小债看市 作者：小债看市
来源：小债看市（ID：little-bond）
房企经营持续承压。
01降级
4月9日，穆迪公告称，下调中国金茂（00817.HK）公司家族评级(CFR)从“Ba2”调整至“Ba3”；并将 Franshion Brilliant Limited发行并由中国金茂担保债券的有支持高级无抵押评级从“Ba2”调整至“Ba3”。
与此同时，穆迪将中国金茂所有实体的展望从负面调整至稳定。
穆迪评级
穆迪表示，中国金茂的杠杆率仍处于高位，未来6至12个月内不太可能降至与其先前评级相符的水平。
尽管中国金茂销售业绩良好，但2025年债务增长速度超过了EBITDA的增长，这主要是由于确认收入低于预期。
穆迪预计，中国金茂在接下来的12至18个月内信用指标将逐渐趋于稳定，这得益于更高的营收增长和毛利率的提升。
穆迪还预计，中国金茂将继续与其最大的国有股东中化香港(集团)有限公司保持关联，这将有利于公司的资金筹集和运营。
值得注意的是，今年3月也是由于杠杆率高企，标普全球将中国金茂评级展望从稳定调整为负面，同时确认其BBB-的长期发行人信用评级。
《小债看市》统计，目前中国金茂存续美元债1只，存续规模5亿美元，将于2029年7月23日到期。
存续美元债
在近期业绩发布会上，中国金茂管理层认为从房地产市场格局来看，2025年房企整体业绩延续筑底态势，企业经营持续承压。
02财务分析
据官网介绍，中国金茂是世界五百强企业之一中国中化集团旗下房地产和酒店板块的平台企业。
2007年，中国金茂在香港联合交易所主板上市。
从股权结构上看，中国金茂的控股股东为中化集团，后者是国务院国资委监管的大型中央企业之一。
2019年7月，中化香港以86.74亿港元对价向中国平安下属子公司以及新华人寿分别转让17.87亿股和0.16亿股中国金茂股份；同时金茂又向中化香港配售1.69亿股，本次交易完成后，平安人寿成为公司第二大股东。
近年来，中化香港的股权从2021年的35.28%增加到2022年的36.4%，目前持股38.4%，此前中国金茂在前所未有的行业低迷中增加了股票股息以保留现金。
股权结构图
近年来，受行业下行影响，中国金茂的销售受到不小冲击。
2021年，中国金茂录得合同销售金额2356亿元，创历史新高；2022年公司取得签约销售金额1550亿元，销售大幅下滑。
2023年，中国金茂累计实现签约销售金额1412亿元，同比下降8.9%；2024年录得合同销售额982.5亿元，规模跌破千亿。
2025年，中国金茂全年累计取得签约销售金额共计1135亿元，同比增长15%，重返“千亿阵营”。
在土地获取方面，中国金茂一改此前土拓收缩态势，加速在核心一、二线城市拿地。
去年全年中国金茂获取了21宗地块，新增超1000亿元的货值，北京、上海战略城市实现加仓补货。
从业绩看，2025年中国金茂收入约593.71亿元，同比增加1%；公司所有者应占盈利约12.53亿元，同比增加18%。
截至2025年末，中国金茂总资产为4417.34亿元，总负债3221.72亿元，净资产1195.61亿元，资产负债率72.93%。
由于经营规模缩减，中国金茂很可能在未来两年保持高杠杆水平。
资产负债率
《小债看市》分析债务结构发现，中国金茂主要以流动负债为主，占总债务的63%。
截至2025年末，中国金茂流动负债有2036.03亿元，主要为其他应付款，其一年内到期的短期债务有281.25亿元。
相较于短债压力，中国金茂流动性尚可，其账上现金及现金等价物有284.03亿元，虽较2024年规模下降，但还可以覆盖短债，公司面临短期偿债风险不大。
在备用资金方面，公开数据披露的比较久远，截至2019年末中国金茂银行授信总额为1571.36亿元，其未使用授信额度为873.81亿元。
银行授信情况
除此之外，中国金茂还有1185.69亿元非流动负债，主要为长期借贷，其长期有息负债有1008.87亿元。
整体看来，中国金茂刚性债务有1290.12亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为40%。
在偿债资金方面，中国金茂主要依赖于外部融资。其融资渠道较为多元，除了发债和借款，还通过应收账款、股权融资、股权质押以及信托等方式融资。
在资产质量方面，中国金茂的其他应收款规模较大，该指标为789.69亿元，不仅对资金形成大量占用，还存在一定回收风险。
总得来看，中国金茂销售回升，业绩较好；但公司杠杆率维持高位，其他应收款规模大。
03地王收割机
一直以来，豪宅项目为主的中国金茂以产品力强、溢价高著称，在拿地方面也毫不吝啬，曾拿下多个“地王”。
2009年，中国金茂在土拍会上拍下北京广渠门15号“地王”一举成名。
2016年，中国金茂在上海、南京、深圳、天津、杭州、郑州、无锡和青岛等城市累计参与获取的地块有12宗，成交总价为372.7亿元。
但在商品房量价齐升退潮后，前期热衷角逐高价“地王”的房企，直接成了限价最大的受害者。
随后数年间，中国金茂拿地速度明显放缓。
2015年到2018年，中国金茂新增土储分别为182万、285万、932万与2264万平方米，2019年新增土储降至1390万平方米，2020年上半年进一步降至583万平方米。
2020年，金茂开始下沉到三四线城市高溢价拿地，试图通过土地的置换来换得利润空间。
在此期间，中国平安的入股进一步拓宽中国金茂的多元化融资渠道。
2020年3月，中国金茂与中国平安下属机构签订金融服务框架协议，服务范围包括存款、贷款、委托贷款、按揭贷款、结算、保理等业务，其中贷款和融资性保利服务余额上限分别为100亿元和30亿元，有效期至2020年底。
然而，当年8月央行设置“三道红线”分档设定房企有息负债的增速阈值，并压降融资类信托规模，倒逼房企去杠杆、降负债。
近年来，中国金茂通过加速销售、减少土储、增发等方式降低杠杆，转让资产“回血”。
2025年初，中国金茂的“掌舵手”更替，张增根因年龄退休辞任，执行董事陶天海获董事会委任，出任公司主席、战略及投资委员会主席及ESG委员会主席。
与中国金茂过往较保守的风格不同，陶天海上任后便开启了一轮大变革。
陶天海谈及2026年房地产新房市场时表示，其个人认为行业目前处于筑底和修复的过程中。
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