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作者：湘江财经工作室 许书萃
来源：湘江金融圈（ID:xjjrq2018）
撰文：许书萃 丨 出品：湘江财经工作室
2026年一季度，ST张家界（000430.SZ）交出了一份令市场瞠目的成绩单：归母净利润同比暴增1079%，狂揽3.06亿元。这家曾因大庸古城项目拖累、濒临破产退市的老牌景区上市公司，似乎一夜之间完成了“浴火重生”。
然而，当我们剥开这份财报的华丽外衣，一个真相浮出水面——超过3.27亿元的债务重组收益才是这场业绩盛宴的真正“主厨”。扣除非经常性损益后，公司一季度实际仍亏损2142万元。
重整带来的财务“大输血”固然让ST张家界暂时脱离了生死线，但输血之后，自身的造血功能恢复了吗？ 那个耗资数十亿、连续多年计提减值的大庸古城，能否从“吞金兽”变身“印钞机”？与芒果超媒、电广传媒的联姻，究竟是流量盛宴还是纸上谈兵？
01 3亿净利润的含金量有多高？
“营收微增，净利暴增”——这是ST张家界一季报给人的第一印象。
季报显示，2026年一季度公司实现营业收入6685.59万元，同比增长13.34%；归母净利润则从去年同期的亏损3124.75万元，一举扭转为盈利3.06亿元。单看这组数字，堪称“困境反转”的教科书案例。
但魔鬼藏在细节里。
利润表中的一个科目——“投资收益”——赫然写着3.27亿元。季报明确解释，这是“本报告期重整完成确认的重整收益”。换句话说，这3亿多的利润，本质上是一次性的“财务红包”，是债权人为换取公司重生而做出的让步，而非景区多卖了几张门票、酒店多开了几间房。
真实的经营成色，要看扣非净利润。
一季度，ST张家界扣非净利润为-2142.34万元。虽然较去年同期减亏31.21%，但这意味着，在最能反映主业盈利能力的指标上，公司仍未走出亏损泥潭。
回顾2025年全年，这一趋势更为清晰。年报显示，2025年公司营业收入4.59亿元，同比增长6.26%，但归母净利润为-5.49亿元。亏损的主因，是子公司大庸古城计提了高达4.59亿元的资产减值损失。
一个值得警惕的信号是现金流。 2025年全年，公司经营活动现金流净额为4541万元，同比腰斩49.61%。2026年一季度，这一指标进一步恶化至 -2104万元。季报解释称，主要系支付职工薪酬及各项税费所致。
这意味着，即便在重整完成后，公司日常经营活动的“血液”循环仍不顺畅，账面利润的改善尚未转化为真金白银的流入。 对于一家刚刚走出破产阴影的企业而言，现金流的健康状况比账面利润更能预示其生存韧性。
02 大庸古城：从“吞金兽”到“聚宝盆”的惊险一跃？
如果说重整收益是ST张家界财报上的“面子”，那么大庸古城的盘活，就是决定其长期价值的“里子”。
年报数据揭示了这座古城的“杀伤力”。 2025年，大庸古城全年营业收入仅501.81万元，净利润却巨亏5.55亿元。自2021年转固投入运营以来，该项目持续大额亏损，累计计提的资产减值准备已是一个天文数字。截至2025年末，大庸古城的净资产已为负值，严重资不抵债。
这是一个典型的“重资产陷阱”。 耗资超20亿打造的古城，由于业态同质化、客流不及预期，不仅未能成为新的增长极，反而成为拖垮上市公司的“阿克琉斯之踵”
解药在哪里？
年报披露了一项关键交易：公司与电广传媒、芒果超媒共同投资设立合资公司“张家界芒果文旅有限公司”，注册资本1.8亿元，三方各占1/3。合资公司将对大庸古城实施提质改造与综合运营。
这是一次颇具想象力的“资源联姻”。 ST张家界拥有稀缺的景区资源和线下场景，而芒果系则手握顶级的内容IP、综艺制作能力和年轻化流量。理论上的协同效应令人期待：将《乘风破浪的姐姐》《披荆斩棘的哥哥》等爆款IP植入古城，打造沉浸式演艺、主题街区，有望激活夜间经济，提升二次消费。
但理想丰满，现实骨感。 文旅项目从IP植入到商业变现，中间隔着运营能力、市场竞争、消费习惯等多重鸿沟。市场可能忽略了两个关键问题：
第一，时间窗口。 大庸古城的提质改造需要时间，IP内容的打磨、业态的招商、市场的培育，至少需要1-2年周期。在此期间，古城的折旧摊销、运营维护成本仍将持续侵蚀利润。
第二，竞争红海。 沉浸式文旅已是“卷王”赛道，西安大唐不夜城、洛阳洛邑古城等项目已占据先机。大庸古城虽有芒果IP加持，但能否在激烈的区域竞争中突围，仍是未知数。
一季报数据显示，公司投资活动现金流出高达1.16亿元，主要用于购建资产和对外投资。可见，盘活大庸古城的“手术”才刚刚开始，远未到收获期。
03 激励机制能否“精准导航”？
在公司治理层面，一个值得投资者关注的细节是高管薪酬与业绩的联动机制。
年报显示，2025年公司巨亏5.49亿元，但从公司领取薪酬的董监高报酬总额仍达281.13万元，核心高管薪酬维持在41万元左右。公司解释称，因年度考核结果尚未出具，薪酬暂按预发处理。
与此同时，公司于2026年初新修订的《董事、高级管理人员薪酬管理制度》明确强调： 绩效薪酬占比不低于50%，亏损年度应特别说明薪酬是否符合业绩联动要求，且对造成损失的违规行为可追回已发薪酬。
这释放了一个积极信号： 公司正在构建更市场化的激励约束机制，试图将高管利益与股东利益更紧密绑定。
然而，新制度面临一个棘手的“考核悖论”： 2026年，公司极有可能因重整收益而实现报表层面的巨额盈利。若简单以净利润考核高管，无异于将“财务红包”当作“经营功劳”来奖励。如何剥离重整收益等非经常性损益，精准考核管理层在主业扭亏、客流增长、成本控制上的真实贡献，将是薪酬委员会需要向市场交出的答卷。
展望2026年，ST张家界给出了营收6.08亿元（同比增长32.57%）的进取目标。 支撑这一目标的底气来自三方面：一是重整后财务费用大幅下降（一季报已同比下降36%）；二是芒果系股东在IP、渠道端的赋能；三是文旅消费市场的整体回暖。
结 语
ST张家界的故事，是一部典型的“危机—重整—重生”剧本。司法重整的成功执行，让公司在悬崖边勒住了缰绳，资产负债率从86%降至54%，净资产由负转正，为后续发展赢得了宝贵的时间和空间。
未来两个季度，是验证ST张家界“困境反转”成色的关键窗口。 投资者应聚焦以下指标：扣非净利润能否逐季改善并转正？经营活动现金流能否恢复正向循环？大庸古城与芒果IP的联姻能否交出可量化的运营数据？
摘帽或许只是时间问题，但真正从“活下去”走向“活得好”，ST张家界还需要用主业的真功夫来证明自己。
素材来源 上市公司公告
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