资产界 
最及时的信用债违约讯息，最犀利的债务危机剖析
作者：资产界
来源：资产界
6月14日，深圳阿里中心。
李保春身穿一件简单的白色Polo衫，站在讲台前。他刚跑完两趟航班，前一天清晨从上海飞石家庄，深夜又飞抵深圳，今天还得再飞回上海。
“我把破产程序比作企业生病去医院。”他翻过一页ppt， “挂号、分病房、治疗方案、出院——每一步都有门道。”
台下坐着十几位从各地赶来的投资人、律师和AMC从业者。有人掏出手机拍照，有人低头猛记笔记。
“普通病房叫破产重整，就是给企业一次手术机会，但最多住9个月。9个月找不到投资人，直接推进太平间，也就是破产清算，宣告企业彻底死亡。”
“所以聪明的顾问会让项目先住ICU，没有出院倒计时，舒舒服服地找好‘白衣骑士’，再转普通病房做手术。”
台下有人会心一笑。
这个把破产法讲成急诊室故事的人，叫李保春。虽然名片上印着“律师”，但他觉得自己更像“和事佬”——让一群吵得不可开交的人，心平气和地接受一个和解方案。
不久前，他刚刚参与盘活了一个近百亿负债的上海内环住宅项目，用的手术刀，叫“预重整”和“共益债”。
一、废墟中的百亿豪赌，“蝶恋花”的复活奇迹
如果要给李保春的不良资产职业生涯找一个高光时刻，他首推“蝶恋花”。
时间倒回2022年，上海刚刚解封，这个内环超大型项目已然陷入僵局：企业爆雷，股权被查封，工地停工，负债近100亿，其中80多亿来自银行银团，多方利益纠缠、矛盾错综复杂。
作为联合管理人，李保春所在的团队携手金杜律所并肩作战，创新采用预重整 + 共益债的组合打法，仅用时 97 天走完预重整全流程，项目半年内顺利复工复产，一举创下上海百亿级房企风险项目处置的最快落地纪录。
什么是“预重整”？就是正式进“病房”之前，法院先给一间“调解室”，在预重整管理人辅导下，债务人和债权人自己商量方案，商量好了再走正式程序。
什么是“共益债”？李保春用一个简单例子解释：一个烂尾楼，欠银行10亿，只剩5亿资产，没人敢借钱给它续建。这时你借给它1亿，法院说：你这1亿是用来救命的，将来卖房的钱最先还你，比银行还优先，这叫“超级优先权”。
凭借这套组合拳，“蝶恋花”不仅快速复工，还实现了多方共赢。债权人拿到了低成本救命资金；银行成功化解百亿级不良债务，大幅提升债权清偿率；投资人盘活了优质存量资产，依托超级优先权，锁定稳健收益。
为什么这个项目能成？李保春总结三点：“第一，资产好，上海内环住宅不愁卖；第二，债权相对集中，银团是单一最大债权，占整个债权总额80%左右，没有几十个小债权人扯皮。第三个也非常关键，银团牵头行建行保全部的负责人非常有担当和魄力，能把各家银行的不同声音拧成一股绳。再加上管理团队与金杜律所的紧密配合，多方同心协力，最终推动项目顺利落地。”
更早的2018年，还在资管公司任职的李保春，首次试水“共益债”，盘活了镇江地标烂尾项目“江河汇”。
当时项目已经停工3年，国内共益债案例很少，破产法司法解释三尚未出台，共益债与抵押权谁更优先，法律上没有定论。
李保春回忆，他作为业务经理，和公司风控部门吵得不可开交。
他的理由是：共益债具备破产费用属性，应由债务人财产“随时清偿”。“抵押物再怎么说，也还是债务人的财产。”
但风控同事坚持：抵押权是物权，是别除权，处置抵押物当然抵押权人优先。“凭什么你的共益债能跑到我前面？”
没有标准答案，那就趟出一条路！顶着风控争议，资管团队、管理人团队并肩探索，敲定2.95亿投资。
在全体成员的共同努力下，江河汇项目顺利重启，不仅打破了法律适用的困局，也成为公司首单完整落地的烂尾楼重整项目，为后续同类业务积累了宝贵经验。
如今，即便手握两个标杆案例，李保春始终保持清醒：“每一个项目都有它的复杂性。不要以为盘活了一个，就能盘活第二个。”
他坦言，行业最忌讳经验主义，看似相似的烂尾项目，背后的债权结构、政企关系、资产禀赋天差地别，唯有敬畏专业、深耕实操，才能持续落地。
没有一成不变的盘活模板，每一个困境项目，都是独一无二的博弈与解题。
二、从律所到投行到AMC的跨界之路
很难给李保春简单地贴上一个标签。
他做过律师，懂法条的底线；干过投行，懂资本的逐利；还曾在四大AMC里摸爬滚打，深谙不良资产的底层逻辑。
