观点 | 2025年度上市公司重整投资年报

作者：孙万里 杨子逸 何璇

来源：金诚同达

目录：

1 总则篇

一、受理数量：回升但仍处常态区间 

二、受理时间：全年集中于下半年

三、区域分布与管辖：多点分散，存在“注册地/办公地”管辖差异

四、管理人类型：律所主导，清算组占比较高

五、预重整与重整周期：均为“先预后重”，周期差异显著

六、重整投资协议签署：多次签署/补充签署情况普遍 

2 重整投资主体篇 

一、2025年度已受理破产重整上市公司投资人数量

（一）产业投资人/战略投资人数量 

（二）财务投资人数量

二、2025年度已受理破产重整上市公司投资人类型

（一）产业投资人/战略投资人类型 

（二）财务投资人类型 

三、2025年度已受理破产重整上市公司投资人企业注册地分布

四、2025年度已受理破产重整上市公司财务投资人投资榜单

3 重整投资内容篇

一、出资人权益调整与转增股份用途

二、重整投资人：定价、锁定期、承诺与控制权

（一）定价基准窗口选择（20/60/120日）

（二）折扣率分布（投资人受让价/基准均价）

（三）锁定期安排

（四）业绩承诺与控制权变化

三、节点股价表现

（一）样本极值：T3相对 T1 涨幅 Top/Bottom

（二）节点股价变动

01总则篇

本文以 2025年度人民法院裁定受理破产重整A 股上市公司为样本，共计 14 家。从板块分布看，深交所占绝大多数，共13家（含主板9家、创业板4家）；上交所仅1家；从行业分布看，主要集中在建筑装饰（4家）、光伏（2家）及 化工（2家）等领域。截至发稿，除*ST景峰外，其余13家公司的重整计划均已获法院裁定批准。此外，2025年申请预重整的A股上市公司共计22家，18家被受理预重整（18家中有4家被受理破产重整）。

一、受理数量：回升但仍处常态区间

2025年度，A 股市场共有 14 家上市公司被法院裁定受理破产重整。与 2023 年（16 家）、2024年（12 家）相比，整体处于“稳中回升”的区间。该趋势表明，在退市常态化背景下，破产重整仍然被广泛视为困境公司实现债务出清、引入增量资金并保留上市地位的重要制度工具。

二、受理时间：全年集中于下半年

从受理日期分布看，样本最早受理于 8 月 8 日，最晚受理于 11 月 27 日；全部案件集中在三、四季度（8 月 2 家、9 月 4 家、10 月 2 家、11 月 6 家）。【图 2 受理破产重整时间分布】

三、区域分布与管辖：多点分散，存在“注册地/办公地”管辖差异

本年度重整案件覆盖北京、安徽、新疆、湖北、湖南（2）、云南、广东（2）、四川、甘肃（2）、宁夏、重庆等多个地区，整体呈分散化特征。其中湖南、广东、甘肃三地最为活跃，各受理 2 家，其余省份各 1 家。【图1管辖法院分布】

此外，样本中出现 4 家“注册地与主要办公地不一致”的公司：其中 2 家由注册地法院管辖，2 家由主要办公地法院管辖（ST炼石和*ST聆达），反映出实践中对管辖连接点的选择仍具有一定弹性。

四、管理人类型：律所主导，清算组占比较高

管理人类型分布为：律所 7 家、清算组 5 家、清算组与律所联合 1 家、清算事务所 1 家。总体上，专业律所仍是上市公司重整案件的主要管理人形式，但清算组在部分地区/类型案件中仍占据较高比例。

五、预重整与重整周期：均为“先预后重”，周期差异显著

本年度受理破产重整的14家上市公司被申请预重整的年份分布为：2023 年 1 家、2024 年 9 家、2025 年 4 家。整体看，“今年受理破产重整的公司，上一年度启动/推进预重整”的占比最高，所有案件均先经过预重整程序，体现出“预重整-重整”衔接已成为主流路径。

