“三道红线”下开发商的融资痛点

从行业的整体表现情况来看，“三道红线”新规在试点房企施行后，开发商（尤其是先前偏保守型的开发商）的融资思路和融资策略出现了比较大的调整或变化：

第一种现象是一些开发商即使尚未触碰三条红线，目前也已在主动降低其有息负债，并重点将占比大的非标融资转为标类融资；

第二种现象是开发商更加重视创新融资部门的设立和管理，并积极加强多元化的融资储备；

第三种情况是开发商更加主动地降低杠杆，比如土地竞拍保证金和土地前融基本靠自有资金解决为主（也即根据销售回款来确定拿地步骤），简单来说就是通过高杠杆拿地的策略出现了普遍收缩。

根据财富中心同事的反馈，我们将目前开发商普遍反映的融资痛点做以下梳理：

非标融资占比比较大的开发商，目前及今后非标转标的融资诉求将逐渐加强，对非标转标的解决思路也求知若渴。开发商融资的非标转标受监管的限制较多，因此操作策略上尚待市场化的探索和尝试，还有就是投资端（投资人）对非标转标产品的接受程度尚待调整。当然，就机构本身而言，非标转标的诉求其实比开发商更加强烈。以我们西政保理与信托机构合作的非标转标业务为例，在操作上先由各集合资金信托受托人（即信托公司）根据信托合同相关约定将其资金信托项下债权资产转让予西政保理公司，然后由西政保理公司作为委托人以其持有的债权资产委托信托公司设立财产权信托，后续继续由西政保理公司作为原始权益人转让信托受益权并以其作为基础资产设立ABS。

据银行从业人士反馈，“三道红线”新规在试点房企实施后，因2020年底试点房企的到期债务量非常庞大，加上下半年楼市从严调控后销售回款比较有限，为避免系统风险，几大行其实都有额外给予试点房企其他授信金额的准备。尽管如此，因有息债务的压降任务势在必行，因此在销售、去化情况不太理想的形势下，今年年底大部分开发商对尾盘融资和销售回现的需求只会比往年更加强烈。

对于尾盘的融资问题，关键是怎么解决尾盘的抵押或风控措施的落实问题，涉及到不同的尾盘则又需考虑不同的担保措施的可操作性，以下具体说明：

第一种尾盘：项目取得预售证后销售剩下的尾盘，但项目本身还没完成竣工验收备案的，这种还未达到房屋交付和过户条件的尾盘无法先办证，也就无法实际办理抵押，这种情况下最多只能先通过网签的形式将房屋先锁定给我们前融机构。不过这种锁定房源的担保方式存在硬伤，具体就是首付款必须先缴付到监管账户并取得首付款的银行流水后才能办理网签，而因为网签办理后我们才能放款，因此开发商需要自己找短拆过桥类资金解决首付款的流水问题，而且首付款进到监管账户后还得想办法找总包单位以及银行、政府关系把钱套出来，因此操作上其实有一定的风险和成本。

第二种尾盘：项目销售剩下的尾盘，其中项目已完成竣工验收备案并具备交付和过户条件的，这种情况下开发商可以先办小证（初始登记证），然后拿小证办理抵押登记，我们在其抵押办妥后放款。需要注意的问题是，目前仅东莞等地支持这种操作，其中办理小证（初始登记证）时不涉及到销售的问题，以后转让房产时亦仍旧作为一手房进行销售，但国内很多城市却无法进行办小证后的抵押操作，因此我们操作这类尾盘融资的业务更多的得看地方性的政策及操作条件。

据西政保理的同事反馈，如果保理业务中的抵押物能打开接受未分证的尾盘抵押，且尾盘抵押存在操作空间，则地产融资可匹配的抵押物会更充足一些，这也是年底可解决开发商最大需求的一个业务。至于这个结到底该如何打开，目前只能等我们积累更多业务经验后再分享给大家。

