储架破冰、锁定期重构、转债监管升级——上市公司再融资新规解读

作者：史晓姗

来源：中证鹏元评级

"主要内容

2026年7月3日，证监会对上市公司再融资政策进行修订。

沪深交易所再融资政策：（1）主要修订内容：第一，新增储架发行、统一定价基准日：允许信披评级高的公司在2年注册有效期内分次发行，统一定价基准日为发行期首日，全额锁价定增除外。统一定价基准日为发行期首日。第二，放宽小额快速：净资产口径改为“扣除商誉后净资产”；授权额度上限从3亿元提升至6亿元（净资产百亿以上可达10亿元）且不超过最近一年末扣除商誉后净资产20%，并取消股东会年度授权限制。第三，重构锁定期：全部锁价定增锁定期延长至36个月；新增“部分确定”模式，锁定期18个月；竞价定增维持6个月。第四，降低控股股东/实控人/关联方“稳经营”定增门槛：新增“部分确定”混合模式，明确将社保、公募、银行理财、年金、保险等认定为战略投资者。控股股东全额认购定增时，豁免多项发行负面清单要求。第五，强化募资管理：“主要投向主业”由信息披露要求前置为发行条件。（2）主要影响：第一，利好信披质量高、市值大的蓝筹公司，提升融资灵活性。第二，鼓励真战投和长期资金入市，但过长的锁定期可能降低部分参与意愿，增加了困境公司的融资难度。第三，为控股股东纾困提供了制度性通道，同时通过长锁定期筛选真正有实力的股东。第四，整体呈现“一松一紧”格局，形成“降准入+收套利”机制。松在储架、小额、长钱，紧在市价发行、锁定期和募投管理。

北交所再融资政策：（1）主要修订：第一，新增储架发行：与沪深对齐，高信披门槛在配套文件，略有差异。第二，放宽小额快速：净资产口径改为“扣除商誉后净资产”；授权额度上限从1亿元提升至2亿元，且不超过最近一年末扣除商誉后净资产20%。第三，降低控股股东“稳经营”定增门槛：豁免范围比沪深更广，包括正面发行条件和多项负面清单。第四，提升小额定增额度：免保荐文件和法律意见书的小额定增额度从2,000万元提升至5,000万元。第五，锁定期差异化：保留了普通锁价12个月的安排，仅对控股股东/实控人/关联方“稳经营类”控股股东定增设置36个月锁定期。第六，战投扩围：与沪深对齐。（2）主要影响：第一，储架发行利好北交所龙头公司。第二，小额快速额度翻倍，是本次改革对北交所公司最直接的利好。第三，对众多民营控股股东是重大利好，可以更便捷地通过定增支持公司。第四，保留了北交所“小额、熟人圈”的特色工具，并加以放宽，体现了对北交所公司特点的尊重。

可转债政策：（1）沪深交易所主要修订：第一，评级法定化：向不特定对象发行可转债必须进行信用评级和跟踪评级。第二，回售权升位：改变募资用途时必须赋予持有人一次回售权，并由受托管理人召集会议。第三，修正程序法定化：转股价向下修正的程序（股东会2/3通过、持债股东回避、底价限制）写入部门规章。第四，增加间隔期和强化偿债要求（预期）：起草说明中提及将加强偿债能力约束，可转债与定增、增发、配股适用相同的再融资间隔期要求。北交所无实质性修订。（2）主要影响：第一，将投资者保护的核心条款从自律规则提升至部门规章层面，增强了刚性约束，对市场整体增量影响有限。第二，未来若加入间隔期管理和强化偿债指标，将对弱资质企业和高频融资行为形成约束，倒逼公司提升投融资管理能力，有利于可转债市场风险管理。

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2026年7月3日，证监会对《上市公司证券发行注册管理办法》（沪深交易所适用）（简称《再融资办法》）、《北京证券交易所上市公司证券发行注册管理办法》以及配套规则公开征求意见的通知，沪深北交易所同步发布《上市公司证券发行上市审核规则（征求意见稿）》。这是全面注册制落地三年后，再融资制度首次系统性修补，证监会新闻发布会列六条主线：建立定增储架发行、优化小额快速、统一市价发行定价、简化控股股东定增条件、强化可转债监管、明确募资投向主业。市场共识概括为“一松一紧、扶优扶科”——松在储架/小额/保增/长钱，紧在市价发行/锁定期/可转债收口/募投主业。

