ABS投资图鉴之多层嵌套问题

自《资管新规》实施以来，去杠杆、去通道化就成为金融行业的主旋律，在“非标转标”、 “大集合公募改造”的进程中去通道化的效果显著。

通道业务通常伴随着多层嵌套，而多层嵌套又存在着隐匿业务风险和资金“空转”套利等交叉金融风险。在《资管新规》出台以前，证监体系的券商、期货、基金公司与银保监体系的银行、信托、保险资管在开展资管业务时，因投资限制、投资范围、杠杆比例、合格投资者等要求不统一，而衍生出来多层嵌套，以谋取监管套利，监管部门也通过各种监管措施进行限制，例如限制 “委托贷款、银信合作、银证合作、银证信合作”等通道业务。《资管新规》颁布后，明确规定禁止规避监管要求的多层嵌套和通道业务，同时严格控制产品嵌套层数。

众所周知，资产证券化的产品设计经常会涉及到双层结构，例如私募基金+专项计划、信托计划+专项计划、专项计划+公募基金等，那么在进行投资时，尤其投资者为金融产品时，算是多层嵌套吗？今天大家就跟着小编一起来看看。

《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》（以下简称《管理办法》）第四十四条规定：资产管理计划接受其他资产管理产品参与，证券期货经营机构应当切实履行主动管理职责，不得进行转委托，不得再投资除公募基金以外的其他资产管理产品。

按照规定，只能嵌套两层资管产品，嵌套后只能投公募基金。这里有一个关键点就是ABS产品是否算资管产品？

我们先来看一下什么是资管产品：包括但不限于银行理财产品，资金信托计划，证券公司、基金公司、基金子公司、期货公司和保险资产管理公司发行的资产管理产品，公募证券投资基金，私募投资基金等。

资产证券化产品虽然是证券公司、基金子公司或者信托公司发行的产品，但是会在交易所挂牌上市，或者在银行间交易，属于标准化产品。ABS产品不能算作“单纯的”资管产品，而是属于标准化债权产品，类似于债券，可以在公开市场认购和交易。所以如果是标准化的ABS产品本身并不算做“一层”嵌套。

《管理办法》在第二条也有规定：证券期货经营机构非公开募集资金开展资产证券化业务，由中国证券监督管理委员会另行规定。

《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理办法（试行）》 第二十五条规定：对于无正当事由将资管产品或其收受益权作为底层资产的资产支持证券，或者以资产支持证券形式规避监管要求的情形，应当视为一层嵌套。

该规定也说明满足要求的资产支持证券本身是不属于一层嵌套的。

但是还有一个问题，ABS本身不算做一层嵌套，那么针对双SPV结构呢？

我们先来看一下协会备案要求，据同业说，在进行金融产品备案时，协会要补正ABS的相关问题，主要有3点：（1）穿透识别情况；（2）ABS挂牌场所；（3）是否投资劣后级及相关情况说明。

这里的穿透识别情况就是要论证是否有多层嵌套问题，参考回复的补正意见“本产品投资的资产支持证券底层非产品”。小编和小伙伴们讨论过，如果资管产品本身已经是两层嵌套了，那么就最好不要投双SPV结构的ABS，例如私募基金+专项计划、信托计划+专项计划。公募REITs虽然也是双SPV结构，但显然，不属于一层嵌套。