那些年城投借的钱，可能真的要还了

作者：杨晓怿

来源：杨老师的基建课堂（ID：msyangteacher）

在深化预算改革与全面防控债务风险的当下，我们观察到一个非常有趣的现象：许多城投的新融资出现了比较明显的下降；许多城投的净融资额出现了负数。

这意味着许多城投多年来持续借新还旧的现象开始出现松紧与瓦解；那些年借的钱，可能真的要实打实的还债了。

由于城投们持续多年的借新还旧，以及债务结构与期限错配问题的日趋严重；当前的城投债务已经总体达到一个非常高的水平，潜在风险指数也有非常明显的提升。因此，出于对债务风险的管控以及可持续的发展，如今城投们已经进入了去杠杆的周期。

当然，由于涉及城投的融资业务版图非常庞大、牵一发而动全身；城投去杠杆也将相对谨慎的进行：

一是通过与金融系统的联合监管，摸清城投们的债务底数，掌握真实负债率，以便进行整体监管；

二是对城投债务实行“总量控制”，要求债务率“只减不增”，实现缓慢温和的杠杆降低；

三是通过监管逐渐清理、杜绝城投举债中的灰色地带、非法融资、隐性融资，实现总体债务率的降低。

因此，城投们的融资收紧只是刚刚开始。或许在阶段性偿债压力大的时候会有适当放松，但总体发展的方向已经明确，去杠杆的铁锤终于落到了城投头上。

借新还旧，正式被打破

当城投进入去杠杆的周期，也意味着城投们持续借新还旧、从来不真正还钱的时代，已经一去不复返了。但是，当持续的借新还旧正式被打破，未来的城投将如何解决融资问题、又该如何发展呢？

这个问题，可以从城投本身不同的状况来分别看待：

对于债务率已经远超出自身承受能力、长期依靠借新还旧勉强维持存续的平台来说，未来几年需要严守“不新增债务”的底线。在城投转型、隐性债务置换后，通过财政支持与城投运营，逐渐优化债务结构，并降低债务风险；

对于债务率已经较高，但地方还处在高速发展阶段的城投们来说，未来几年的融资也将受到一定的限制，但整体思路在于“监管资金流入的用途”、促进城投的投资效率、降低表外融资等不可控因素。未来几年是否能够得到资金的支持，依托的是重点工作领域的职能、投入产出资金自平衡的项目；

对于一些资信等级不高、债务率较低的地区，在完成市场化转型后，能够在公开途径获得的融资反而可能有所增加。随着融资模式的转变与市场的发展，一些发展滞后的、债务率较低的、但有真实投资需求的中小平台，有希望得到市场的支持、进行适度发展。

因此，当前打破的不仅是借新还旧，还是传统意义上对城投的评级框架；依赖地方财政与行政级别来看待城投的逻辑，显然已经走不通了。

真要还钱，钱从哪儿来？

由于城投的净融资情况十分不乐观，不仅公开融资出现了负值，非标融资等领域也出现了各种限制，使得融资渠道出现了明显的收窄。由此，市场十分担心城投债务的问题，认为净融资额的下降可能会引发债务风险；那么，如果这些城投真的要开始还钱了，钱从哪里来呢？

一是隐性债务置换。一部分城投债务已经纳入政府隐性债务管理平台，会逐渐通过债券置换、财政资金偿还或市场化置换等方式予以解决，实现政府杠杆率与城投债务率的共同降低；

二是地方金融资源流入。近期新的地方银行正在密集组建，央行也开始着手解决地方金融资源不平衡的问题，使得一部分地方银行可以为地方城投提供阶段性的支撑，避免出现流动性危机；

三是市场化业务的注入，近期城投正在进行新一轮转型，转型后的平台可以进一步承接政府购买服务、PPP业务、特许经营项目等业务，尤其是近期的城市更新、片区开发、乡村振兴等领域，都能够让城投作为领域内的市场化运作平台、以此获得更多的主营业务收入和现金流量。同时，地方专项债券也为城投们提供了阶段性的资金支撑。

因此，虽然开启了城投去杠杆的进程，但考虑到风险控制等因素，监管力度将结合改革缓慢有序推进。既要维持市场稳定、不能操之过急；又要一以贯之，绝不走城投无序举债的回头老路。

未来几年，是城投真正转型的关键时刻。

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原标题： 那些年城投借的钱，可能真的要还了