一、沪深市场

《再融资办法》主要修订与影响

目前，沪深上市公司再融资监管规则体系，包括《再融资办法》《〈上市公司证券发行注册管理办法〉第九条、第十条、第十一条、第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条有关规定的适用意见——证券期货法律适用意见第18 号》（简称《法律适用意见第18号》）等一系列规则。《法律适用意见第18号》最近一次修订是2026年4月，此次修订针对《再融资办法》及沪深交易所上市审核规则。

（一）新增储架发行、统一定价基准日

第三十二条新增第二款：信息披露工作规范程度较高的上市公司，向特定对象发行股票可申请一次注册、分次发行；注册决定有效期2年；证监会予以注册后1年内实施首次发行；发行对象属于第五十七条第二款（董事会提前确定全部发行对象）的除外。

修改第五十七条，统一定增定价基准日为发行首日（原条款约定提前确定全部发行对象时，定价基准日可以为关于本次发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日）。

这是本次改革的最大亮点之一。储架发行制度将显著提升上市公司融资的灵活性和时效性，尤其有利于信息披露质量高、市值较大的蓝筹公司。但储架发行便利仅适用竞价/部分竞价定增，全额锁价定增不适用。“信息披露工作规范程度较高”的具体认定标准（如上交所审核规则征求意见稿第二十三条提到的“最近连续两个年度的信息披露评价结果为A”）较为严格，实际受益范围可能有限。同时，实行统一的市价发行定价机制，有利于推动定增价格更贴近市场真实交易水平，降低利益输送，保护中小投资者利益。

（二）小额快速（股东会授权定增）大幅放宽

第二十一条放宽股东会授权定增额度：上市公司股东会（去掉“年度”二字）可以根据公司章程的规定，授权董事会决定向特定对象发行融资总额不超过6亿元（原3亿元）且不超过最近一年末扣除商誉后净资产20%（原为净资产口径）的股票。扣除商誉后净资产不低于100亿元的上市公司，股东会授权董事会决定发行的融资总额不超过10亿元。

额度翻倍、取消股东会“年度”限制，使得公司可以根据资金需求随时启动小额快速融资，无需等待年度股东会窗口。特别是对净资产百亿以上的大型公司，10亿元的额度几乎可以覆盖绝大多数小型并购或补充流动资金的需求。但净资产口径改为扣除商誉口径，直接‌压缩商誉较高企业的融资额度上限、抬高新股发行门槛，或引发相关公司‌股价波动‌，推高后续债务融资成本。

（三）定增锁定期重构

第五十七条新增第三款、第四款（“部分确定”混合模式）：对于确定部分对象的发行，确定的发行对象不得参与竞价，且应当接受竞价结果，认购资金不超过实际募集资金的50%。明确上述发行对象分为三类，其中包括社保基金、公募基金、银行理财、企业年金、商业保险资金等战投类型。

第五十九条修改为：董事会确定全部发行对象，锁定期为3年（原规定是18个月）；董事会确定部分发行对象，锁定期为18个月（新增）；其他发行类型需采用竞价发行，锁定期为6个月（不变）。

此次修订旨在推动真战投的参与，以及向竞价定增转型。将3年锁定期设为筛选条件，一方面，有助于遏制“伪战投”、“锁价套利”等乱象，以及推动市场向公开竞价定增转型，提升定价效率。但另一方面，锁定期过长会降低战略投资者的参与意愿，特别是对于急需资金支持的困境公司，可能反而加大了融资难度。所以，部分锁定增18个月+资本投资者≤50%是给中长资金留的口子。

此外，《法律适用意见第18号》明确了战投分为产业投资者和资本投资者，后者已扩围至社保、年金、理财等。征求意见稿此次修订即同步这里资产投资者的要求，但《法律适用意见第18号》里“提名董事参与治理”“认购比例≥发行后总股本5%”“限售期不得融券卖出、变相减持”等资本投资者要求仍较高，实际操作门槛不低，目的为推动真长期资金入市。