样本重整周期（重整周期指的是从被申请预重整到重整计划裁定通过）平均为 445 天，区间为 170–879 天（最短：*ST亚太；最长：*ST三圣）。

六、重整投资协议签署：多次签署/补充签署情况普遍

7/14 家存在签署补充协议情形，10/14 家存在多次签署投资协议或补充协议情形，主要原因为投资人调整或投资对价变更等。

图表

图1 管辖法院分布

图2 受理破产重整时间分布

02重整投资主体篇

一、2025年度已受理破产重整上市公司投资人数量

今年，已受理破产重整的上市公司均有投资人参与。值得注意的是，*ST炼石、*ST景峰未对产业投资人与财务投资人作出区分，仅就锁定期作出约定。故本报告针对*ST炼石、*ST景峰的投资人，均统计为产业投资人/战略投资人。

根据统计，本年度14家已受理破产重整的上市公司中，共有167家投资人（存在同一个主体参与多个上市公司重整投资的情况）参与了投资活动，其中产业投资人/战略投资人共有37家，财务投资人共有130家。财务投资人的数量相较于2024年度的125家、2023年度的127家，数据基本持平。其中，炼石航空科技股份有限公司（*ST炼石）破产重整案参与的产业投资人/战略投资人数量最多，为9家；新疆机械研究院股份有限公司（*ST新研）破产重整案参与的财务投资人数量最多，为27家。

（一）产业投资人/战略投资人数量

（统计标本为2025年度已受理破产重整的上市公司的37家产业投资人/战略投资人）

（二）财务投资人数量

（统计标本为2025年度已受理破产重整的上市公司的130家财务投资人）

二、2025年度已受理破产重整上市公司投资人类型

（一）产业投资人/战略投资人类型

2025年度国企仍为上市公司重整产业/战略投资的主要力量。相较于2024年，2025年不再有自然人直接参与成为产业投资人/战略投资人的情况。

具体数据如下（以签订重整投资协议的主体为标准）：

（统计标本为2025年度已受理破产重整的上市公司的37家产业投资人/战略投资人）

（二）财务投资人类型

2025年度民企、私募基金管理人类财投依旧是上市公司重整投资的主要力量，相较于2024年，AMC类财投的数量有所下降，而信托公司类财投的数量显著增加。具体数据如下（以签订重整投资协议的主体为标准）：

（统计标本为2025年度已受理破产重整的上市公司的130家财务投资人）

三、2025年度已受理破产重整上市公司投资人企业注册地分布

2025年度参与到上市公司重整的投资人，主要活跃在北京市、深圳市、广州市和上海市。根据数据显示，北京市和深圳市的投资人最为活跃，与2024年度保持一致，广州市和上海市也具有一定影响力。企业注册地分布具体数据如下：

（统计标本为2025年度已受理破产重整的上市公司的167家投资人，包括财务投资人与产业投资人/战略投资人。数据已筛除自然人等无法确定属地的主体，且已对计数为2以下的区域进行省略）

四、2025年度已受理破产重整上市公司财务投资人投资榜单

根据数据显示，2025年度最为活跃的投资机构为中国对外经贸信托有限公司（信托公司）和云南国际信托有限公司（信托公司），其次为国民信托有限公司（信托公司）和长沙湘江资产管理有限公司（地方AMC）。相较于2024年度，本年度信托公司类财投的数量显著增加。

图3  2025年受理破产重整上市公司的财务投资人投资榜单

03重整投资内容篇 

一、出资人权益调整与转增股份用途

资本公积金转增比例平均约为“10 转 10.99 股”，区间为 *ST 亚太（10 转 5）至 *ST 聆达（10 转 15）。转增总股数平均约 6.58 亿股，最小为 *ST 亚太（1.62 亿股），最大为 *ST 新研（17.95 亿股）。

普通债权抵债价格平均为 12.22 元/股，区间为 *ST 名家汇（5.80 元/股）至 *ST 金刚（32.49 元/股）。与“投资人受让价格”相比，抵债价格为产业投资人受让价格的1.40–10.71倍，其中最低为 *ST 炼石，最高为 *ST 宁科。

从转增股份用途看，样本平均结构为：重整投资人受让 78.46%、用于清偿债务（抵债）20.35%、原股东分配 0.57%。整体呈现“引入投资人为主、兼顾抵债、极少向原股东分配”的特征；多数案例中，转增股份不再向原股东分配，而是优先用于引入投资人和清偿债务。

