投资银行开展ABS业务的一些讨论和思考

来源：一段棉线的投资思考（ID：yiduanmianxian）

这段时间和一些券商的朋友聊起来，说现阶段ABS业务越来越难做了。一方面客户新需求越来越多，远远超出了“卖债”这一范畴，另一方面又面临着“客户给钱越来越少、市场风险越来越大、同行竞争越来越猛”的窘境。这几年来，由于站在投资端看市场、聊客户需求、分析投资品价值，对“ABS和债越来越不是一回事儿”的体会变得非常深刻，就把聊到的一些内容分享给大家。

先从投资银行角度说说做债卖债：传统债券业务的核心是满足客户的债务融资需求，客户需求相对单一。数年以前，债券业务中投资银行的核心竞争力在于获取批文。近年来债券的市场化发行程度越来越高，获取批文的难度相对降低了很多，但由于信用风险频发，梳理清晰的信用投资品销售逻辑，培养对特定类型信用投资品（如地产债、城投债、控股集团债等等）的销售能力逐步成为投资银行的进阶竞争力，只有能清晰解释特定信用的投资价值及定价逻辑才能在现阶段债务融资业务中占据一席之地。

ABS业务和债券业务同属固定收益业务范畴，而且中国的ABS业务直到目前仍然具有强烈的债务融资属性，因此对投资银行来说，开展ABS业务时搞清楚特定资产的信用来源，合理设计产品，并抓住相应卖点，准确、而非大撒网式的推销给相应机构是顺利开展业务的基本要求。但和传统债券业务相比，ABS存在根本不同之处，那就是ABS本质上属于资产流转业务：资产流转的目的不仅仅是进行融资，深入理解资产流转的目的，提供高效、低价、成体系的资产流转解决方案就成为投资银行在下阶段竞争中脱颖而出的核心。

我国ABS业务经过七八年的高速发展期，目前已经成为一个较为成熟的品种。当然，这一资产类型的进一步成熟需要经历类似信用债经历过的信用风险冲击和市场风险冲击，但在某些细分资产类型中已经自发形成了比较成熟的价值判断体系。总体来说，ABS产品的信用来源和债券不同，除了主体信用之外，资产信用和产品结构均同等重要的影响ABS的投资价值

尽管我国存在固定收益市场分割、ABS产品中混杂大量“名ABS实债”产品等中国特色的问题，但从海外经验来看，最终会逐步向金融资产流转为主流的方向发展。也就是说，以发行规模来看，未来ABS市场的发起人/原始权益人主体将主要是各类金融/类金融机构。相比作为融资人的传统工商企业，此类机构的资金需求较为复杂，除了融资之外，还有大量的调节资本、调节特定资产类型、平衡表内外资产分布的需求，从而伴随着大量的一二级市场交易机会。正因为有这样的区别，ABS业务相比债务融资这一传统投资银行业务就兼具了更多同业业务的特征。

由于我国金融行业监管长期存在分业监管倾向，且金融是牌照业务，市场上能够一站式满足ABS业务新需求的机构很少。市场上只有个别投资银行和信托公司能够深入理解发起机构需求，且兼具调度资金、发行牌照（含机构销售能力）和SPV牌照等资源，并且已经开始先行一步，占据了大量新增市场份额。

从此类业务来看，现阶段的市场环境下，应该从头部机构充分介入。主要原因有二：一方面头部机构能够自行对接资金市场进行融资，本公司能够和其他机构/投资人一起分散业务风险，极端情况下头部机构解决问题的能力和意愿均较强；另一方面头部机构往往发展历程较长，披露也相对充分，风险较易被清晰观察，往往把握住特定行业和细分资产类型的风险就能基本把握相应机构的主要风险。投资银行开展相应业务应该同时尽量满足资产从生成到死亡的各环节需求，做到投行/交易业务联动，为产品一级市场的成功发行和二级市场流转注入流动性，以增加客户粘性，并适当获得投资收益。同时，针对有创新机制和业务条件的投资银行，甚至可以尝试协助特定金融机构搭建表内/外流转从资产生成到资产消亡的完整体系，以充分发挥自身贴近资本市场的业务优势。

从投资银行的角度来看，现阶段应该开始深入区分“作为债的ABS”和“作为资产流转的ABS”两种不同业务。前一种业务应该在主体信用分析的基础上，充分挖掘风险可控、承销费率较高的发行机会，针对后一种业务，则应该深度挖掘客户的综合需求，提供相对综合业务解决方案，从满足Pre-ABS/孵化认可度较低的资产/搭建表外体系等交易中赚钱，同时换取新增承销份额，避免“头破血流还不赚钱”的窘境。

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