（四）降低控股股东/实控人/关联方“稳经营”定增门槛

第十一条新增第二款：全部发行对象属于第五十七条第二款第（一）项（即控股股东/实控人/关联人）的，不适用第十一条定增负面清单里的第（一）项（擅自改募资用途未纠正）、第（五）项（近三年存在严重损害投资者/社会公益）以外的规定。

此修订为对控股股东“纾困式”增持的制度性支持。当上市公司面临暂时的财务困难或监管问询时，控股股东可以通过此通道快速注入资金，且豁免了大量发行条件（如财报保留意见、立案调查等）。但3年的锁定期也意味着控股股东需要“真金白银”长期绑定，这会筛选出真正有意愿、有能力支持公司的股东。此款与第五十七条（发行模式扩围+基准日统一）、第五十九条（锁定期分层）配套形成“降准入+收套利”机制。

（五）强化募集资金投向管理

“上市公司应当理性融资，合理确定融资规模，本次募集资金应当主要投资于主业。”由第四十条前置于第四条，即从信息披露要求前置为发行条件。“主要投向主业”量化口径在《法律适用意见第18号》第五条。

（六）可转债部分详见下文

二、北交所再融资政策变化

北交所不同于沪深交易所，发行对象为中小科创公司，在上市条件方面略宽。此次修订主要是《发行管理注册办法》和《上市审核规则》，一方面与证监会改革方向一致，另一方面，与沪深交易所部分标准看齐，同时保留本所特有的制度。

（一）核心变动

1、新增储架发行

新增第三十七条：信息披露工作规范程度较高的上市公司可申请一次注册、分次发行（发行对象属第四十四条第二款情形的除外）；注册决定2年有效，1年内首期发行。

修改第四十四条：统一定增定价基准日为发行首日（原条款约定提前确定全部发行对象时，定价基准日可以为关于本次发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日）。

储架发行制度与沪深对齐，但北交所对“信息披露规范程度较高”的认定（《上市审核规则》第四十一条）更为细化，要求最近三年评价结果均为B级及以上且至少一年A，门槛不低。发行定价与沪深保持一致，采用统一的市价发行定价机制。

2、小额快速上限放宽

第二十三条修改为：股东会（原年度股东会）可以授权董事会向特定对象发行累计融资额<2亿元（原1亿元）<公司最近一年末扣除商誉后净资产（原净资产口径）20%的股票，该项授权的有效期不得超过上市公司下一年度股东会召开日，但在失效日前上市公司已启动发行的可以继续实施。

此次改革力度较大，北交所公司净资产普遍小，小额快速额度从1亿翻倍至2亿，基本覆盖了北交所公司绝大多数的补流/技改需求。

3、降低控股股东/实控人/关联方“稳经营”定增门槛

第十条新增第二款：全部发行对象属于第四十四条第二款第（一）项（控股股东、实控人或其控制的关联方）的，不适用第九条（组织机构/持续经营/财报/合法规范等正面要求）、以及第十条定增负面清单里的第一款第（一）项关于上市公司的规定和第（二）项（处罚/公开谴责/立案）、第（五）项（利益严重受损）。

此款修订是与沪深对齐，但北交所第九条本身比沪深第九条的发行条件宽松，因此豁免的实际范围更大。市场认为这对北交所众多民营控股股东是重大利好，可以更便捷地通过定增支持公司发展。

4、修订小额定增额度和限售分层

第二十八条第一款修改为：上市公司向前十名股东、实际控制人、董事、高级管理人员及核心员工发行股票，连续12个月内发行的股份未超过公司总股本10%且融资总额不超过5,000万元的（原为2,000万元），无需提供保荐人出具的保荐文件以及律师事务所出具的法律意见书。

第四十八条锁定期修改为：定增竞价发行，锁定期为6个月（不变）；发行对象属于第四十四条第二款规定情形的（确定全部发行对象），锁定期为12个月（不变）；发行人适用第十条第二款规定的发行条件（即上文提到的控股股东/实控人“稳经营”情形），锁定期为36个月。

小额定增，是北交所独有的发行机制，此次额度提升，有利于企业低成本融资，此外，北交所的锁定期分层比沪深更细，其中普通锁定期仍是12个月，只有“稳经营类”才锁36个月。市场认为这体现了对北交所公司特点的尊重，避免了“一刀切”的负面影响。

