中证鹏元评级 作者：张琦
主要内容
政策回顾：（1）基建发力稳经济，促进偿债能力较强的省市城投融资需求增长；2）发改委推进新型城镇化，强调支持县城建设示范区补短板强弱项等建设。
3月份城投债发行规模同比下降。3月份，各品种城投债共发行806只，发行规模5,876.65亿元，同比分别下降11%和14%，环比分别增长139%和137%；其中，交易所、银行间市场、企业债城投债券发行规模同比分别下降28%、下降8%、增长23%；3月份，城投债净融资1,954.17亿元，同比下降16%、环比增长63%
3月份仍以山东和浙江净融资最大，7省为净偿还。3月份，山东、浙江净融资规模分别为364.435亿元、309.955亿元，位居前两位；广东、江西、上海、江苏、四川、福建、河南的净融资规模也在100亿元以上；净偿还的省份以吉林、甘肃、贵州分别净偿还53.83亿元、38.49亿元、20.15亿元相对较大。
3月份 3月份城投债主体级别重心上升。3月份，城投债发行人AA+级及以上级别合计占比68%，较上月上升1.7个百分点；具体而言AAA级、AA+级、AA级主体债券占比分别为27%、42%、31%。
3月份AA级城投债利差走扩。3月份，长期限无增信AAA级、AA+级、AA级城投债平均发行利率较上月分别下行8BP、上行5BP、上行86BP；AAA级利差较上月收窄6BP，AA+级利差与上月持平，AA级利差较上月扩大82BP。
3月广西和江西两地AA级城投利差大幅走扩。3月份，天津、辽宁、贵州、陕西、云南等地AA+级城投，甘肃、云南、四川、陕西、广西、重庆等地AA级城投的发行利差均在400BP以上；广西和江西两地的AA级城投利差扩大超90BP。
4月份全国城投债待偿规模3,460.66亿元、环比下降12%。4月份，全国大部分地区的待偿规模环比下降，其中江苏待偿规模939.39亿元，山东待偿规模341.17亿元，浙江待偿规模297.59亿元，天津待偿规模208.26亿元，待偿规模相对较大。
一、政策回顾
1. 基建发力稳经济，促进偿债能力较强的省市城投融资需求增长
3月份初，“两会”《政府工作报告》在2022年政府工作任务中提出“坚定实施扩大内需战略，推进区域协调发展和新型城镇化”等内容。2022年拟安排地方政府专项债券3.65万亿元，将围绕“两新一重”，积极扩大有效投资。一季度地方政府专项债券已发行1.46万亿元，完成去年提前下达额度，3月底召开的国务院常务会议要求今年下达的额度9月底前发行完毕。今年专项债使用范围重点投向交通基础设施、市政和产业园区基础设施、能源、水利等九大方向，向中央和省级重点项目多、偿债能力强的省市倾斜。地方政府专项债加速发行，将有力拉动基建投资、稳定经济增长，促进偿债能力较强的省市城投融资需求增长。
2. 发改委推进新型城镇化，强调支持县城建设示范区补短板强弱项等建设
3月17日，发改委印发《2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》（以下简称《任务》），持续推进新型城镇化战略。《任务》提出“推进以县城为重要载体的城镇化建设”，要统筹中央预算内投资、地方政府专项债券、县城新型城镇化建设专项企业债券、政策性级商业性金融机构信贷等资金，在不新增隐性债务前提下支持符合条件项目”。《任务》强调“支持120个县城建设示范区率先推动县城补短板强弱项、支持20个县城产业转型升级示范园区建设”。发改委《任务》对重点推进内容列出具体清单，包括老旧小区改造、保障性住房建设、便民设施建设、管网更新、地下综合管廊建设、数字平台建设等，以及城镇基础设施向乡村延伸等。近两年，发改委县城新型城镇化建设专项企业债券发行增长。2021年共发行14只，募集资金99.60亿元，2022年1-3月份共发行15只，募集资金97.60亿元。整体来看，县城新型城镇化建设专项企业债区域分布主要在东部和中部地区，其中湖南和浙江两省分别发行9只和8只，发行规模分别为61.00亿元和59.50亿元，两省合计占比超一半。发改委城镇建设类专项债的发行规模亦增长较快。随着新型城镇化工作推进，对县级城投融资形成一定融资利好，受益县城仍主要在东部、中部地区。但目前新型城镇建设资金主要来源为预算内资金、地方政府专项债券、信贷资金等，企业债募集资金规模相对较小，增量有限。
