风险总在灯火阑珊处

作者：杨晓怿

来源：杨老师的基建课堂（ID;msyangteacher)

随着风险事件的频繁，大家开始笑称当前的投资版图与南宋疆域高度一致；细问起来更是这也不敢投、那也不敢投。那么，这些最终剩下的、看起来光鲜亮丽的地区，就真的没有风险吗？投资版图以外的地区就没有投资价值吗？

当然不是如此，下一次风险事件一定又会在始料未及的地方出现，风险总在灯火阑珊处。

“优质区域”的盲目竞争

在风险事件爆发后，恐慌情绪逐渐蔓延。在事件逐渐发酵、以及违约带来的无力感后，投资人们纷纷选择“用脚投票”，远离可能存在风险的地区。就此把“投资不过山海关”，一路延伸到了投资不去云贵川、投资不过胡焕庸线..更有甚者，把投资范围缩小到了长三角与珠三角。

在大家纷纷开始“避险”后，大量资金瞬间涌入了所谓的“优质地区”，以至于部分地区出现了资金上的供需失衡，导致许多强省中的弱地区随之“鸡犬升天”，实际融资成本反而逐渐走低。但是，这样的价格已经严重偏离地区的基本面，看似已经安全的投资，实际上风险暗藏；在这些债务率逐渐走高、早已持续借新还旧的地区，一旦出现监管变化或风向转变，极易出现连锁反应、甚至踩踏现象，低成本的债券并非意味着绝对的安全。

“风险地区”的优质项目

与所谓优质地区的“不差钱”相比，大量地区受到风险事件波及，出现了融资困难的现象。但离开所谓风险之外，我们却能看到这些地区存在不少的负债率还不高的融资主体、以及投资收益相对有保障的项目。

与沿海地区、省会城市已经具备良好的基础设施与公共服务不同，许多地区刚刚具有产业与现代服务业的基础，基础设施与公共服务仍然需要进一步加强。因此，这些地区的重点项目往往投资效果是比较好的，地方的总体债务压力也并不大，具备较好的偿债能力和持续发展性。

因此，与这些利率走低的地区相比，真正需要资金、投资收益相对可靠的项目却缺乏资金投入，甚至给出较高的发行利率仍然无人问津。这一局面是非理性的，但在风险之下仍将持续一段时间，直到资金逐渐宽松、市场投资再次下沉，才能初步改善当前的局面。

薛定谔的履约能力

造成这一现象的根本原因，还是在于投资人对部分地方政府的履约能力、履约意愿产生了不确定的怀疑态度。但是，大家普遍认知的低风险地区，就有足够的偿债能力与意愿吗？未必。

从实际情况来看，对于市场化的债务，地方政府的履约能力是极其薛定谔的，既与债务主体的实际经营情况有关，也与地方政府当前的财政能力有关，以及与政治经济学有着深刻的关联。因此，当前的所谓低风险地区，未必具有足够的偿债能力与意愿，只是在持续能够借到钱的情况下，流动性宽裕，以至于保持了相对较好的兑付能力。

但是，一旦出现风险事件，我们一样会看到地方政府的无力，省级政府的无奈与暧昧态度；想要搭上高资信主体的顺风车，可能并非想象的那么容易。从实际情况来看，这些地区的城投早已是投资人与投资人之间的对手盘，一旦投资人撤出，流动性危机很快就将再次出现。

在充满不确定性的2021，在政策监管不断加强的2021，最好的选择或许就是回归本源。不要追高，不要追网红，静下心来挖掘主体情况、资金投向，是风险环绕环境中最为稳妥、也是确定性最佳的举措。

至于某些盛筵地区，看似繁花似锦，实则风险早已在灯火阑珊处。

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