率事件。尤其是明年的城投债兑付高峰恰逢地方政府换届，双重因素叠加导致债务风险暴露，并不令人意外。
因此，尽管政府仍然会对城投债进行协调、控制乃至善后，但无条件兜底是不存在的；想凭借这个逻辑继续薅地方政府羊毛，那是相当的危险。
幻想二：只要承诺纳入预算就能收到钱
自从地方政府举债被收紧后，各种替政府垫资建设的模式就开始兴起；除了PPP模式之外，EPCF、ABO等模式都开始大行其道。许多企业和金融机构仍然按照以前的逻辑在做政信业务，认为只要政府承诺纳入预算就是安全的、能收到钱的。
但是，这个逻辑显然也不成立。自今年地方政府普遍陷入财政困境后，前几年承诺纳入预算的各种款项都存在大量展期，就连保障程度较高的PPP项目也存在大量未能付款的情况。
在2021年地方政府的偿债压力比2020年更大的情况下，所谓纳入预算就能兑付的逻辑就变得更为脆弱。在融资的大潮褪去后，谁在裸泳几乎一目了然。
幻想三：仍然有被低估、有潜力的地区
随着风险的暴露，市场开始出现了明显的避险趋势，导致许多被认为“安全的主体”融资价格一路下降，大家都普遍开始寻求被低估、有潜力的地区。
但是，地方债务作为一个高度发达的、存量规模很大的地区，实际上早已不存在被低估的地区，纯粹的数字分析也显得非常苍白。从实际情况来看，看起来债务低的地区并不一定债务低，经济好的地区由于不熟悉城投的运作，在投融资方面并不显得足够好。
虽然市场与实际情况的信息差仍然不小，但值得挖掘的主体早就被各家机构跑过多遍，能扶起来的主体早已扶起来了。在当下的市场上，只有许多被高估的“网红”；被低估的倒是真没有了。
幻想四：省会城市及周边是安全的
在这一轮的风险暴露过程中，投资人对于地区经济与行政级别是较为敏感的，也比较看重土地出让金对地方财政的补充。这使得如今省会城市的下属区县在市场上比较受欢迎，新融资的趋势也总体向好，认为总体风险较低。
这一逻辑总体上是对的。但在这些主体之间差异很大，随着新一轮地产的收紧，本身财力偏弱的主体很快会出现明显的收缩；在土地滚动开发的过程中有容易造成短期内比较大的债务，很容易使得风险就此出现。
正如风险中暗藏着机会一样，受到市场热捧的地区中总是也潜藏着风险。希望省会市本级对下属区县负起完全的责任，不过是市场一种美好的幻想。
在经过十年轮回之后，2021年的地方债务问题再次成为了关注的焦点。这一年，在债务问题上，注定不会平静。
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原标题： 放弃对地方债务的四种幻想