5、战投扩围

第七十三条新增战略投资者类型：社保基金、公募基金、银行理财、企业年金、商业保险资金。此次修订与沪深交易所实现看齐，拟引入中长期资金。

6、可转债部分详见下文

（二）沪深交易所与北交所再融资对比

北交所侧重对中小企业的再融资支持，尤其是控股股东/实控人/关联方的自救融资和小额定增。

三、可转债再融资政策

（一）沪深可转债政策

1、发行端

第六十条新增：面值100元、期限1-6年、不特定对象发行必须评级+每年跟踪评级（原来在《可转债管理办法和沪深交所自律监管指引）、期满后5个工作日偿还本息。

新增第六十一条：改变募资用途时，应当赋予持有人一次回售权；受托管理人应召集持有人会议（原只在《可转债管理办法》）

2、投资者保护加强

第六十四条第三款新增：转股价格向下修正程序法定化，即股东会2/3通过+持可转债股东回避+修正后价格≥前20交易日均价和前1交易日均价的较高者（原在《可转债管理办法》第十条）。

3、强化偿债能力要求

在《再融资办法》起草说明中提到此次修订之一是加强偿债能力的约束要求，但在征求意见稿中没有明确提及，后续配套文件或进行修订，目前政策里有所体现：第一，在《再融资办法》征求意见稿中明确评级法定化（第六十条）、回售权升位（第六十一条）。第二，2026年4月修订的《法律适用意见第18号》第三条明确“合理的资产负债结构和正常的现金流量”的理解与适用意见，明确“本次发行后，累计债券余额不超过最近一期末净资产50%”。此次 “加强”的表述暗示未来可能对可转债偿债指标进一步收紧，例如，可用现金对未转股余额的覆盖比例。

4、可转债与定增、增发、配股适用相同的再融资间隔期要求

根据现行《法律适用意见第18号》第四条，上市公司申请增发、配股、向特定对象发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。前次募集资金基本使用完毕或者募集资金投向未发生变更且按计划投入的，相应间隔原则上不得少于6个月。可转债、优先股、并购重组配套融资、简易程序均不适用上述间隔期要求。在实际操作中，部分公司完成前次可转债发行，马上启动股权融资，实现连续高频融资，绕开股权融资冷却期。

在《再融资办法》起草说明中提到此次修订之一是可转债与定增、增发、配股适用相同的再融资间隔期要求，目前正文未提及。预计将在下一轮《法律适用意见第18号》修订中，将可转债纳入间隔期框架，杜绝频繁滚动融资套利。

（二）北交所可转债政策

北交所对可转债发行条件（第十二条、第十三条）没改，细节仍散在：(1)北交所《再融资办法》第十二条：可转债需“合理资产负债结构+正常现金流”，向不特定合格投资者发行还需“内控健全+近三年财报无保留意见”；(2)《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第50 号——北京证券交易所上市公司向特定对象发行可转换公司债券募集说明书和发行情况报告书》（简称《格式准则第50号》）第九条：期限1-6年、面值100、利率确定方式、转股价格、转股期（发行结束6个月后可转）、修正原则、赎回/回售（改募资用途须赋予回售）、评级担保（如有）、期满后5个工作日还本付息。

（三）可转债政策影响

此次修订，可转债融资相关政策趋严，是对之前政策的调整和完善，变动更多体现在沪深交易所政策端。第一，是将评级、回售权、修正程序等从自律规则提升至部门规章层面，强化事前管理，显著增强了投资者保护的刚性。对市场来说，新增影响有限。第二，明确间隔期要求和强化偿债能力约束，后续或出台配套修订，主要影响弱资质企业。一方面，间隔期约束有利于杜绝频繁滚动融资套利，倒逼公司提高投融资管理能力。另一方面，有利于可转债市场风险管理，尤其在当前已出现多只可转债违约，需要提升投资者和发行人风险管理意识。相对来说，北交所可转债政策变动不大，整体发行条件仍低于沪深交易所，且并未强制评级。

作者 I 史晓姗

部门 I 中证鹏元 研究发展部

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原标题： 储架破冰、锁定期重构、转债监管升级——上市公司再融资新规解读