二、2022年3月份城投债发行情况
1. 3月份城投债发行规模同比下降14%，以私募公司债品种同比降幅最大
2022年3月份，各品种城投债共发行806只，发行规模5,876.65亿元，发行数量同比下降11%、环比增长139%，发行规模同比下降14%，环比增长137%。综合2022年1-3月，各品种城投债共发行1,967只，发行规模1.41万亿元，累计同比分别下降6%和9%。
从主要债券品种来看，3月份交易所城投债券发行数量环比增长134%，发行规模环比增长153%。其中，公募公司债品种发行50只、发行规模470.04亿元，环比分别增长85%和89%；私募公司债品种发行77只、发行规模1,305.24亿元，环比分别增长154%和189%。银行间市场发行数量环比增长136%、发行规模环比增长121%，其中短期融资券发行244只、发行规模1,589.10亿元，环比分别增长120%和95%；中期票据发行147只，发行规模1,163.64亿元，环比分别增长145%和151%；定向工具品种发行138只、发行规模863.63亿元，环比分别增长160%和140%。企业债发行62只，发行规模485.00亿元，环比分别增长195%和255%。与去年同期相比，企业债和定向工具品种的发行规模分别同比增长23%和7%，其他债券品种的城投发行规模同比下降，以私募公司债的降幅较大，同比下降33%。综合2022年1-3月，交易所、银行间市场、企业债城投债券发行规模同比分别下降24%、下降2%、增长9%。
2. 3月份净融资1,954.17亿元，同比下降16%
3月份，城投债偿还债券规模3,922.48亿元，净融资1,954.17亿元，同比下降16%、环比增长63%，处于近一年月净融资规模的平均水平。当前，城投债的融资需求仍相对旺盛，3月份城投债的净融资占全市场信用债净融资规模的78.3%。综合2022年1-3月来看，城投债累计净融资规模5,975.61亿元，累积同比下降17%，累计净融资占全市场信用债净融资规模的53.6%。
3月份，推迟或取消发行的城投债共62只，原计划发行规模138.30亿元，江苏省推迟或取消发行的城投债数量相对较多，共9只，其次，浙江、陕西、广西等地分别推迟或取消发行3只，高于其他地区。从债券类型上看，中期票据、短期融资券推迟或取消发行的数量较多，分别为13只、7只。
3. 3月份城投债以山东和浙江净融资规模较大，7省为净偿还
3月份，山东和浙江仍是净融资规模较大的两个省份。山东发行514.55亿元、净融资364.43亿元，浙江发行612.04亿元、净融资309.95亿元；广东、江西、上海、江苏、四川、福建、河南等地区的净融资规模也在100亿元以上。3月份，全国共有7个省为净偿还，除吉林、甘肃、贵州分别净偿还53.83亿元、38.49亿元、20.15亿元，相对较大外，河北、辽宁、青海、黑龙江的净偿还规模不足20亿元。
综合2022年1-3月的情况来看，23个省份表现为净融资，7个省份表现为净偿还。净融资规模最大的几个省份，江苏发行规模3,640.99亿元，净融资规模1,222.52亿元排名第一；浙江发行规模1,504.96亿元，净融资规模904.15亿元排名第二；山东发行规模1,013.75亿元，净融资规模达613.00亿元排名第三；四川、重庆、安徽、广东分别以净融资613.00亿元、413.50亿元、324.89亿元、323.24亿元分别位居第四至七位。2022年1-3月净偿还省份中，甘肃、吉林、贵州是主要净偿还的省，分别净偿还61.99亿元、43.73亿元、21.70亿元。
4. 3月份城投债主体级别重心上升，区县级平台占比下降
2022年3月份，城投债发行人AA+级以上级别合计占比达到68%，较上月上升1.7个百分点。具体看，AAA主体发债214只，占比27%，较上月上升5.9个百分点；AA+主体发债337只，占比42%，较上月下降4.2个百分点；AA主体发债251只，占比31%，较上月下降1.5个百分点；3月份有3只AA-级及以下主体债券发行，占比0.4%
综合2022年1-3月发行情况，AA+级别以上主体债券合计占比68%，较去年同期上升0.8个百分点。其中，AAA级占比23%，较去年同期上升2.4个百分点；AA+级占比45%，较去年同期下降1.6个百分点。城投债主体级别进一步向AA+级集中。