客观地说，今年下半年以“三道红线”为主的地产融资监管政策给中小开发商造成的生存压力远大于给规模房企造成的影响。以开发贷为例，目前一些中小开发商获取开发贷的难度在逐步加大，具体主要表现在两个方面，一是大部分中小房企目前只能找当地比较小的城商行申请开发贷，但额度基本都跟不上（因当地开发商很多是勾地，因此希望额度计算基础是市场价而不是勾地价）；二是放款的不确定性越来越大，具体就是需要等到银行有额度释放后才能放款。

针对这类需求，我们目前主要是按“保理+抵押”的方案进行放款。简单来说就是由上游供应商（比如总包单位、材料商等）就其对中小开发商的应收账款向我们西政保理公司申请保理融资，同时中小开发商为该保理融资增信，比如就上述融资提供项目公司的土地抵押、股权质押等。值得一提的是，对于大型房企来说，依托于总包单位的正向保理业务同样是一个很好的融资选择，实际就是通过增加经营性负债以降低金融有息负债并达到出表目的的方法。

我们今年做了很多山东的融资项目，比较特别一点的就是很多项目的土地竞拍保证金、土地款都必须由外资（如美元）的形式来缴纳，比如通过FDI进来的美金。近一个月以来，这类融资需求越发强烈，我们甚至好奇是不是地方政府的外汇任务过重。

对于开发商来说，在土地招拍挂公告发布后至缴纳土地保证金截止日期之前，如果开发商没有境外持股架构、没有境外企业主体或没有境外可调用的现金，则短时间内基本不可能找到大额的美金解决竞拍保证金的缴纳问题（在境内不可能短期内解决几千万或几亿美元的购汇问题）。根据我们目前的操作经验，由境外的机构直接以FDI投资款（资本项下）的形式提供保证金类短期融资款是最快捷的方式，开发商后期完成自己的跨境架构搭建或其他资金到位时可直接置换。在具体的操作上，境外机构先通过FDI形式设立WFOE并向WFOE注入投资款（资本项下的美金），WFOE作为拍地主体（项目公司）以美金缴纳土地竞拍保证金，后续土地款如无法接上则可继续由外资机构提供支持，直至开发商自身的跨境架构搭建完成或其他资金到位并置换原外资机构的融资款。因上述短期融资的操作全部体现为境外股东对控股的境内WFOE的投资款，因此在操作层面需特别注意合规的问题，比如在完成WFOE的设立后，WFOE接受境外股东的投资款时需找银行办理《涉外收入申报单》、《贷方传票》，然后办理《出资证明》以及最核心的《FDI入账登记表》，最终由项目公司用接收的美元投资款缴纳土地保证金。

需要说明的是，在拍地保证金的缴纳周期很短的情况下，上述WFOE架构的搭建及境外美元的转入不一定能赶上保证金的缴纳时间，这种情况下则可以先由外资机构与开发商境内的拍地主体（或项目公司）签订《投资协议》，按《投资协议》先行完成《FDI入账登记表》并注入美金，后期再按上述操作完成置换。

尽管房地产行业整体进入了明显的下行周期，但市场的一些比较特别的现象还是值得关注，以下根据我们的业务总结情况举例说明：

1. “三道红线”新规施行后土拍市场总体趋冷，近一个月以来的流拍率明显升高。但需注意的是，部分头部房企已完成引战的（比如引进险资类新股东），目前仍旧在大刀阔斧地拿地，以实现对新股东的收益对赌条款的落地。另外逆势上行的还有一些排名靠前房企的代建业务板块，目前的项目拓展力度也前所未见（主要是中小开发商融资难引起代建或融资等合作诉求的增加），其中住宅项目、旧改、中小开发商合作融资+代建等都是他们偏好的投拓方向。

2. 不知是否受市场的洗礼，目前找我们融资的开发商中（主要是50强开外或中小型开发商），大部分都会主动提供抵押物，另外即使是在银行的在押资产，到期释放后也都会优先找外部机构继续融资，可见目前银行融资层面对开发商来说有多大的难度。

3. 融资监管新规施行后，开发商对上下游供应链融资的重视提高了很多，这也催动了市面上其他非以地产供应链为主的保理公司转向了地产供应链方向的融资业务，比如一些先前只做公立医院、设备、贸易等供应链业务的保理公司，目前就在大力尝试或拓展地产供应链保理业务。