资产界 
铛煮山川，粟藏世界，有明月清风知此音。呵呵笑，笑酿成白酒，散尽黄金。
作者：晓晴
2025年10月13日，一纸《通知》在金融圈掀起了不小的波澜。央行与银保监会联合发布的《关于进一步优化金融资产管理公司（AMC）资本管理的通知》，被业内人士称作是“AMC行业十年来最重要的一次政策校准”。文件的核心信号十分明确——监管不再单纯鼓励AMC“扩规模”，而是要求其“提效益”，通过资本约束的强化，倒逼行业回归风险定价与经营本源。
政策细则中，最受关注的变化有两点：其一，提高了不良资产批量收购的风险权重，也就是让资本消耗与风险暴露更紧密挂钩；其二，鼓励AMC通过REITs、资产证券化等市场化工具盘活存量资产。这意味着，AMC“以量取胜”的时代正式落幕，粗放扩表、低效周转的旧模式，必须让位于精细化运营和资产结构优化的新逻辑。
对于过去几年在不良市场中攻城略地的AMC来说，这样的转向来得并不轻松。自2020年以来，行业经历了一轮“规模竞赛”，几家全国性AMC和地方AMC纷纷加杠杆、扩投资，批量包规模屡创新高。但随之而来的，是资本金快速消耗、项目处置周期拉长、收益率持续下滑的“三重压力”。不少地方AMC在收购后发现，被接盘的不良资产并非“半死不活”的项目，而是“僵而不亡”的债务包。资产评估的失真、抵押物价值缩水、司法执行滞后，让资金周转的每一环都显得艰难。
更深层的问题在于，“资本消耗快”与“收益兑现慢”之间形成了恶性循环。AMC为了维持规模增长，不得不持续投入资本，而资本的回流速度却被低效处置所拖慢。久而久之，表面上资产规模在扩张，实际上资本回报率却在下滑。行业内部甚至流传着一句调侃：“越忙越亏，越买越紧。”这句话，道出了整个不良资产处置链条的结构性困境。
监管层此时出手，并非为了“收紧”AMC的手脚，而是为了帮助行业从无序扩张回到理性经营。文件中提出的“鼓励通过REITs、ABS等方式盘活资产”，实际上是一种引导——让AMC从被动消化转向主动经营，把沉睡的资产重新推向市场。比如，将处置周期长、租金稳定的商业地产债权打包成不动产REITs，不仅能回笼资金，还能让AMC参与资产管理的持续收益。这种方式的逻辑是：不再靠单次买卖盈利，而是靠运营能力创造现金流。
从这个意义上说，《通知》既是一次政策约束，也是一次行业再分化的信号。那些习惯“堆量”的AMC，可能会因资本约束而被迫收缩；而真正具备资产管理与重组能力的机构，反而会在新规则下脱颖而出。未来的AMC竞争，已不再是谁收得多、包得大，而是谁能在有限资本下实现更高的资产周转率与风险调整后收益。
市场人士普遍认为，这次政策调整将加速AMC的分层洗牌：一类是向专业化、轻资本、强运营方向转型的“精工型”AMC；另一类则是被动挤出市场的“套利型”AMC。而这场重塑，正是中国不良资产市场从“量的扩张”转向“质的提效”的开端。
过去几年，不良资产行业在账面上似乎风光：规模连年攀升，项目遍地开花，AMC在地方金融生态中几乎无所不在。但走进具体业务层面，就能明显感受到“资本之困”已成系统性掣肘。多数AMC的核心资本被快速消耗在批量收购环节，监管对风险权重的动态收紧进一步压缩了杠杆空间。过去靠资本扩张驱动的规模红利，如今几乎走到了尽头。更现实的压力在于，当资金成本居高不下、回收周期又漫长时，AMC哪怕账面项目众多，也往往陷入“收得快、处得慢”的恶性循环。
资本约束直接拖慢了处置节奏。许多AMC在面对地方金融机构的打包不良项目时，只能在意向阶段徘徊不前——一方面担心资本占用过重，另一方面又怕流转周期拉长导致收益摊薄。尤其在房地产与地方平台债务占比高的当下，这类项目往往金额巨大、回收周期长，一旦纳入表内，资本压力立刻放大。AMC的资金池因此长期被“沉淀资产”锁死，周转效率持续下滑。
