城投去杠杆：从“举债投资”到“以收定支”

作者：杨晓怿

来源：杨老师的基建课堂（ID：msyangteacher）

15号文后的城投走势愈发明显，去杠杆、降风险已是大势所趋。并且，在“防范化解重大风险”的要求与地方政府转型的共同作用下，城投们“野蛮生长”已经不具备重现的可能。

对于未来的城投发展，以及城投的融资业务，必须“放弃幻想，面对现实”：

举债投资已成“路径错误”

从城投的传统业务模式来说，一直是“举债-投资”；由于政府融资平台的特殊身份，只要实际投资用于政府项目、又或者用于公益性支出，这种行为也一直被监管与市场所认可。这在债务驱动地方发展的那些年司空见惯，也让城投形成了举债投资的思维惯性。

但是，随着时代的变化与举债投资效率的不断递减，如今针对政府投资、财政预算与城投监管的一系列政策，已经展现了非常鲜明的态度：由于城投本身已经积累了非常大的债务风险，如今城投举债投资已成“路径错误”。下一步城投监管的重点在于降低城投的杠杆率，避免债务风险的触发；以及重新处理好地方财政与城投间的关系，防止市场风险传导至地方财政。

尽管地方政府仍有各种需求与冲动，希望城投去举债、替代地方政府完成任务；但在市场化的制度下、隐性债务的高压下，这既不合法、也不合适，必须转变思路，用合规合法的市场化模式完成地方发展的目标。

遏制城投业务的“空心化”

城投的属性是地方政府融资平台与地方国资企业的叠加，自2014年以来的监管政策，都强调的是弱化祛除城投的融资平台属性、加强城投的国有企业属性。

这里面不仅牵涉到地方隐性债务的问题，也是城投发展中最核心的问题之一：当城投作为地方政府融资平台而存在，虽然政府向平台装进了许多资产，但仍然长期没有实际业务开展，经营性现金流几近于无。这种空心化的平台，本身就是非常脆弱的；既极易积累债务风险，又长期亏损经营，使得风险问题日益突出。

因此，监管多次督促地方融资平台转型，就是为了遏制城投业务的“空心化”、要求城投把业务与资产逐渐做实；通过转型为地方国有企业，来避免城投风险的积累与爆发。也由于这样的目标，堪称史上最严的15号文也对城投无关地方政府的投资项目网开一面、允许进行融资，开展有利于城投长期经营发展的业务、能够产生经营性效益的业务，将是城投们下一个阶段的首要目标。

城投的未来：“以收定支”

如今监管对于城投的逻辑，概括起来说也非常简单；就是要求城投在降杠杆的大背景下，贯彻“以收定支”的基本思路。

对于部分杠杆率高的城投，主要目标应聚焦偿债与降杠杆，减少新增项目的投资；而对于部分尚有余力的城投，则可以在资金允许的情况下，以市场化运作、企业投资的性质参与到地方政府项目中去。

对于地方政府来说，解决城投的债务与风险，也必然要从“扩充城投的收入”做起，帮助城投把资产做实、业务做实、现金流做实，才能从根本上解决城投发展的困境与债务风险。

对城投自己来说，未来的经营模式，就更像企业靠拢，也意味着城投们必须靠自己、自力更生、做好企业了。“有多大能力、办多大事”，就是未来城投的真实写照。

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原标题： 城投去杠杆：从“举债投资”到“以收定支”