行业分工如同医疗科室，律师也有不同专攻方向。在李保春看来，做企业重组的律师，更像是 ICU 的重症医生。当仲裁、调解、诉讼这些常规手段都无力化解矛盾时，就必须为企业 “刮骨疗伤”，一方面统一梳理、压降债务，一方面盘活经营、恢复造血。
李保春在跟学员分享自己的从业心得
他笑着打趣，自己也是近期才捋清职业脉络。
李保春的职业生涯可以追溯到2013年，当时他在温州一家律所的上海分所实习，正赶上民企互保联保爆雷潮，一家倒、家家倒。他懵懵懂懂跟着老师做“企业危机救助”，鳌江、苍南、平阳的中小民企，都留下了他尽调的足迹。
后来跨界入局投行，做再融资、新三板、PE投资。这段经历让他跳出单一的法律对抗思维，练就了资源整合、交易撮合、商业研判的核心能力，也是他区别于传统诉讼律师的优势。
真正的转折点在2017年，受前同事邀约，李保春加入东方资产旗下子公司。“当时本来想去当大金主，给地产公司做非标融资，非金债，简单粗暴。”李保春笑。结果2018年监管突然收紧，这条路被彻底堵死。“我们是被迫转型，去做真正的不良资产——烂尾楼、问题楼盘。”
回头看，这段“误打误撞”反而成了关键铺垫。他既不像传统律师那样只懂打官司，也不像纯资本那样只看回报。他懂得如何利用法律程序作为保护伞，用资本手段作为手术刀，去切除企业肌体上的毒瘤。
所有看似偶然的赛道入局，都是长期专业沉淀后的必然突围。江河汇之后，李保春重点发力不良资产，跑了几百个项目，也见了无数的债务人和管理人。这段经历，他喜欢用一句英文来总结：“Every step counts。（每一步都算数。）”
但算数的不只是成功，李保春心中仍有一个遗憾。
他曾经花近一年时间，以顾问身份推动某项目进入预重整。然而债务人没顶住银行压力，银团硬塞了一个从没操盘过大项目的破产管理人。
结果预重整阶段投资方案没有，预重整债会都没开，项目“带病”进入正式程序。
“管理人一上来就把所有员工解雇了，懂行的没了，后面投资人想看现场，甚至没人带路，资产细节更没人说得清。”
项目至今僵在那里。
“预重整的本质是什么？”李保春说，“债务人和债权人必须手牵着手。缺了任何一方，都搞不好。”
他想给所有破产管理人一个建议：“要对能力之外的项目保持敬畏。不要一上来就把原团队全部踢走，我们做法律的，不懂盖楼、不懂销售，他们懂，要充分重视原团队对资产价值的维持和修复作用。”
李保春（右）在为接受资产界团队专访做准备
三、没有卖不掉的资产，只有跟不上的思维
对于当下的烂尾楼市场，李保春的判断直白而冷静。
“和上一轮不良资产潮相比，现在最大的变化是去化——说白了，楼盖好了能不能卖掉。”他说，“前几年做镇江项目，楼市还有一波小高潮。现在二三四五六线城市，大量资产就是没市场。你把楼建得漂漂亮亮，照样卖不动。”
但他不悲观。“没有卖不掉的资产，只有卖不掉的价格。”他列举了仍有机会的三大窗口：
一是产品重塑机会，存量资产并非毫无价值，通过对接政府调整规划、优化户型与配套，将普通住宅升级为改善型4.0产品，精准匹配高端/改善居住需求，盘活资产溢价空间；
二是债务人自救机会，对于实控人自有投入规模较高的项目，例如前期自投 10 亿元，盘活后哪怕仅回笼 1 亿元现金流，也能在一定程度上止损、缓解债务压力。这就要求债务人放下过高预期，理性接受亏损，以时间换空间，为企业争取重生机会。
三是债权人接盘，很多烂尾楼最大的债权人，就是央国企总包和银行，他们投入一笔不大的共益债，就能将停滞的在建项目建成现房。央国企通过以物抵债承接存量楼盘，既能自持经营压缩成本，也能抵押融资盘活沉淀资产，有效降低坏账损失。
他不像一个在刀尖上跳舞的投机者，更像一个手握手术刀的医生，在一群利益对立、诉求复杂的人中间，制订一个让所有人都能接受的治疗方案。
想要成为一名合格的“手术医生”的素养是什么？ 李保春毫不犹豫地回答：“预期管理。”
债务人、股东、清偿顺序不同的债权人，各有各的预期。任何一方的预期不合理，都可能导致项目失败。好的ICU医生，就是能把这群预期各异的人拉回现实，让他们接受止损，明白“少输（清算）就是赢”的道理。
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