例外案例方面，*ST 美谷为样本中唯一出现“转增股份向原股东分配”的公司。但需要强调的是，该安排属于为解决关联担保问题所作的结构性处理（控股股东放弃分配、将相应权益用于化解债务等）。

图4  转增股份用途结构

注：*ST 景峰尚未披露重整计划，暂无抵债相关数据。

二、重整投资人：定价、锁定期、承诺与控制权

（一）定价基准窗口选择（20/60/120日）

大多数公司在签订重整投资协议时披露了定价基准日及依据。实践中 20 日、60 日、120 日均价均有采用，其中 20 日均价相对较少，60 日与 120 日均价更为常见。考虑到被申请预重整后股价在部分案例中可能出现阶段性上涨，较长窗口可能更有利于平衡短期波动并降低争议。

图5  投资人定价基准窗口分布

（二）折扣率分布（投资人受让价/基准均价）

产业/战略投资人折扣率均值为 53.41%，中位数 50.15%，区间为 50%–73.28%；

财务投资人折扣率均值为 60.64%，中位数 56.48%，区间为 50%–87.29%[1]。

个别财务投资人受让价格高于再融资定价规则中常见的“基准价80%下限”口径。

图6  投资人定价折扣率分布

（三）锁定期安排

产业/战略投资人锁定期均值 33.9 个月（中位数 36 个月，区间 24–36 个月）；财务投资人锁定期均值 13.1 个月（中位数 12 个月，区间 12–24 个月）。总体上，大多数案例遵循“产投 36 个月、财投 12 个月”的惯例，但亦出现 15/18/24 个月等差异化安排。根据《上市公司监管指引第 11 号——上市公司破产重整相关事项》第九条，锁定期通常与是否取得控制权、是否导致实际控制人变更等因素相关。

图7  锁定期分布

（四）业绩承诺与控制权变化

样本中，除东易日盛有明确披露“可考核/可量化”的业绩承诺条款外，其余公司均未有非常明确的业绩承诺；涉及控制权变化或投资人取得控制权的公司为 9/14（其余为不变或未披露）。

三、节点股价表现

股价口径说明：本文采用以下关键时间节点用于描述股价变化：T1=被申请预重整日；T2=重整投资协议签署日；T3=法院裁定受理破产重整日；T4=法院裁定批准重整计划日。若节点对应日期为非交易日，股价按“顺延至下一交易日”的规则处理。股价为当日收盘价。

整体结果显示，股价在“被申请预重整→受理破产重整”阶段显著上行：T3相对 T1 的平均涨幅为 125.14%，区间为 [1.87%, 486.71%]，全部为正收益。相比之下，“受理破产重整→裁定批准重整计划”阶段回落更为常见，T4相对 T1 的平均涨幅为 81.54%。

图8  股价涨幅：T1–T3

（一）样本极值：T3相对 T1 涨幅 Top/Bottom

T3 相对 T1 涨幅 Top 3：*ST 东易 486.71%；*ST 景峰 327.61%；*ST 聆达 273.00%。

T3 相对 T1 涨幅 Bottom 3：*ST 炼石 1.87%；*ST 金刚 4.31%；*ST 交投 22.28%。

（二）节点股价变动

图9  各公司重整节点股价变动轨迹

文章附录

[1]  注：87.29%（炼石）为可核验的最高值。另，张家界财投协议仅表述“低于60日均价”，未披露其对应签署日（与产投协议签署日相差 3 日）的60日均价。本文若采用产投协议披露的60日均价作为代理基准测算，则张家界财投折扣率约为 92%；鉴于基准口径存在不确定性，该值仅作参考，未计入“确定区间上限”。

特别声明

以上文章仅代表作者本人观点，不代表北京金诚同达律师事务所或其律师出具的任何形式之法律意见或建议。

注：文章为作者独立观点，不代表资产界立场。

题图来自 Pexels，基于 CC0 协议

本文由“金诚同达”投稿资产界，并经资产界编辑发布。版权归原作者所有，未经授权，请勿转载，谢谢！

原标题： 观点 | 2025年度上市公司重整投资年报