与此同时，存量资产的流动性问题愈发突出。许多不良资产包经过几轮处置仍难以盘活：债务重组久拖不决，抵押物处置低效，二级市场的活跃度不足，导致AMC的账面收益率持续下滑。资产证券化、REITs等轻资本工具虽被寄予厚望，但真正落地的比例仍然偏低。一方面缺乏成熟的底层资产定价体系，另一方面监管审批周期长、投资者接受度有限，使得AMC在“盘活存量”上难以形成规模化突破。
最让业内焦虑的，是轻资本转型的路径依旧模糊。理论上，AMC应从“重资产持有者”转向“资产管理与运营服务提供者”，但在实践中，这一转型并非易事。地方AMC多数仍沿用旧有的投资逻辑——靠收购赚差价，而非靠运营提价值。组织架构、风控体系、激励机制仍偏向传统资产交易思维，对资产证券化、REITs运营、私募股权投资等“新资本工具”的掌握有限。于是出现一种尴尬局面：既要降杠杆，又要提收益，但缺乏能承接这两者平衡的商业模式。
这正是当前AMC行业最大的痛点：资本被监管层层约束，流动性被资产性质束缚，转型方向又缺乏清晰抓手。过去那套“以规模换时间”的逻辑已经行不通，而新的轻资本、快周转、精运营的逻辑尚未完全建立。行业正卡在一个关键的节点——既要解决资本效率，又要重塑盈利模型，否则，不良资产市场的“资本-收益”坏循环将越转越紧。
不良资产处置如何破解“资本-收益”坏循环？
要想真正走出“资本—收益”的坏循环，AMC必须学会脱离“重资产依赖”的惯性，从单一的资产买卖者，转型为不良生态的“价值运营商”。这不是一句口号，而是一场深层的结构革命。
首先要改的是资本的使用逻辑。过去AMC的资金运作像一口老井，靠不断往里注水（增资、举债）来维持活力；如今资本成本上升、监管趋紧，必须让这口井“自我循环”。更合理的做法，是将自有资本集中投向杠杆最高、价值空间最大的核心项目，其他部分通过联合投资、基金化运作实现“外部撬动”。例如，以项目为载体设立专项基金，引入地方AMC、民营资本或产业投资人共同参与处置，AMC保留决策权与管理权，不再承担全部资本压力。这种“轻资本+深管理”的结构，既能延长AMC的资本续航，又能提升收益弹性。
但资金只是表层，根本解法在于效率。传统的不良资产处置往往依赖司法拍卖或债务重组，周期长、价值损耗大。要打破这一模式，就必须在资产“活化”上下功夫。近两年，一些AMC开始尝试将不良资产与产业运营结合，通过盘活底层资产形成新的现金流。例如，针对闲置的商业地产项目，引入连锁零售、康养机构重新运营，AMC则通过租金收益、股权退出实现盈利。这样的“运营型处置”虽然复杂，却能显著提高资产回收率，把原本静态的债权转化为动态收益。
此外，金融创新也应成为AMC走出困局的“新血”。政策已明确鼓励通过REITs和资产证券化盘活存量资产，这实际上为AMC提供了新的资本回旋空间。关键在于是否能把不良资产“标准化”成可投资产品。例如，以打包的商业地产不良项目为底层资产，设计现金流分层结构，让不同风险偏好的投资人参与——AMC负责尽调与运营，市场负责融资与流通。这样不仅减轻了自有资本占用，也使AMC从单一的债务回收者变成收益分配的管理者。
当然，破局还离不开治理体系的升级。许多AMC之所以陷入收益疲软，不在于项目本身，而在于内部考核机制——重规模、轻效率，重收购、轻退出。要改变这种局面，就要将“资本周转率”和“项目回收周期”纳入核心指标，让资金流动性成为绩效的核心牵引力。部分省级AMC已试点“项目退出率”考核，每年要求处置完成率不低于80%，促使团队更关注现金流转与市场退出，这种方向值得推广。
说到底，AMC要破局，不是靠监管“放水”，而是要学会自己造血。资本要用得更聪明，资产要动得更快，管理要算得更精。只有当不良资产从账面负担变成动态收益源，资本的“锁”才能真正被打开。届时，AMC的竞争力不再取决于谁规模更大，而在于谁能在有限资本中，跑出更高的效率、更稳的收益。那才是从“扩规模”走向“提效益”的真正意义。
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