从行政级别分布来看，3月份区县级平台发债数量占比下降。具体而言，3月份省级平台发行77只，占比10%，较上月上升2.4个百分点；地市级平台发行债券345只，占比43%，较上月上升0.4个百分点；区县级平台发行债券259只，占比35%，较上月下降4.3个百分点；园区城投发行债券125只，占比16%，较去年上月上升1.5个百分点。综合2022年1-3月发行情况，省级、地市级、区县级、园区平台发行债券的数量占比分别为8%、43%、35%、15%。
5. 3月AA级区县级平台增信使用率维持50%以上，AA级地市级平台增信使用率下降
2022年3月份，城投债券的总体增信使用率14.3%，较上月下降1.9个百分点。从主体评级级别和行政等级来看，采取增信的城投主体主要为AA级平台，增信使用率39.8%，较上月下降11.2个百分点。AA级平台中，区县级平台的增信使用率维持在50%以上，地级市平台和园区城投的增信使用率较上月有所下降。
从增信效果来看，3月份有71只债券通过增信使债项等级得到提升，占发行数量的8.8%。其中AA+级主体中有9只债项级别提升至AAA级；AA级主体中，有25只债项级别提升至AAA级，32只债项级别提升至AA+级，1只债项级别为A-1级
综合2022年1-3月份，城投债总体增信使用率15.3%。AA+、AA级平台的增信使用率分别为3.1%、42.5%，其中AA级地级市平台增信使用率为35.3%、AA级地级市平台增信使用率为49.2%；增信效果上，1-3月份共有176只债券通过增信使债项等级得到提升，占发行数量的8.9%。
6. 3月份AAA级和AA+级长期限城投债利差平稳，AA级城投债利差走扩
2022年3月份，无增信城投债的最高发行利率为7.90%、最低利率2.00%，发行利率区间较上月收窄。分级别来看，长期限无增信AAA级、AA+级、AA级城投债平均发行利率较上月分别下行8BP、上行5BP、上行86BP；短期限品种的无增信AA+级平均发行利率与上月持平，AAA级、AA级城投债平均发行利率较上月分别上4BP和5BP。发行利差方面，长期限无增信AAA级城投债较上月收窄6BP，AA+级城投债与上月持平，AA级城投债较上月扩大82BP；短期限无增信AAA级与上月持平、AA+级、AA级城投债分别较上月收窄16BP和9BP
从各级别城投平台平均发行利差来看，2022年3月份AAA级和AA+级平台信用利差维持稳定，AA级平台较2月有所上升，略高于1月份的利差水平，但为近一年的较低位
7. 3月份广西和江西两地AA级城投利差大幅走扩
就地区发行利差来看，2022年3月份，发行利差相对较高的省份：AA+级城投中，天津、辽宁、贵州、陕西、云南的发行利差分别为488BP、428BP、483BP、407BP、421BP；AA级城投中，甘肃、云南、四川、陕西、广西、重庆的发行利差分别为520BP、469BP、468BP、456BP、451BP、428BP。从利差变动情况来看，广西和江西两地的AA级城投利差扩大90BP以上；天津AAA级城投、广西、新疆、内蒙古的AA+级城投，以及安徽AA级城投的利差收窄100BP以上。
8. 4月份全国城投债待偿规模3,460.66亿元、环比下降12%，江苏、山东、浙江、天津、重庆等地城投债偿债规模较大
2022年4月份，全国共28个省有城投债待偿，待偿规模3,460.66亿元（不含未宣告的回售规模），同比下降9%，环比下降12%。待偿规模相对较大地区有：江苏城投债待偿规模939.39亿元，同比增长19%，环比下降12%；山东城投债待偿规模341.17亿元，同比增长71%、环比增长127%；浙江城投债待偿规模297.59亿元，同比下降1%、环比下降1%；天津城投债待偿规模208.26亿元，同比下降32%、环比下降19%；重庆城投债待偿规模173.57亿元，同比增长8%、环比下降7%。4月份，全国大部分省份的偿债压力小于上月。在待偿规模大于100亿元的地区中，山东和福建的待偿规模环比增长127%和101%。
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